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新興市場債市的風險

新興市場債市的風險

陶冬

國際總經

780期

2011-12-01 10:25

如果哪位導演籌拍「火燒連營」電影的話,歐洲各國應該去做演員,德國也要去,東歐各國也應該做群眾演員。

歐債之火,由希臘燒到其他歐豬國家,再蔓延到法、荷、奧、芬等核心歐洲國家的債市。上星期,連德國的國債拍賣,也出現認購不足,德國央行被迫接下餘貨。

德債收益回報很低,投資者卻步無可厚非,不過這次拍賣認購不足,被市場解讀為歐債之火已經逼近歐元區的核心、金主——德國。

德國國債一直被認為是歐洲的避險天堂,德國人的審慎理財、貨幣紀律,乃信心的保證。

但是當歐債危機愈演愈烈,歐洲銀行陷入困境,EFSF(European Financial Stability Facility,歐洲金融穩定機制)舉步維艱,歐元債券最終可能將德國也綁上燃燒的戰火時,資金選擇逃離歐洲,而不是進入歐洲的避險天堂。

要是連最可靠的德國也變得不可靠,筆者不能不懷疑東歐各國是否可靠。東歐的匈牙利早已陷入債務危機,不過其他多數東歐國家的債市相對穩定,基本面也強過歐豬國家。但是,東歐經濟與西歐關係十分密切,義大利、奧地利等國銀行更是當地海外資金的主要來源。

歐債危機蔓延的一個主要管道,是舉債成本。

無論基本面如何,一旦投資者擔心一國受歐債牽連,發債成本便上升,CDS(credit default swap,信用違約交換)便上升,而令債務負擔惡化,誘發更大的擔心,更高的利率,形成惡性循環,直至整個債務結構變得不可持續。

東歐多數國家,並不受歐元區的保護,卻與歐元區有千絲萬縷的經濟聯繫。它們的經濟基礎更脆弱,單一政府的危機處理能力有限,一旦觸發資金外逃,匯率急貶,危機可能比歐豬國家來得更快、更突然。

一旦東歐新興市場受歐債危機感染,亞洲與拉美新興市場未必能完全免疫,因為很多基金是以新興市場為主題設立的。市場情緒是互通的、互動的。

 

亞洲債市對歐債危機擴散的免疫能力,取決於債市對外資的依賴程度。日本的債務對GDP(國內生產毛額)比率,遠高過義大利。但是日本國債中,外資持有量只有五%,而義大利則超過七成,這就是為什麼評級機構降評撼不動日本債市,對義大利卻是災難性的。

 

東歐債市被歐債引燃危機並非必然;亞洲與東歐的基本面也不同。但願筆者杞人憂天,不過,新興市場債市的風險的確在上升。
(本專欄隔周刊出)

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