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重新檢視雙印危機——看「邊境市場」再起

重新檢視雙印危機——看「邊境市場」再起

謝金河

名人專欄

871期

2013-08-29 11:18

從8月16日起,印尼與印度的股匯市雙跌,一時讓人聯想到1997年爆發的亞洲金融風暴,會不會又再捲土重來?

過去這兩周,如果真用陶冬博士喜歡用的關鍵字,恐怕就是「雙印」危機了。從八月十六日起,印尼與印度的股匯市雙跌,一時讓人聯想到一九九七年爆發的亞洲金融風暴,會不會又再捲土重來?

八月十六日,印尼股市拉出大長黑,當天股市大跌一一六.四九五點,跌幅達二.四九%;同一天,印度股市也大跌七六九.四一點。股市的這一長黑,揭開了印尼、印度股匯市雙跌的命運,這一段期間,印尼股市從五二五一.三點狂跌到三九五四.八六點,跌幅達二四.六九%,不但跌破去年年底四三一六.六九點的收盤價,也跌破年線重要支撐,讓印尼股市進入空頭市場。

 

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▲印尼、印度今年以來股匯市重挫,是針對近幾年來累積過高漲幅的大調整,再次發生金融危機機率不高。(圖片來源/達志)


印度盧比出現排山倒海的大跌勢


而印度股市則從八月十六日急跌,一直跌到八月二十二日的一七七五九.五九點,今年的跌幅達八.五六%,終於追上了上證的跌幅。本來在金磚四國的大跌勢中,印度股市在上半年表現相對持穩,今年上半年印度股市只小跌○.一五九%,相對於巴西股市大跌二一.七四%、俄羅斯股市跌一六.七%,印度股市相對表現較好,但八月的跌勢,也讓印度股市追上中國上證的跌幅。

比較可怕的是印度的盧比出現排山倒海的大跌勢,今年初盧比兌美元還有五二.八八,這回一口氣貶值到六七.二二,盧比節節敗退,不覺令人感到這一波熱錢從亞洲出走來勢洶洶,印度盧比與巴西的里拉今年以來貶值力道都很猛。巴西里拉從一一年的一.五二兌一美元貶值到二.四五,也是令人眼睛一亮。

僅僅兩年光景,巴西政府才為了熱錢源源流入傷腦筋,如今卻因為熱錢出走祭出各種留資計畫。巴西政府在八月二十三日展開規模高達六○○億美元的干預匯市計畫,這是新興市場有史以來最大的干預計畫,巴西里拉一度從二.四五元回升到二.四三五元,但依然十分弱勢。

巴西里拉與印度盧比是高盛與摩根士丹利終結「金磚四國」宣示下的產物,也代表了自從五月二十二日柏南克預告QE(量化寬鬆貨幣政策)將逐漸退場後的熱錢從新興市場出走的序幕,代表了金磚四國恐怕要面臨十分困難的調整。同是金磚四國,但災情頗不一致,從股匯雙跌來看,這一輪巴西的狀況最嚴重,而中國股市在低檔徘徊,抵抗力相對較強,加上人民幣仍升值,面臨熱錢壓力最小。

最近歐美相繼公布八月PMI(採購經理人指數)值,不論製造業或服務業都傳出佳績。像歐元區八月製造業PMI值五一.三,比七月的五○.三理想,服務業的PMI值,八月為五一.七,也勝於七月的五○.五。同樣八月的匯豐,中國製造業的PMI值達五○.一,比七月回升二.四%,顯示中國經濟穩成長奏效,可以看出中國是最有本錢對抗錢潮從亞洲出走的金磚國家。

不過奔馳了三十年以中國為首的新興市場經濟體,面臨調整已是不爭的事實,除了巴西陷困局之外,這回印度的調整看起來比較麻煩。商品專家吉姆.羅傑斯就痛批印度由一群不懂國家治理的人在領導這個國家,看起來問題很大。

印度股市(SENSEX)指數今年以來下跌已超過八%,若以美元計算,跌幅超過二二%。根據花旗的研究報告顯示,外國資金占印度股市總市值二一.七%,若以自由流通量(Free Float)計,外資持有印度股市占總市值達四八%。今年以來,外資買超印度股市總金額仍達一二○.七億美元。今年印度股市的下跌,外資損失頗重。

花旗的分析師認為,印度經濟最高的成長期已經過了,現在最好只能回到一九九五至二○○三年的平凡成長,未來必須面對的是貨幣疲弱、國內融資缺口大,及企業盈利成長差的問題,但擺在眼前最迫切的是通膨的壓力,加上經常帳出現龐大的赤字,潛藏多年的印度經濟併發症幾乎全面湧出。

這一周印度十年期國債孳息已拉升到九.四八%,是○一年來最高的水位,加上央行收緊流動性,印度銀行間隔夜拆款利率上衝到一○.二五%,比六月底高出三%。隔夜拆款利率急升,國債價格大跌,已對印度的銀行體系造成巨大衝擊。最近印度政府宣布,要透過公開市場操作購進八○○億盧比的政府公債,但印度股匯市依然持續重挫。

 

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印尼盾貶至金融海嘯後新低點


印度經濟情勢惡化,下一步將衝擊外商的直接投資(FDI)。最近印度政府宣布放寬外國零售業者投資當地超市的法規,希望藉此吸引沃爾瑪(Wal-Mart)、特易購(TESCO)等全球零售業巨頭來投資,希望能力挽狂瀾,不過印度盧比大貶,卻讓外資觀望。不少跨國企業在印度面臨經營困難的問題,像日本鈴木汽車的印度子公司受盧比貶值影響,成本大增,拖垮了盈利;韓國三星也因為盧比太弱,最近宣布售價調高二到三%;韓國的最大鋼鐵企業浦項(POSCO)、沃爾瑪已宣布減少在印度的投資。看起來,印度經濟已成金磚四國最燙手的山芋。

另一個是印尼,印尼的印尼盾二十七日貶至一○九○○,這是金融海嘯之後的新低點,而印尼股市二十七日重挫一五二.八三點,跌幅達三.七一%,盤中最低觸及三九五四.八六一點,累積最大跌幅已達二四.八%。這一波的印尼股匯市雙跌,顯得情況特別嚴重,也難免讓人想到九七年亞洲金融風暴的陰影。

九七年亞洲金融風暴的源頭,印尼扮演了重要角色。在金融風暴來襲之前,印尼盾大約維持在二二○○兌一美元左右,但亞洲金融風暴卻讓印尼盾一路重貶到一六九五○兌一美元,成為亞洲最沉重的貨幣。經過這次折騰,印尼盾此後一直在八○○○兌一美元之上,這回風暴又出現在印尼,難免讓人對這一波亞洲資金出走,是否又要釀成一場金融風暴產生敏感聯想。

八月二十六日《聯合晚報》就以〈亞洲資金大逃亡〉為題,指出新興市場資金大舉逃出一三○億美元,單是亞洲今年就流出二十億美元。乍看這個標題是十分嚴重,不過再釀成另一場亞洲金融風暴機率應不大,東協國家應是累積大漲幅之後的一次大調整,應該不會有即刻崩潰的疑慮。

首先是九七年外資大規模外逃,而到目前為止,外資在亞洲並沒有顯著的撤資行動,像外資在印度今年仍買超一二○.七億美元,在菲律賓也買超十四.六二億美元,在台股買超仍有九.五二億美元,而今年漲幅很大的日本股市,外資買超高達九五八.一億美元。外資賣超的國家,較大的是韓國的六十三.七七億美元,印尼股市的外資賣超僅七.三億美元,泰國股市的賣超也只有三十六.○五億美元,顯示在這一輪股市大跌中,外資殺盤並不嚴重,但是東協國家股市為什麼大跌?

主要原因是從○八年以來,東協各國股市漲幅都十分驚人,像印尼股市在金融海嘯後是從一○八九.三四點,一直大漲到五二五一.三點,這五年之中,漲幅高達三八二%。菲律賓的馬尼拉股市則從一六八五點漲到七三○四點,漲幅也達三三三%。泰國SET指數則從三八○.○五點大漲到一六四九.六九點,漲幅和馬尼拉股市完全一樣。換句話說,大漲三倍的東協股市在沒有出現大規模回檔的情況下,這次股市的回檔是針對這幾年過大漲幅的一次大規模調整,應該不必過度驚慌。


東協貨幣貶值 與九七年已不可同日而語

 

二是印尼盾與印度盧比的大跌中,必然會影響東協各國貨幣走低。這一輪馬幣兌美元從二.九二五貶到三.三二九三,泰銖也從二十八.○二貶至三十二.一七,菲律賓的披索則從四○.一二八貶至四四.五六四,匯市顯著出現貶值,那是資金外逃的後遺症,但是對照九七年亞洲金融風暴印尼盾狂貶到一六九五○,泰銖從二十二.二貶值到五十六.四五,菲披索從二十三.一貶到五十六.五,馬幣一度從二.四二九五貶到四.八八五,最後馬哈地宣布三.八馬幣釘緊一美元,這一波東協貨幣的貶值,與九七年的狂風暴雨式的跌勢已不可同日而語。

三是東協國家經濟基本面與九七年相比,已是大大不同。九七年亞洲爆發金融危機遠因是中國的崛起,尤其是在朱鎔基擔任中國國務院總理期間。朱總理在九四年宣布人民幣與外匯券併軌,從此外匯券消失,人民幣從五.七六貶值到八.七兌一美元,這個大貶值動作才是造成亞洲金融風暴的「遠因」。

如果大家不健忘的話,回溯九○年代初期,李登輝前總統在任上大力推動南進政策,許多台商都奉行政策到東南亞國家投資,沒想到九四年人民幣巨大貶值,讓中國出現驚人競爭力。中國工資低廉、土地廉價,再加上貨幣貶值,出現前所未見的巨大競爭力。於是原先「南進」的台商全都變成了「西進」,投資中國變成主流。


邊境市場是熱錢流入新市場


原先流進東協的資金逐漸轉向,到了九七年東協各國通膨壓力增加,經濟成長減速,加上經常帳出現逆差,最後資金大出走,造成貨幣大貶值,再加上房地產累積的大泡沫吹破,亞洲金融風暴肆虐,讓東協國家陷入前所未見的困境。像泰國股市就從九四年人民幣貶值那年的一七八九.一六點狂跌到九八年只剩下二○四.五九點,跌幅達八八.五九%。九七年的亞洲金融風暴的遠因,其實是九四年人民幣貶值,但最重要的是中國經濟快速的崛起。

但這回時空已易位,中國經濟已在高基期,中國的工資遠高於九七年,房地產也比九七年貴得多,相對來看,東協各國工資、房價都比中國便宜,已具低基期優勢。況且,東協各國已累積相當龐大的外匯存底,例如,九七年泰國外匯存底只有二○五億美元,現在是一六三五億美元;印尼在九七年外匯存底只有一一二億美元,現在有九二六.七億美元,可以看出東協各國經濟體「防疫能力」已大大增強。因此,再度爆發亞洲金融風暴的機率很小。

不過,東協股市累積大漲幅,這一波大調整難免,而各國經濟仍將持續調整,例如,泰國首季經常帳有十三億美元盈餘,到了第二季出現五十一億美元赤字。剛剛選完大選的馬來西亞,第二季的GDP成長只有四.三%,遠遜於預期的四.七%,大馬央行已下調全年經濟成長目標值到四.五~五%之間。另外,馬來西亞出口衰退,四月出口順差創下九七年以來新低,進而拖累經常帳的表現。

東協的加速成長期已過,下一輪資金往何處去?最近邊境市場(frontier market)又受到矚目。像經濟上較少受到外資主導的市場,如孟加拉、伊拉克、斯里藍卡及巴基斯坦等國,像今年孟加拉、巴基斯坦經濟成長率都有七.二%,美林預測,今年資金將從新興市場大規模流出,但經濟低基期的邊境市場,今年至少有十五億美元的資金淨流入,加上工資相對低廉,是下一個熱錢可能流入的新市場。

東協股市大回檔中,越南胡志明股市相對仍在高檔,今年以來,胡志明股市上揚一六%,在亞洲股市表現相對亮眼。過去十年,越南一度被評選為金磚第五國,但招商力道不夠,加上越盾貶值,經濟進展緩慢,不過這個「慢」字訣反而有利越南經濟「敗部復活」。○六年我們到越南考察,越盾在一萬六千兌一美元上下,如今已貶值到二萬一千左右。越盾貶三成,而越南工資比中國便宜一半,正好凸顯下一個國家的投資潛力。

 

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