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從QE到QQE

從QE到QQE

陶冬

國際總經

904期

2014-04-17 13:09

無論QE 還是QQE,各國依然繞不開就業這隻攔路虎,惟有收入復甦,才有真的經濟復甦。

發達國家近來不約而同地出現了CPI〈消費者物價指數〉遠遠落後於央行目標的情況,重蹈「日本失去的十年」成為經濟界一個熱門話題。當物價上漲呈負值時,消費者推遲購買計畫,企業缺少投資動力,不願請人。這是自我形成的惡性循環,上世紀九○年代的日本即是一個典型案例。

歐洲的通縮壓力,主要來自強勢歐元。匯率升值,令能源進口成本下降,帶動CPI回落。三月歐洲央行會議,就針對匯率開始口頭干預,但是市場無動於衷。歐洲央行不得不在四月會議加碼,聲稱全體成員一致同意考慮包括QE〈量化寬鬆貨幣政策〉在內的一切寬鬆措施。歐洲央行總裁德拉吉在IMF/世界銀行半年會上,更直言經濟需要進一步的刺激措施。

筆者認為,歐洲央行迫切需要通過口頭干預或真實政策,制止歐元/美元匯率滑向一.四四點位,這是歐洲貨幣當局預計足以將經濟拉入通縮困境的匯率水準,不過相信QE暫時不在歐洲的考慮範圍之內。德國在歐洲政策上具有舉足輕重的地位,日爾曼人對通貨膨脹有著與生俱來的恐懼,不到危機時刻不會允許央行如聯準會那樣印鈔。事實上歐洲央行從去年開始一直在收縮資產負債表,所以QE之說不過是口頭干預的籌碼。歐洲貨幣當局現在的政策選項是,一、降息,令存款利率進入負值,迫使消費者消費、企業投資;二、改變持有債券種類,通過點刺激來達到微觀調整的目的,這個甚至包括在不同國家購買不同種類的證券,以期實現差異化的政策目標。

無論歐洲央行採取哪一種選項,它的貨幣政策工具均在由量化寬鬆(Quantitative Easing)轉向質化寬鬆或曰品質化的量化寬鬆(Qualitative Quantitative Easing)。換言之,央行的資產負債表不再進一步擴張,政策當局在現有貨幣供應量範圍內,通過微調來提高貨幣周轉的效率,幫助經濟復甦。

無獨有偶,日本的貨幣政策也在做出類似的轉變。一輪QE後發現日圓貶值對出口的持續性刺激效果幾乎等於零,因為日本出口企業的生產線早已移至海外,倒是能源進口在貶值下節節上升,貿易赤字迅速增加。

權衡利弊之後,日本銀行的貨幣政策也由QE轉向QQE,不再繼續擴張基礎貨幣,轉求改變所持證券的種類和數量。筆者相信日銀不久可能提高風險係數,持有包括ETF在內的風險資產。如果屬實,日圓急升的時期應該已經結束。

全球金融危機後,QE成為各國央行的標準政策配置。現在政策依照各國經濟的情況而分化,QE顯現變種與差異。不過無論QE還是QQE,各國依然繞不開就業這隻攔路虎,惟有收入復甦,才有真的經濟復甦。

(本專欄隔周刊出)

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