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置換殭屍貸款能救經濟嗎?

置換殭屍貸款能救經濟嗎?

陶冬

名人專欄

961期

2015-05-21 13:41

北京力推債務置換,是想活化沉澱在銀行帳面上的貸款,當然這樣做可以將違約、壞帳爆發期延後,但是無法解決經濟殭屍化的困局。

媒體報導,中國人民銀行計畫將各種形式的地方債務(包括銀行貸款、影子銀行債),置換成標準化了的地方債券,然後銀行可以抵押地方債券給央行,換取新的流動性,外界稱之為中國版的QE。

 

在嚴格意義上,這不是QE,QE指的是央行通過購買債券擴張資產負債表,藉此向實體經濟注入流動性。人民銀行的計畫似乎只涉及抵押,自身的資產負債表並不需要擴張。不過從任何意義上說,這都是超常規的擴張性貨幣政策。

 

央行如此運作,意在一箭三鵰。一、地方政府多數已經陷入債務償付苦境,債務高峰期殺到,迫切需要債務重組,降低融資成本、延長年期。二、銀行需要央行的擔保,不然對風險頗高但利率並不高的地方債興趣不大,可是央行又不能直接出面為地方財政買單。三、地方債違約風聲鶴唳,北京需要將地方債標準化,一旦有事央行可以迅速以此作抵押,緊急釋放流動性。

 

北京力推債務置換,是想活化沉澱在銀行帳面上的貸款。過去數年借出的基建貸款、工業貸款中,相當大部分成為疑似壞帳,只能透過不斷地續借來維持,變成「殭屍貸款」。殭屍貸款占據大量流動性資源,新貸款的空間遭受嚴重擠壓,是目前「融資難,融資貴」的原因之一。債務置換和抵押,把殭屍貸款從銀行帳面移向央行帳面,將過去的財政政策失誤貨幣化,但又在理論上不違反央行法,是謂政策創新。

 

這種債務置換機制,與歐洲之前的LTRO(長期再融資計畫)十分相似,然而,歐洲的LTRO並不成功,銀行並未因此增加對實體經濟貸款,銀行流動性改善,對債市的幫助大過對實體經濟,得益的是銀行利潤和套利交易,成為殭屍的,不是貸款而是銀行。讓殭屍銀行增加貸款,緣木求魚。

 

銀行為什麼不貸款?因為經濟處在下行週期。中國的實體經濟活力下降其實已經幾年了,中國政府的解決方案不是去提升民間投資意願,而是越俎代庖地透過財政政策、貨幣政策,人為地製造需求。這種逆週期政策運作偶一為之尚可,若變成經濟增長的長期支柱,政策的邊際效用勢必遞減,副作用巨大,甚至可能構成金融系統性風險。

 

筆者認為,目前人民銀行的債務置換計畫似乎是本末倒置。當然這樣做可以將違約、壞帳爆發期延後,為金融風險設置安全閥,但無法解決經濟殭屍化的困局,經濟不見活力,銀行貸款難有突破。

 

中國經濟的核心問題,是民間投資意願低下,這是無法靠貨幣政策解決的,唯有依靠結構改革、打破國企壟斷。

(本專欄隔周刊出)

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