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金融市場的三個謎團

金融市場的三個謎團

解析美國政策的混沌時期,穿透股債雙漲的甜蜜糖衣


國泰世華銀行投資研究團隊,由不同財經領域專業研究員組成,以客觀、專業角度,提供金融市場研究與分析,範圍涵蓋各主要國家總體經濟、股市、債市、匯率及商品等。​

 

上半年金融資產表現優異,新興、成熟股債同歡。美股道瓊屢創新高,標普近半年沒有出現超過二%的修正。同時,美國十年期公債利率從高點回降,提供債市投資人於央行升息環境下,意外的甜蜜收獲。在股債雙漲下,高盛、花旗等大行卻栽了跟斗,第二季投資交易出現虧損。箇中緣由,或許跟盛市中三個謎團有關。

 

市場「不信任」聯準會升息路徑

今年聯準會加快升息,釋出年內縮表訊息。然而,低通膨使市場質疑這樣的升息節奏。觀察聯邦基金利率期貨,年底美國再升一碼機率不到五成;至明年底約只有一碼多的升息空間,偏離聯準會官員所規劃的步調(見圖一)。

為奪回市場信任,葉倫打出「急縮表、緩升息」兩手策略。因縮表在收緊流動性上效果較升息明顯,為安撫人心,初期將以限額方式進行,且不排除搭配暫緩升息來減輕衝擊。至此,聯準會既可趁股市高位,達成啟動縮表目的,同時還可降低現階段市場對升息必要性之疑問。

另從過去九年經驗,股市才是決定聯準會動作關鍵。一五、一六年升息龜速,與美股出現修正脫不了關係。近半年的加快緊縮,則是想藉升息降低資產熱度,擠擠泡沫。因此,在美股漲勢未歇下,聯準會勢必持續打出縮表及升息兩張牌。只是未來可否重新贏回市場信任,為這場迷霧能否散去的關鍵。


 
 
謎團二:美股與美元走勢分歧

歷史上美股與美元走勢無絕對關係,只是近幾年受景氣及升息的投資論調主導,市場習慣兩者的同步關係,並因去年底的川普熱潮而達極致。財政新政的擴大基建及稅改藍圖,使美股攀越歷史新高,「讓美國再度偉大」激勵美元走強,指數一度觸及十五年高點。只是半年過去了,新政進展幾為「Nothing」,更別提近期三度闖關失敗的醫改政策,及正上映的通俄門續集,導致美元隨川普民調一路走低,而美股上攻動能卻絲毫無損(見圖二)。

冷熱差異,在於美股具企業營收成長支持,科技新經營形態的本夢比,提供想像空間。美元卻僅能仰賴美國夢,如同狼來了故事中的村民,在新政一連串卡關後,市場從美夢中醒來,致美元直落。此外,今年歐英等央行較預期為快的緊縮風向,更進一步削弱美元。

 

謎團三:十年期公債殖利率與基準利率脫勾

上半年債市利率也出現謎樣發展。在美國加快升息,股市攀高的環境,美國十年期公債利率自年初近二.七%高點,意外回降,目前僅約二.二%左右水準。與基準利率脫勾的走勢(見下圖),使今年在債市上,以規避利率風險為主的投行,摔了一跤。

川普新政延宕、油價欲高不易,導致美國通膨預期快速回降,連動今年十年期公債利率走低。這宛如前次升息循環,前聯準會主席葛林斯班所面臨的謎團,即短率上揚,長率緩升的情境相似。其後繼者柏南克將此歸因於全球儲蓄過剩,也就是資金過多,或為現階段長率偏低之原因。

 

川普新政匍匐前進 

深究這三個謎團,看似獨立實有交集,共同點為川普政策的卡關。其中,市場對聯準會升息節奏的不信任,起因於通膨,但今年油價走跌與新政延宕,方為投資人保守看待物價的根本原因。美股及美元的分歧發展,以及十年期公債利率的回降,皆有新政失利的影子,隱藏其中。

展望未來,政策一時難行,不代表政見就此跳票。醫改法案挑戰歐巴馬政府重要政績,砍掉重練本非易事。川普的失策,在於其以醫改作先鋒。隨下半年國會回歸預算及監管,稅改新政或能有秩序推展。在此之下,上半年走低的美元及美債利率,壓力可稍緩解。只是要重返昔日的川普行情,可能就還要再加把勁了。

 

(國泰世華銀行投資研究團隊提供)

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