在今天看見明天

派對終曲響起,等待安可契機?

國泰世華銀行投資研究觀點

名人專欄

2019-01-04

高利率負面影響浮現,軟著陸可能升高,投資人須謹慎操作

國泰世華銀行投資研究團隊,由不同財經領域專業研究員組成,以客觀、專業角度,提供金融市場研究與分析,範圍涵蓋各主要國家總體經濟、股市、債市、匯率及商品等。

 

小哥費玉清宣告二〇一九年將告別歌壇,傳唱超過三十年的晚安曲將成絕響。所有的開始,都將迎向結束,向觀眾道晚安之前的安可曲,總令人引頸期待。如果說二〇一八年是全球經濟擴張演唱會的高潮,那麼二〇一九年,就是讓市場知道該休息的晚安曲,終曲前的安可,總能讓人再回味一次曾經的美好。

 

從二〇〇八年聯準會實行貨幣寬鬆政策至今,全球股市創造一波超過十年的超級多頭行情。二〇一五年底美國啟動升息,二〇一七年底縮減資產負債表,資金自然地流回美國;再加上經濟數據表現亮眼,美股屢創歷史新高。然而,隨著二〇一八年底美國經濟數據開始轉弱,市場不免擔心,二〇一九年股市是否會有大幅修正的風險?或者,能穩住腳步,延續多頭力道?

 

美國升息緩而不止

須格外留意經濟衰退前兆

 

首先,我們先來觀察貨幣政策的變化。上個月聯準會主席鮑威爾的談話表示,目前利率略低於中性利率(見圖一);所謂中性利率指的是,在此利率水準下的產出等於潛在產出,意謂經濟體已達成充分就業,更高的利率可能損害經濟成長。所以市場普遍解讀為,二〇一九年升息腳步將放緩,不過鮑威爾言論轉鴿,也頗有給川普交代的意味;再者過去美國升息時常會讓政策利率略高於中性利率,所以聯準會升息步伐雖會減緩,但腳步卻還不會停下。然而,利率過高對各項經濟數據的負面影響的確已慢慢浮現。

 

 

在利率揚升趨勢不變下,另一個值得關注的重點則是美國公債殖利率曲線轉平,甚至長短利差轉負,也就是短期利率高於長期利率的現象。這曾在一九九〇年、二〇〇一年及二〇〇七年出現過三次(見圖二),此後皆伴隨經濟衰退及股市下跌。二〇一八年十二月發生五年期與三年期利差轉負時,引發市場恐慌,道瓊工業指數單日下跌七九九點。不過,過去三次五年期與三年期利差轉負發生之後,到真正經濟衰退前平均需要二十六個月,因此目前就要說「經濟即將衰退」,還言之過早。

 

 

然而,目前十年期跟二年期公債利差僅剩二〇點不到,只要聯準會再繼續升息,就很可能降至零以下。因此,今年內看到長短利差轉負的機率很大,投資人需特別留意。

 

資本支出降溫,實體經濟疑慮多

 

利率揚升對實體經濟的影響在於,企業資金成本墊高,如果再遇到經濟逆風,企業就不願意增加投資。以半導體業這個科技業的火車頭來看,產業整體資本支出預估年減十二%,而三星、英特爾、台積電等五大半導體公司預估更高於產業平均、將年減十四%。從歷史走勢看來,資本支出由擴張轉收縮時,股市通常表現疲軟(見圖三),因此也常被認為是大盤指數的領先指標。換言之,在整體公司資本支出下滑、獲利動能減弱時,股市今年恐將失去強勢的基本面支撐。

 

 

同時,全球製造業PMI六個月移動平均從去年五月開始轉弱,代表景氣放緩並削弱全球需求力道,更直接壓抑了與經濟發展密切相關的原物料價格。以原物料中最重要的石油看來,OPEC與俄羅斯協議減產,將使油價維持在每桶五十五到六十五美元,不至於崩跌;但另方面,中美貿易戰火持續延燒下,是否可能進一步降低石油需求,仍須密切觀察。

 

逢彈可減碼,持盈保泰安心過年

 

整體而言,二〇一九年變化多、不是「豬」事大吉的一年,事件發展勢必難以預料。首先,美國升息還未到頂,資金雖由股轉債,但在轉移過程中,仍會因消息面在股市來回操作,如中美貿易戰完全達成和解或中美加大財政擴張力道,進而使投資人拾回樂觀情緒;再者,當美國更明確釋出暫緩升息風向球時,美元走弱也將提振新興股債匯同步反彈。換言之,股市震盪難免,甚至可能有多次強勢回升。

 

不過再多的反彈,若明年沒有伴隨PMI或經濟成長數據回溫,都將是落幕前的安可曲。當喧騰的派對終將結束,曲終人散前,請記得讓資金適時提前離場,即使無法「豬」光寶氣,也不要成為他人餐桌前美味的伊比利「豬」。

 

(國泰世華銀行投資研究團隊提供)

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