資本市場多年來的AI狂熱，終於找到了最強散熱元件。六月衝高後，台股七月急墜，以「去槓桿」為名的冷卻工程，主導市場情緒。
效應不僅於股價波動，更催出信用交易資訊揭露、「關禁閉」制度的熱烈討論。
向上延伸，槓桿鬧劇的源頭韓國股市，火速急推降溫新制，美國科技巨頭的財務風險，正被華爾街放大檢視。一場去槓桿的修正後，或許，也將微調資本市場對AI浪潮的審美視角。
但即使韓國股市的強制斷頭賣壓終於結束，李振宇提醒，這並不必然代表市場波動就會跟著結束，「它反而可能標誌著一個轉折：韓股會從流動性驅動的修正，轉向為基本面驅動的重新評價。」
他強調，市場焦點可能會重新回到基本面，包括AI相關投資的獲利能力、記憶體晶片價格展望，以及半導體利潤率是否正在接近高峰的爭論。也就是說，這場去槓桿修正的最後一道關卡，回到了AI巨擘投資回收能力，以及其所延伸的半導體未來想像空間。
七月二十七日，市場傳出輝達正與OpenAI洽談，提供約二五○○億美元的融資擔保，協助OpenAI承租軟銀集團在美國俄亥俄州南部開發的超大型資料中心園區。消息曝光後，市場不僅未以利多解讀，當日輝達股價反倒重挫逾五％。
對投資人而言，科技巨頭們愈玩愈嗨的「循環融資」槓桿遊戲，反似透露出AI投資難以快速回收的訊號。當輝達以「AI基礎建設融資者」的姿態，協助其客戶擴大投資、回頭採購輝達晶片，除了晶片需求不乏灌水之虞，另方面，一旦客戶財務出狀況，整個產業鏈也就立刻置身風險。
這層擔心，隨著四大雲端服務商（CSP）第二季財報出爐，更被快速放大。據業者財報，谷歌（Alphabet）及亞馬遜第二季自由現金流皆為負值（詳見第86頁）；而即使以上半年整體來看，四大CSP的自由現金流也全數較去年同期明顯減少，亞馬遜甚至也淪為負值。
「目前雲端業者的獲利仍持續成長，但在自由現金流下滑的情況下，市場還是會擔心這些巨頭未來可能需要透過舉債或融資擴大投資。」安聯投信海外投資首席許家豪坦言，近期科技股的修正，除了反映評價的回調，也代表市場開始重新檢視企業的財務槓桿與資金壓力。
在此背景下，輝達八月下旬的財報將是市場關注的重要指標，「輝達除了必須繳出亮眼的營收與獲利成績，更需要證明自由現金流依然穩健，以化解市場對AI投資模式及融資循環風險的疑慮。」許家豪表示。
中信投顧總經理陳柏州坦言，AI的商業化確實已經開始，但變現速度仍遠落後於投資速度，對四大CSP而言，即使雲端業務收益不足，仍可仰賴其他業務部門支撐營收，然而，對於只有單一商模的OpenAI及Anthropic而言，財務結構相對脆弱，倘若未來融資成本上升或景氣反轉、需求轉弱，恐面臨倒帳風險。
安聯AI收益成長多重資產基金經理人莊凱倫，對於雲端業者的財務承壓能力則持樂觀看法。她分析，從衡量企業債務槓桿程度的「負債／EBITDA比率」來看，目前四大雲端業者約為一．七倍，對比整體市場投資等級債的二．五倍及非投資等級債的三．八倍，槓桿程度仍偏低，無須過度憂心。
從台股的融資瘦身、韓國的個股槓桿ETF冷卻散熱，到美國AI巨頭的財務檢驗，一場名為去槓桿的考驗，三大AI重鎮有著各自功課。考驗過後，關於AI浪潮的下一個審美角度，或許，也將回歸基本面。
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