全球剉咧等！ 深度解讀俄羅斯金融危機

二○一四年十二月十六日星期二，俄羅斯盧布單日劇烈震盪三六％，迫使俄羅斯央行將基準利率從一○．五％驟然調升到一七％，俄國股市因此重挫一○％，並且觸發歐洲與美國股市重挫。

「黑色星期二」像是俄羅斯總統普丁政權呼風喚雨十五年的第一響喪鐘，縱使普丁的演講仍然鏗鏘有力，縱使俄羅斯電視新聞不斷淡化貶值的衝擊，縱使官方公布普丁的支持率仍然高達八成五，普丁政權或許已經走向敗亡之路了。

如今，莫斯科政壇流傳著一個笑話，黑色笑話。莫斯科的關鍵數字是「六十三」，普丁今年六十三歲，油價跌到每桶六十三美元，盧布匯率也貶值到六十三。至於普丁能不能撐到明年的六月三日，那是莫斯科紅場(政權象徵)政客最不敢討論的禁忌話題。

當然，盧布貶值、俄股大跌，對於大多數台灣投資人來說，只是遠在寒冷北方的故事。一九九八年，國際油價跌到一桶剩下十美元，同樣導致俄羅斯的金融危機，最終摧毀前總統葉爾欽的統治，促成一九九九年普丁政權誕生。當時除了諾貝爾經濟學獎得主組成的美國對沖基金LTCM（長期資本公司）因此倒閉之外，未曾對台灣造成直接的衝擊。

▲12月初，俄羅斯連降暴雪，許多地區宣布進入緊急狀態；這個國家的經濟也正面臨冷酷寒冬，並且，還看不到這個「經濟冬日」的盡頭。

危機：美國升高經濟制裁  俄國局勢不穩定，鄰國皮皮剉

如今，台灣及全球投資人最該擔心的，是普丁這隻從不低頭的北極熊，被歐美的「金融窒息戰」逼到牆角之後，會做出什麼困獸之鬥。

擁有核武的普丁，當然有能力讓世界大亂。美國與歐洲政治領袖表面上毫不鬆手，私底下當然對普丁潛藏的報復行動憂心忡忡。

十二月十九日星期五，盧布狂貶後的第三天，普丁發出正式邀請，歡迎北韓國家領導人金正恩在明年親自訪問莫斯科；同一天，德國外交部長史泰邁爾（Frank-Walter Steinmeier）飛抵烏克蘭首都基輔，商討東烏克蘭升高的軍事衝突，以及狀況比莫斯科更糟的經濟崩潰壓力。

史泰邁爾明言，反對歐美升高對普丁的金融制裁，他擔心「一旦危機失控，將不符合歐洲的利益」。史泰邁爾判斷，普丁不會因為經濟制裁而認輸，但是金融危機卻會「導致俄羅斯不穩定」，他說：「我必須及早發出警訊！」

史泰邁爾所擔心的「升高經濟制裁」，主要是指美國總統歐巴馬在十二月十八日剛剛簽署的升高經濟制裁授權案，這個授權案讓白宮官員可以與歐盟官員談過之後，直接升高對俄羅斯的經濟制裁。不過，實際上這個授權案也屬於形式上，因為授權案的目的是要求俄羅斯、烏克蘭等「回到《明斯克停火協議》」（編按：九月五日，烏克蘭總統與烏克蘭東南部新俄羅斯聯邦代表人簽訂停火協議），完全沒有指責普丁侵略、也沒有逼迫普丁下台的刺激性字句。

回擊：開國際記者會  控訴西方國家覬覦「蜂蜜」

「黑色星期二」盧布崩盤後，從歐巴馬到德國總理梅克爾，從歐盟總部所在地比利時布魯塞爾到北京，所有政治領袖動員枱面下的情報體系與枱面上的外交管道，滴水不漏蒐集普丁的情資，絕對不能讓金融危機爆發成為軍事危機。黑色星期二的情節太過戲劇化，所有人都被嚇到，國際政治舞台上一片死寂，唯一響亮的訊息，只有普丁在十二月十八日星期四舉行的年度記者會。

普丁面對擠滿會場、超過一千名記者，花了超過三個小時的時間侃侃而談，話題包山包海，從他個人的愛情故事到某個城市的酒精飲料，全部由他一人包辦。在談到「黑色星期二」的暴跌時，普丁用毫不在乎的口吻說：「俄羅斯的經濟一定會復甦」、「你問我需要多久的時間？我認為，在最保守、最壞的情況下，兩年之內就會復甦了。」

普丁將經濟衰退的責任歸咎於西方國家，他再度使用「北極熊」來比喻自己，普丁說：「有時候，北極熊應該乖乖坐著吃牠的蜂蜜」、「但是，總是有人想要拿鏈子把熊綁起來，拔掉大熊的牙齒與熊掌。」英國《衛報》解讀，普丁告訴俄羅斯人民，西方國家圍攻普丁，就是覬覦俄國的天然資源（蜂蜜），普丁說的「牙齒與熊掌」，指的就是俄羅斯的核子武器。

然而，不論普丁的語氣多麼鏗鏘有力，俄羅斯的經濟、金融體系，在「黑色星期二」之後，已經走向崩潰邊緣。

雖然媒體大多以國際油價造成盧布大貶值為標題，實際上，引爆「黑色星期二」的不是油價的波動，而是俄羅斯國營石油公司Rosneft差點破產。俄羅斯石油公司顯然因為無法償付外債，在十二月十二日，也就是黑色星期二之前的周五，發行了一筆金額一○○億美元、利息比俄國國債還低的公司債，這筆盧布計價的債券由俄國國營銀行買走，並且隨即向中央銀行融資取得資金。

求援：降格求見中國副總理  端牛肉吸引投資，中方不理

簡而言之，俄羅斯第三大企業，雇用十七萬員工，而且代表普丁政權最核心利益的俄羅斯石油公司，已經瀕臨倒閉危機，最終靠著中央銀行的融資，才得以順利繳付外債本息。這個俄國金融崩潰的警訊，隨即在十二月十五日觸發巨大的資金外逃，並且逼迫中央銀行將基準利率從一○．五％驟然調高至一七％。

俄羅斯石油公司資金斷鏈的危機，筆者在九二八期《今周刊》〈西方制裁進逼 俄羅斯經濟雪上加霜〉一文中已詳細指出，俄國三大能源公司俄羅斯國營石油公司、俄羅斯石油運輸公司（Transneft）以及俄羅斯天然氣公司（Gazprom Neft）資金緊俏，其中最先面臨現金斷鏈危機的是俄羅斯石油公司。為此，普丁在九月一日親自飛往俄國遠東地區的雅庫次克，會見來訪的中國副總理張高麗。

普丁為了拯救俄羅斯石油公司，降格求見張高麗，張高麗在中央政治局七大常委中排名第七，驕傲的普丁低頭求援，還主動提出「邀請中方入股」、「以四十億至五十億美元，買下俄羅斯石油公司四九％股權」的提案，包括將珍貴的西伯利亞萬科爾油田開採權交給中國。但是，中國國家主席習近平雖然與普丁稱兄道弟，卻在關鍵時刻縮手不救。

兼併克里米亞之後，中國是普丁最後的倚靠，普丁在今年五月飛到上海拜訪習近平，並且與中方簽訂三十年、總值四千億美元的天然氣合約，賣掉原先珍藏的祖產，先從北京拿到一筆現金周轉，來抵禦西方的制裁。在此之前，Gazprom Bank（俄氣工業銀行）與俄國出口銀行分別在香港發行金額十億、二十億元人民幣的點心債，歐美經濟制裁之後，中國的國營銀行更成為俄羅斯企業現金周轉最後的幫手。

今年十月十三日，中國人民銀行與俄羅斯央行簽署了《雙邊本幣互換協議》，這個刻意排除美元的換匯協議，以當時的匯率達成了「一五○○億元人民幣兌換八一五○億元盧布」、有效期三年的合約。

短短一年之間，普丁與北京簽署了巨額的合約，幾乎都是以三十六盧布兌換一美元的基礎上進行的，如今盧布劇貶至一比六十，習近平如果依照合約進行，無疑是瞬間承受了巨大的匯兌損失（買貴了），如果在這個時間點提出重新議價的要求，等於將普丁政權推下懸崖，北京政府進退兩難，只能拿著可能變為廢紙的合約，等待局勢轉變。

現在盧布的匯率水準，只剩下索契冬季奧運時期（一四年二月）的二分之一，歷史上，匯率在短期內急貶過半的國家，不論是阿根廷、巴西、土耳其或其他的國家，都無法倖免於災難性的政治與經濟崩潰。這次俄羅斯會是例外嗎？

支持普丁政權的經濟學家說，俄羅斯去年底還有近五千億美元的外匯存底，外加一千億美元左右的石油救急基金（Rainy Day Fund），甚至還有蘇愷戰鬥機可以出售，俄羅斯早已與一九九八年時不一樣了，「不會有外匯存底高達五千億美元的國家出現金融風暴」。

但是，過去兩年俄羅斯企業的外債卻急劇攀升，累積外債金額高達七千五百億美元，普丁的外匯存底已經多年無法成長，外債卻以三年一倍的速度攀升，背負龐大外債的表面是俄羅斯石油公司這樣的企業與銀行，但周轉不靈卻得靠政府救贖，結果還是等同於國債。

今年上半年，俄羅斯央行統計資金外逃金額約七五○億美元，下半年的統計雖然還沒出來，市場估算最少又跑走一千億美元，外匯存底則已降到三千八百億美元左右的水準了。

壓力：外債越積越高  盧布貶值剩一半，恐還不了錢

七千五百億美元的外債則繼續上揚，而且償債的現金壓力越來越大，根據俄羅斯央行在今年六月的資料顯示，俄羅斯銀行和企業有總計一六一○億美元的外債將在未來十二個月內到期。這些債務，在油價大跌四成、盧布又貶值剩下一半的情況下，倒債絕非杞人憂天。

金融市場是最誠實、最血淋淋的櫥窗。表面上，普丁的民調支持率高達八成，實質裡，匯率劇貶、資金外逃、股市重挫，俄羅斯的企業與人民，用具體行動表達他們對普丁政權的疑慮，三十六計，先走為妙。

俄羅斯在普丁掌權的十五年期間（一九九九年起至今擔任十一年總統、四年總理），沒有發展出多元的經濟體系，反而因為普丁不斷強調天然資源的戰略價值，與委內瑞拉，甚至伊朗、伊拉克走入同樣模式，完全仰賴石油輸出。

如今俄羅斯的經濟，出口高達七○％仰賴石油與天然氣，政府的收入有五○％來自售油收入。俄羅斯聯邦政府預算是以每桶一百美元作基礎，估算收入與支出，如今跌至每桶六十美元，加上盧布幣值剩下二分之一，二○一五年還未來臨，卻已確定普丁政府預算失敗，必須大幅縮減的結局了。

更糟糕的是，根據瑞士石油研究機構Petromatrix董事總經理賈克伯（Oliver Jakob）的預估，油價不可能在短期內回升。這波由科威特與阿拉伯聯合大公國發起、沙烏地阿拉伯主導的油價重挫，目的就是要「維持OPEC（石油輸出國組織）國家的市場占有率，迫使成本昂貴的油田（不論是在世界的任何一個角落）退出生產。」這三大產油國目前政府財政充裕、幾乎沒有外債，而且生產成本極低，可長期讓油價維持在每桶五十美元的水準。

瑞士是全世界石油交易的大本營，也是對石油價格最敏感的神經中心，而賈克伯是石油界資深研究專家，他早在去年年中，就已經預測到OPEC國家將會主導油價大跌，來擠壓美國新增的頁岩油田，以及委內瑞拉、俄羅斯等財政惡化國家的超額產量。

隱憂：油價還會繼續跌？OPEC擠壓美國頁岩油

賈克伯說，既然沙烏地等國為了維持市占率而殺低油價，「沒有理由半年之後就讓油價回升，否則根本無法將超額產能擠出市場」，油價維持在目前、甚至更低的水準，應該是以年計算，而不是幾個月的事情，一九九八年那次，油價甚至殺低至每桶九．八美元，比礦泉水還低的價位。

只是後來油價回升，十年內從十美元暴漲至一四七美元，而且一直維持一○○美元至今年六月，沙烏地等波斯灣產油國成為最大的贏家。

十二月二十二日，沙國石油部長在受訪時表示，為打壓頁岩油及俄羅斯，「就算油價每桶二十美元也無關緊要！」至於俄羅斯作為預算基礎的一○○美元價位，「可能永不復見。」

英國《金融時報》今年七月曾形容，現在的俄羅斯「如一群人坐著一輛卡車在高速公路上疾駛。車上有些人感到他們正朝著錯誤的方向，但誰也不敢有所動作。」絕對權威的普丁，正朝向無法回頭的致命風暴狂奔。

問題是，梅克爾、歐巴馬等歐美領袖，是否已經做好了準備？普丁帶著他的寡頭政權一路衝向死亡，最終的結局，國際社會能夠承受嗎？
（本文作者為紐約大學金融碩士，曾任金控公司副總經理）

(圖片來源/ Bloomberg)

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