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席勒:股、債價格嚴重異常 將會有慘烈的句點

席勒:股、債價格嚴重異常 將會有慘烈的句點

楊紹華

焦點新聞

達志

968期

2015-07-09 11:27

在五月底一場與高盛證券的訪談中,羅勃.席勒基於最新數據提出泡沫預警,強調美股、美債,都已位居異常高點,「我不知道牛市何時結束,」他不斷地強調,但隨後也不忘補充,「然而當牛市結束時,修正會很慘烈。」

為現今世人對資產價格的理解奠定基礎!」這是羅勃.席勒(Robert Shiller)在二○一三年獲頒諾貝爾經濟學獎時,主辦機構瑞典皇家科學院對他的評語。
 

「這一次,驅動泡沫的力量,不是興奮,而是焦慮。」


這位「殿堂級」的資產評價專家,近來格外受到國際財經媒體重視,原因無他,隨著希臘違約事件愈演愈烈、美國升息時間逼近,以及中國經濟硬著陸的風險升高,各界高度憂心這些隨時可能擦槍走火的「黑天鵝事件」,會不會成為壓垮股市、債市的最後稻草。而回答這個問題的前提,就是確認當今股債價格的「泡沫程度」。


事實上,在今年五月底,席勒曾與高盛證券全球投資分析師艾莉森.娜珊(Allison Nathan)進行訪談,主題即是美國資產的泡沫化狀況。訪談中,席勒引用數據清楚說明美國股市與債市價格正處危險邊緣,而他也承認,這場泡沫的成因「前所未見」,無法預判何時破滅,但他還是從本身的投資理財哲學中,對投資者提出中肯的建議。


一開始,這份訪談內容並未受到太多注意,但在六月間,愈來愈多的投資大師與經濟學者對金融市場提出泡沫警告,席勒對高盛分析師所發表的這段「泡沫論」才逐漸受到各界關注。
 

進入二○一五下半年,全球經濟前景雖然看似平穩,但投資人的確身處資產價格居高、黑天鵝風險危機四伏的環境中,這份訪談內容,值得讓你放在心上。以下是重點摘錄:


高盛證券問(以下簡稱問):你認為美國股市的價值已經高估了嗎?


席勒答(以下簡稱答):與歷史相比,美股的確已被高估。


我的判斷根據之一是CAPE(編按:俗稱「席勒本益比」,由席勒與另一位哈佛大學教授共同開發的指標),這項指標是以過去十年的企業平均每股純益為計算基礎,並考慮不同時期的通膨率來計算股價。


最近(五月底),CAPE來到了二十七倍,相對於歷史,這是一個極高的水準,突破二十七倍的情況過去僅發生三次,分別是在一九二九年(註:大蕭條)、二○○○年(註:網通泡沫)與○七年(註:金融海嘯前),都是市場崩潰的前夕。


除了CAPE,我也會用其他的股市情緒指標作為判斷,長期以來,我不斷透過調查對投資者發問:「你認為現在的股市價格是高估、低估,還是合理?」最近,我發現投資者對股市的信心降至二○○○年以來新低,但我不認為他們真的是對股市價格的過熱感到擔心。

 

「隨著股市上漲,我的憂慮不斷加深。」


問:那麼,股票市場已經泡沫化了嗎?


答:在我的定義中,泡沫是一種「對未來過度期待的社會傳染病」,此時此刻,很明顯地有這樣的現象,人們看到過去的股市增值表現,也認定了這個趨勢會繼續前行。所以,是的,股市存在著泡沫的元素。


但我並不確定這是一個「典型泡沫」,事實上,近來的整體環境並不讓人期待未來,反倒是「擔心未來」。


我發現,「焦慮」和「不安全感」如今成為一種新的市場元素,這在過去的牛市行情中是前所未見的。


問:這次股市過熱的狀況和以往有何不同?


答:這一次,債市和房地產市場的價格也已高估了。不同於一九二九年,當時只有股市過熱,但債市與房市價格仍算合理。


所有資產都被高估,這是很有趣的現象。若要試著簡單解釋這種「萬物皆漲」的原因,就像我剛才說的,「人們對未來感到焦慮」。他們記得金融海嘯、擔心淪為財富分配不均的敗組、憂心跟不上科技進步……,種種擔心的結果,就是必須存下更多錢。


但在長期超低利率環境中,你無法只是存錢就取得足夠的回報,所以人們被迫投資,形成一種堆高資產價格的力量。過程中,如果個人的投資速度不夠快,你就會更心急,因為資產價格正在不斷上漲,於是你又更急切地將資金投入資產當中。

 

 

 

「債券市場大幅修正,這是我們即將面對的大麻煩。」


問:這種情況,對市場穩定度造成什麼影響?


答:市場已經漲幅驚人,看起來實在不像還能再往上走,但誰知道?或許牛市還會持續一段時間。而我不會抱持這樣的看法,我仍傾向把目前的市場價格歸因於非理性因素,我不確定牛市何時結束,但,它應該會有一個「慘烈的句點」。


問:你會擔心下半年發生這樣的慘烈修正嗎?


答:我只能說,隨著股市上漲,我的憂慮不斷加深。我們永遠不會知道市場何時開始修正,也許是在五年之後,也許是明年,總之,我們就是無法預測。


問:在各類已經明顯高估的資產中,哪一個現在看來最有泡沫危機?


答:與歷史相比,債券價格看來最為異常。


當然,歷史上似乎只聽過股市崩盤,債市崩盤可說從未發生,回顧一九二九年,公司債幾乎沒有受到股市重挫的影響。但那畢竟是歷史,我們正處在截然不同的環境中,一個極端的長期、低利率環境,這個環境對全世界的許多國家都已造成影響,所以,我想這一次的債市可能會出現重大修正(big correction),我不敢預測從未發生過的事,但我確實認為它有可能發生,而且,會是我們即將面對的大麻煩。


問:所有資產都太貴了,投資者應該怎麼辦?


答:我不是投資顧問,但我必須提醒,民眾手中投資組合的未來表現,可能都會不如想像美好。我擔心許多投資者可能正因為過去的績效而沾沾自喜,但是,這個市場不會繼續有著如同以往的亮麗表現。你必須嚴肅考慮,自己的存款是不是足夠了。


就一般原則來說,現在應該將資金分散投資於多種類型資產或區域,因為現在已無法精準判斷任何一種資產的未來走勢。


至於我自己,仍然持有一些美國股票,但畢竟因為價格高估,部位已經有所減少。此外,我也投資了一些本益比偏低的海外市場,至於債券、房地產、原物料等,我仍然持有相關部位,我知道,許多投資者現在已經不看原物料了,但我認為它終究還是投資組合中不可或缺的一環。

 

羅勃.席勒(Robert Shiller)

出生:1946年

現職:美國耶魯大學經濟學教授、宏觀市場金融科技公司(MacroMarketsLLC)創辦人

經歷:美國經濟協會副主席、賓州大學華頓商學院教授

學歷:麻省理工學院經濟學博士、密西根大學文學學士

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