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美國暫緩升息 葉倫沒說的三個祕密

美國暫緩升息 葉倫沒說的三個祕密
連年上漲的股債市動盪加劇,令葉倫升息腳步不得不更謹慎。

謝富旭、蔡曜蓮、歐陽善玲

國際總經

Getty

979期

2015-09-24 12:15

原本最有可能升息的一次機會,美國卻基於國際不穩定因素而決定按兵不動。聯準會主席葉倫真的是為避免引發市場動盪?還是看到什麼我們沒看見的經濟「黑洞」?《今周刊》越洋專訪前摩根士丹利亞洲區董事長史蒂芬.羅奇徹底解析。

美國聯準會例行會議決定不升息,市場沒什麼掌(漲)聲,徒留一堆問號,且漸成一股焦躁不安的情緒。

 

原本已達升息的成熟時機,美國失業率降至五.一%,來到五年多來低點,逼近二○○七年經濟繁榮承平水準。經濟成長率動能再現,第二季國內生產毛額年增率經修正後高達三.七%。此外,金融市場也對九月升息做好心理準備。

 

然而,八月的一場全球金融市場動盪,再度打亂了聯準會的步調,葉倫公開對外宣稱不升息的理由主要是:海外展望與國際金融市場不穩定,可能對經濟活動造成一定的壓抑。

 

葉倫此說法,按邏輯來說,並沒有錯。國際經濟如果不好,本來就會拖累美國出口,連帶影響美國國內經濟。而且,包括中國在內的新興市場目前正飽受資金外流之苦,誇張一點地說,把決定不升息的葉倫,視為穩定全球金融市場的「媽祖婆」似乎也不為過。

 

不過,前摩根士丹利首席經濟學家、現為耶魯大學傑克森全球事務研究中心高級研究員的史蒂芬.羅奇(Stephen Roach),顯然持有不同看法。接受本刊採訪時,羅奇直指這次不升息的盲點:「超低利率,正是造成全球金融市場愈來愈不穩定的核心問題所在,這次不升息的藉口竟然是著眼於金融市場不穩定,這豈不是倒果為因的邏輯嗎?」

 

羅奇認為,消除金融市場不穩定釜底抽薪之道,就在於如何把超級寬鬆與超低利率的不正常現象,回歸正常化。他說:「柏南克的寬鬆貨幣政策(QE)不能說沒有功勞,但是QE對實體經濟的復甦沒有幫助,甚至會帶來資產泡沫與信貸泡沫的種種後遺症,因此,已經完成階段性任務的政策工具,應該就要引導它退場。」

 

美國聯準會
力主升息的羅奇,認為不正常的低利率,是金融市場不穩定的根源。

 

葉倫的憂心——消費力 二戰以來最弱的復甦

 

事實上,從一四年開始,羅奇就已主張聯準會應該及早進行升息動作。在他看來,九月中旬聯準會對利率之所以「該升而未升」,在於葉倫看到了一些官方數據之外「旁人看不到的問題」,諷刺的是,這些問題的根源,其實又是來自聯準會的長期低利。

 

羅奇搬出數字說明,美國GDP總規模從○九年至一四年間,淨增加了二.五兆美元,但同一時間,因為不斷地QE,導致聯準會的總資產從九千億美元激增至目前的四.四兆美元。

 

換句話說,聯準會五年來總計釋出了高達三.五兆美元的貨幣,但實體經濟規模卻僅增加了二.五兆美元。「三.五兆美元減去二.五兆美元的差額約一兆美元,這些錢,全部跑到了對實體經濟沒有明顯幫助的金融市場裡。」當然,股票與債券持有人是占了不少便宜,「但大部分的人,包括中產階級在內卻沒得到什麼好處。」

 

美國經濟的「無感復甦」,正充分表現在疲軟的個人消費支出成長率上。羅奇指出,度過○八與○九年的衰退後,一○年迄今,美國經濟大體維持二.三%上下的中低速成長,占經濟比重高達七成的消費支出理應也有同步成長才對。但事實上,美國消費支出(通膨調整後)在過去七年半中只擴張了一.四%。

 

「如果用實質國民成長所得來衡量,這是自二戰之後最弱的復甦。我們的確做得比其他國家好,但實在是非常疲弱而且令人擔心的復甦,尤其對美國家庭與消費者而言。」羅奇憂心地說。

 

美國消費

 

葉倫的警覺——失業率 實情恐超過官方數字一倍

 

至於金融風暴以來,美國經濟復甦一項最強而有力的證據:失業率從一○%降至迄今的五.一%,也被羅奇質疑這背後藏著一個不能說的祕密。他分析:「我們的失業率大幅下降,主要歸因於勞動參與率下降(意味計算失業率的分母減少),如果勞動參與率維持危機前的水平,現在的失業率應該是一○%,而不是五.一%。」

 

經濟合作暨發展組織(OECD)於今年七月發表一份報告的結論,正與羅奇的觀察不謀而合。OECD指出,自二○○○年以來,絕大部分OECD國家的勞動參與率皆呈上升,而美國卻是極少數下降的國家,勞動參與率較二○○○年的高峰下降約四.七個百分點,最新數字來到六二.六%。

 

對此現象,葉倫在去年曾經解釋,主因在於「氣餒的求職者」增加,這群人因為「放棄找工作」,因此不會被記入勞動力及失業人口;換個角度想,如果美國經濟持續復甦,這群人「不再氣餒」而重新開始寄履歷,美國的失業率數字有可能立即攀升。


羅奇也對目前的美國經濟開出處方箋。他說:「我的建議會是公共政策的重心應該由貨幣政策轉向財政政策。美國的確有很多應該考慮的財政重點,但是至今他們不想也無法去思考。我和其他很多經濟學家都支持基礎建設的投資,這是必要的財政政策,也能避免流動性陷阱。」

 

美國聯準會

08年的次貸風暴重挫消費者支出,至今美國家庭仍努力償債、儲蓄。

 

葉倫的藉口——中國 不致因美升息影響大方向

 

美國經濟沒有表象來得好,這是羅奇認為葉倫這一回選擇不升息的主因,至於葉倫自己在記者會中搬出的原因—— 「我們特別關注中國和新興市場」,羅奇則顯然把它當成「藉口」。

 

站在國際資金流動的立場,的確,市場難免憂心美國升息會進一步讓新興市場資金外流問題雪上加霜,甚至進一步打擊到經濟實質面,尤其是正處於結構轉型節骨眼的中國經濟。

 

「這種擔心未免過慮。」在摩根士丹利服務期間曾長期派駐香港、鑽研中國經濟的羅奇,對此說法不表認同。他分析,中國經濟對聯準會的利率政策並非外界所想的那麼敏感。「中國正進行從高成長的製造業到低成長的服務業的轉型,方向是正確的。美國利率政策不至於會影響大到改變中國轉型的方向。」

 

亞洲開發銀行(ADB)首席經濟學家魏尚進也認為,開發中國家政府如果夠聰明,與其擔心美國升息,應該把重點放在追求自己國內更健康的貨幣政策與財政政策,只要持續強化金融市場與結構性改革,就更能培養出抵抗國際利率波動的耐受力。他強調,國際貨幣基金(IMF)的實證研究顯示,對直接外資愈開放的開發中國家,在各種國際金融危機中所受的傷害就愈小。

 

魏尚進同時提出警告,美國升息愈是拖拖拉拉,反而愈會為自己帶來風險。因為,不正常的低利率環境,無疑是變相地讓渴望合理配息率的投資人去承受更高的風險,這可能會誘發未來更激進、更突然的利率調整。

 

那麼如何因應聯準會延後升息的金融情勢,調整自己的資產配置?國泰世華銀行投資研究團隊首席經濟學家林啟超表示, 九月聯準會雖暫緩升息,但更早之前的七月,葉倫在國會表示,今年升息是適宜的,因此十月或十二月遂面臨「不得不升」的窘境,否則難脫打臉之慮。

 

林啟超表示,若無意外,聯準會今年稍後仍將升息,但金融市場會把關注焦點放在中國。這意味年底之前市場極可能將有一波不小動盪。現階段最好降低債券部分、降低新興市場股市部位,並增加現金才是較穩健的作法。

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