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金融市場五大風險 油價是關鍵

金融市場五大風險  油價是關鍵
物價不興、通膨不起,消費意願更弱、需求更難翻揚,這是全球經濟核心問題。

陶冬

焦點新聞

Getty

993期

2015-12-31 11:17

瑞士信貸董事總經理陶冬示警未來風險,中國需求萎縮,美國升息牽動新興市場神經,而油價漲跌直接影響物價波動,也關乎產油國命脈,並身繫高收債存亡。油價,極可能是二○一六年的最大黑天鵝。

全球經濟的大格局,在二○一六年估計會延續目前的「四低四分」趨勢。

 

所謂四低,指的是除非出現結構性改革,或市場再次破局,在可預見的將來,全球經濟都在低增長、低通膨、低利率、低貿易增長的中期軌道上匍匐前進。

 

雷曼事件觸發全球金融危機已經過去七年,絕大多數國家脫離急性危險期,從紙面上看經濟,正在經歷戰後最長的復甦期。但事實上,全球復甦頗為虛幻,經濟復甦遠遠弱過金融資產復甦。除了美國之外,其他大國所謂的復甦,都是建立在央行QE(量化寬鬆貨幣政策)的貨幣幻影上,從就業到投資,未見根本性改善。究其根源,各國在改革上裹足不前,急性危機過後,變革政治意願更加低下。企業對改革前景沒有信心,自然不願投資,也就沒有新的就業機會。

 

缺少內需,物價便不興;通膨不起,消費意願更弱;需求不振,貿易增長很難強勁。各國試圖通過匯率政策來增加出口競爭力,不過在全球範圍看,這是零和遊戲,因為需求總量未見改善。危機後全球貿易增長始終弱過經濟增長,這是需求元氣未能真正恢復的表徵,估計仍會持續下去。

 

所謂四分,指的是全球四大央行的貨幣政策,開始分道揚鑣。相對於其他國家,美國經濟算是有一點復甦,並非其改革舉措如何成功,只不過美國政府允許房地產市場和勞工市場放手一跌,市場出清後有慢慢回升的基礎。

 

風險一》升息左右美元  新興市場  風險恐攀升

 

聯準會時隔十載後首次啟動升息週期。美國升息,有工資上漲等原因,不過其政治考量大過經濟考量,畢竟經濟已出危機狀態,貨幣政策亦須作出相應調整,避免監管聯準會,成為大選年的競選話題。但是以美國目前的經濟體質,根本無法承受持續大規模升息,預料聯準會利率到一%左右,葉倫就會停手觀望。不過聯準會升息仍屬二○一六年貨幣政策中的異類,其影響將波及其他國家及各資產種類。

 

其他大國央行預計仍在寬鬆週期。歐洲央行明言將QE計畫延長至二○一七年,但是購債力度並無增加。日本央行加大買債力度和債券年期,不過以目前可購債數量看,二○一六年恐怕需要QQE(質化與量化寬鬆貨幣政策),在QE細節上變招。中國人民銀行估計在利率、存款準備金率和匯率上三箭齊發,不過政策中心仍在定向寬鬆上。危機時期的貨幣政策同步共振已經成為過去,意味著政策方向更分歧、招數更繁雜,政策透明度下降,市場更動盪。

 

除了上述比較容易判斷的四低四分,筆者認為二○一六年五大風險對金融市場的走向,影響較大。

 

筆者相信聯準會的升息舉動,應付國會壓力的成分更大一點,一定會點到為止。市場的注意力已經從首次升息的時機轉向升息的力度,美國貨幣當局下半年升不升息、升多少,對於美元走勢至關重要,對於資金流向也至關重要。美國經濟並沒有復甦到讓聯準會一路升息的地步,不過通膨壓力是否受控,尤其工資增長和石油價格乃兩個關鍵未知數。二○一五年十二月升息,是過去四十年美國透明度最高的一次利率舉措,二○一六年的升息,恐怕就沒有那麼透明,而且政策搖擺度估計相當高,市場搖擺度估計更高。

 

美元走勢,直接影響到新興市場的命運。近兩年美元升值,已經令能源商品價格暴跌,資金套利新興市場,巴西、俄羅斯等國飽受蹂躪,產油國財政捉襟見肘。二○一六年新興市場會面臨嚴峻考驗,整體出事的風險仍在集聚。

 

風險二》原物料價暴跌  債市違約潮  機率相當高

 

石油市場供需失衡,將油價從每桶一四○美元,拖累到三十四美元;中國需求下降,導致銅價、鐵礦石價暴跌,這些令前幾年大肆擴張的能源商品生產商,面臨現金流困境;加上美國升息,債市上,借新債還舊債日漸困難。年中還債高峰期,出現債務違約是大機率事件,而這讓後續借債更加困難。

 

垃圾債成批違約,應該是預料之中的事情,不過是否因此觸發系統性風險,危及主流債市,甚至其他資產種類,則無法預測。筆者認為,出現系統性風險的可能不大,畢竟此危機已被談論了一段時間,監管及銀行內部都做過壓力測試,但是此風險不能不提。

 

風險三》油價漲跌困境  下跌傷油商  反彈釀通膨

 

油價跌破每桶四十美元,就很難從基本面來分析了。但是伊朗石油禁運即將解除,產油國財政壓力巨大,油商面臨還債期限,都給投機者放空原油提供藉口。OPEC(石油輸出國家組織)主導石油價格的時代,已經成為過去,產油國本身的財政壓力,更增添偷跑的理由。筆者認為,石油價格尚未見底,不過接下來的投機成分大過基本面的原因。

 

石油市場對風險資產的更大風險,來自油價的突然反彈。由於作空石油已經成為一面倒的交易,一旦市況逆轉,資金自相踐踏可能導致油價抽升。油價反彈一旦維持住,通膨壓力便會驟升,央行貨幣政策的假設就不得不改變。筆者認為,油價強勁反彈並挺住,看似機會不大,但是可能是二○一六年的一個黑天鵝事件。

 

「中國風險」已經在市場上被講了一段時間。其實一部分風險(如地方債),已經被化解,但是二○一六年是去槓桿、去產能、去庫存的「手術期」,風險自然大。另外值得注意的是,微觀企業的現金流近期惡化較快,由此可能牽連出銀行不良資產。筆者相信宏觀風險仍在可控範圍內,不過中國仍在全球市場的風險名單上。

 

風險四》中國反貪腐潮  需求下滑快  衝擊貿易國

 

相對於金融風險,中國需求下滑得很快。二○一六年反腐敗的炮火,向石油金融行業之外延伸,政策重心由需求側轉向供給側,中國對資本產品和大宗商品的訂單預計進一步萎縮,這個不僅對國內增長動力是一個考驗,對不少貿易夥伴國家也會構成衝擊。

 

一般的判斷是,歐洲經濟復甦動力不足,歐洲央行(ECB)進一步寬鬆貨幣政策,這是市場共識,也是筆者的看法。

 

風險五》歐洲連鎖反應  物價若反彈  QE恐觸礁

 

不過歐洲央行對QE加碼的一個重要前提是,沒有通貨膨脹壓力,甚至有通縮的威脅。如果石油價格回升,基數效應下可能帶來強烈的CPI(消費者物價指數)反彈。由於德國對物價,有著與生俱來的恐懼,德拉吉的QE大計可能因通膨而觸礁。

 

這種情況未必出現,但是一旦出現,歐元兌美元可能大幅升值,資金的全球流向可能因此改變。另外,市場一面倒地預料歐洲進一步寬鬆,製造出大量依靠歐元貸款的套利交易盤。萬一歐洲央行政策有變,套利盤拆倉也可能製造市場震盪。

 

來自歐洲的另外一個風險,是英國的脫歐傾向以及極端政黨在選舉中的崛起。政治風險很難用經濟學模型來量化,但是它對歐元的潛在殺傷力不容低估。
 

金融

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