在今天看見明天

經濟成長率破五% 才有新成長動力

中國購物中心呈現爆炸式成長,但不少賣場人潮稀落,無可避免將有倒閉、購併的調整。

方德琳

金融風雲

攝影/劉咸昌

870期

2013-08-22 13:44

過去十多年,中國創造一個沒有週期景氣循環的經濟奇蹟;然而,長達十二年的高成長已經失速。中國要調整失衡,未來十年勢必要付出低成長的代價。

過去十多年,中國創造一個沒有週期景氣循環的經濟奇蹟。以往,中國以投資推動經濟增長模式,平均上升期為四.四年,下降期為四.二年,「但這次從二○○一年開始,中國經濟就沒有下降過。」高盛投資管理部中國副主席哈繼銘表示,原本○八年全球金融風暴時是個下調機會,但中國祭出四兆元人民幣財政刺激,又拉高經濟另一波成長。

「不過,長達十二年的高速成長,中國經濟失衡已經太久。」哈繼銘強調,失衡狀況可從投資占GDP(國內生產毛額)比重明顯看出。一二年,中國GDP構成裡,投資比重高達四八%,民間消費支出只有三五%。即使像韓國、日本這種也相當仰賴政府計畫去推升經濟的國家,它們投資比重最高時期約占GDP四○%。中國不僅創下高紀錄,更重要的是投資帶動成長效益已經明顯下降。

 

過度投資對經濟增長起不了作用

 

「在○八年以前,中國一塊錢投資可以帶動三毛五的GDP成長,現在兩毛錢的效果都不到。」哈繼銘說。國際貨幣基金(IMF)也認為,過度投資對中國經濟增長已經起不了作用,也不會為家庭收入或消費者支出帶來正面影響。這些過度投資約五兆元人民幣,占GDP的一○%。

現在到中國,處處可見過去靠投資、信貸支撐起來的泡沫已經到了崩潰邊緣。工業產能嚴重過剩(如:長青沙造船鎮)、城市裡存在大量空置房屋(如:常州鬼城)、沒有人潮的商用地產(如:上海購物中心),都明顯表明,中國經濟已經出現大麻煩。

中國用投資拉動經濟的模式已經越來越吃力,它必須找到下一個成長動力。

中國在「十二五規畫」中訂出,要用內需消費取代投資,民間消費要從三五%調高到五○%,實現所謂中國經濟「再平衡」。然而事與願違,去年民間消費占比仍只維持在三五%,這兩年,中國並沒有如預期地展開新的增長模式。

為什麼會如此? 因為實現再平衡,勢必要付出經濟放緩代價,但官方能夠接受的底線有多少?今年第二季,中國經濟成長率放緩到七.五%,已經是過去二十年來新低。

官方能承受的經濟放緩代價底線在哪?

北京大學金融學教授佩蒂斯(Michael Pettis)認為,要讓消費占比在未來十年達到五○%,代表消費的年增長率要比GDP高出近四個百分點;如果GDP成長率維持在七%,中國就必須在未來十年消費平均年增率達到一○%至一一%。不過,他認為這是不可能的,因為過去中國在最繁榮的時候,消費年增率也未達到這個水準。

佩蒂斯指出,中國GDP應該再進一步下降,若年增率為三%或四%,消費年增率為六%或七%,這是過去幾年可以達到的水準;但這個數字遠比李克強總理「七%底線論」低得多。

六月,高盛也針對此寫出一份報告。哈繼銘表示:「這份報告是假設中國投資比重逐年下降,估計到二○二○年下降到四○%;按此推估,中國明年經濟成長率預估為六.八%,二○二○年則為四.五%。」他強調,這並非對未來成長率的預測,但他也指出,高盛的推演假設非常溫和,畢竟是花七年時間才把投資比重降到與日本、韓國最高的時期一樣。

當經濟成長率開始放緩後,中國經濟會出現什麼狀況?尤其過度投資催生出的經濟大泡沫都到了一戳即破邊緣,會不會有連鎖反應,如美國金融風暴般的影響?

 

中國經濟

中國經濟

中國經濟

 

中國消費力

像湘鄂情此類高檔餐廳門可羅雀,經濟下滑,大家還能撐多久?

 

地方債是中國經濟最嚴重的不定時炸彈


最大問題是地方債務。地方政府為了追求經濟成長績效,與企業連手向銀行借錢融資,地方政府以土地為擔保,地方財政為輔,然後向銀行安排融資。國企可以向銀行借錢,借不到錢的企業轉向「影子銀行」借。影子銀行的資金來源是從正規銀行貸款,或者從希望得到比存款利息更高回報的有錢人那裡籌措。

瑞信董事總經理兼亞洲區首席經濟分析師陶冬說,他研究中國經濟十八年來,地方財政與影子銀行是他看到中國經濟裡最嚴重的不定時炸彈;問題是,連官方也不知道這問題規模有多大,時間有多緊急。

七月二十九日,中國國家審計署宣布,應國務院要求,要全面審計地方債務。在此之前,一一年三月曾清查,後來公布一○年底,中國地方債務為十.七二兆元人民幣。第二次抽查三十六個地區,今年六月公布結果,發現其中有九個城市償還責任的債務率超過一○○%,最高的達一八八.九%,若加上政府負有擔保責任的債務,債務率最高的達二一九.五%。

然而這些數字都遠比國際機構估算的低。評級機構惠譽(Fitch)認為,現在中國信貸泡沫的嚴重程度遠高於美國在○八年金融風暴前、日本在九○年進入失落二十年前所達到的程度。中國債務總額(企業、家庭與地方債務)從○七年相當於當年度GDP一三○%攀升到今年第一季的二一○%。而日本在八五年到九○年,那六年的債務總額從一五○%上升到一九五%。

最終,這些債務會隨經濟下滑而一一曝光。北京宣稱中國銀行體系的壞帳比率只有一%,但《紐約時報》曾引述不具名的業界人士估計,壞帳會在一三年下半年開始增高,最終連同銀行外的壞帳總額約當一二年底中國總債務額的二○%。

經濟下滑的第二大隱憂是失業問題。有經濟學者估算,中國經濟成長率每下降一個百分點,失業人口至少增加三百萬(並不包括每年從學校畢業,新增加的勞動人口)。失業人口將導致社會不安,直接衝擊政權,是中國領導者最擔心的事情。

目前,堅持經濟成長率須維持在七%的一派,著眼點也是失業。對此,哈繼銘認為,中國經濟的產業結構與人口結構都正在發生劇變,勞動人口從去年開始下降,有的產業找不到工人,「GDP與失業率間,我還找不到可信的關係。」他說。地方債務與失業是中國經濟向下調整兩個隱憂,當地媒體說:「改革已經進入深水區。」換言之,水底下的狀況究竟如何?一時還看不清楚。

在北京經商二十多年,擔任北京多家企業戰略顧問的范疇觀察,儘管中國經濟確實處在危險邊緣,但它不會發生如西方金融風暴般情節。「西方是市場經濟,經濟成長下滑,影響企業,進而影響銀行……,一環扣一環,會有骨牌效應;但是中國經濟資源大部分掌握在政府手中,每一個環節它都可以設防火牆。」

雖然,地方政府債務有問題,但中央債務不高,地方政府體制也不像美國,不會發生如底特律一樣破產問題,最終中央還是要替地方還錢。只不過,中央的錢一輸入就又增加了貨幣供給,隨之而來的物價上漲,人民受不受得了?

「中國經濟問題不會發生像金融風暴情節,造成經濟體系急劇下墜;如果中國發生戲劇性事件,那比較會是以社會壓力出現。」范疇評論。企業倒閉,影子銀行出問題,企業與地方政府也要吸收部分,轉型求生路。現階段,官方正在測試這個彈簧體能承受的壓力有多大。

 

中國經濟

中國經濟

 

第十八屆三中全會後 政策才會明朗

 

目前,西方投資機構普遍認為,中國勢必要走經濟改革的路。最好的劇本,就是花一段長時間放緩經濟成長,逐步去槓桿,化解泡沫。

所有要去槓桿的國家,都不可避免要有一些加槓桿的動作,像美國採取量化寬鬆的貨幣政策來彌補民間部門去槓桿的衝擊;未來,中國也是去槓桿與加槓桿並進。摩根士丹利大中華區首席經濟學家喬虹認為,加槓桿的部分不可能再用貨幣刺激,而是用財政來支持可以提高生產效率的產業。

哈繼銘也認為,中國在醫療、環境保護與教育文化投資太少,未來這部分產業要加大力度。若中國寄望的城鎮化能發揮效果,那就要擺脫目前只有房子的城鎮化,進入人的城鎮化,最終建立一個可以接受這些人湧入的醫療、衛生、學校系統。

「這是政治主導經濟的地方,現在要等今年十月第十八屆三中全會後,習李才會有明確政策,看看中國經濟未來到底要怎麼辦。」寫過四本討論中國政經體制專書的范疇總結說。但無論如何,中國經濟再也不可能回到過去榮景,未來十年將是緩步下調、冷熱不一的走勢。

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