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「被動操盤」憑什麼成為大贏家?

「被動操盤」憑什麼成為大贏家?
股神巴菲特終於被大盤打敗,這是偶發事件?或者宣告了「被動式」操作已位居主流?

乾隆來

債券基金

Getty

890期

2014-01-09 14:13

二○一三年的美國股市,創下一九九七年以來最大年度漲幅,史坦普五百指數年度漲幅二九.六%,加上股息之後更高達三二.四%,不僅遠遠超出所有投資專家的預估,也讓股神巴菲特顏面無光。

二○一三年的美國股市,創下一九九七年以來最大年度漲幅,史坦普五百指數年度漲幅二九.六%,加上股息之後更高達三二.四%,不僅遠遠超出所有投資專家的預估,也讓股神巴菲特顏面無光。

巴菲特的波克夏公司股價漲幅在一三年超越史坦普,但是以五年的長期績效來評估,波克夏公司A股淨值在過去五年成長八六%,低於史坦普指數的一二八%,是巴菲特從一九六五年接掌公司以來,操作績效(從一九六九年開始計算)首度輸給大盤,一三年的大漲,正式終結了股神四十四年的不敗神話。

相較於黯然神傷的巴菲特,以追蹤大盤為策略的股票指數型開放式基金(ETF)則大獲全勝,其中最具代表性的應該就是ETF之王——先鋒全股市指數基金(Vanguard Total Stock Market ETF,代碼 VTI),這支規模超過新台幣一兆元、帳上同時持有超過三六○○檔股票的龐然大物,去年吸引了超過六十億美元(約新台幣一千八百億元)的新資金之後,竟然還能繳出超過三○%的年度投資報酬率,比史坦普指數漲幅還略高一籌,績效不僅名列前茅,還因為淨值大漲,讓原本已經非常低的管理費用降到史無前例的○.○五%。


ETF為基金管理寫下新頁


先鋒VTI的投資人躺著、睡著、玩著,幾乎不繳任何管理費用,就落袋三○%的獲利,讓全世界投資人為之瘋狂。

在先鋒VTI領軍衝刺之下,ETF在一三年徹底為基金管理寫下了新的歷史。過去十年在金融市場呼風喚雨,引領風騷的對沖基金,市場龍頭地位即將被ETF取代。史坦普指數公司的投資策略部門主管愛德華斯估計,ETF的整體基金規模,將在一四年超越對沖基金;愛德華斯說:「透明、低手續費、高流動性當道,ETF即將取代對沖基金,成為投資人最主要的資產。」

根據黑石基金以及多家不同的投資機構估算,全世界ETF基金規模,在一三年的十一月底已經超過二兆四千億美元,光是一三年,ETF基金的規模就暴增了二一%,其中美國股票市場ETF淨流入高達一七○○億美元,全世界以追蹤股票指數為標的的ETF逼近五千支。一言以蔽之,不論是投資機構或散戶,如果其基金組合中還沒有ETF,要不是太鐵齒,就是落伍了。

ETF大獲全勝,與基金公司不斷創新操作策略有關。其中最熱門的話題,就是「智慧型投資策略」(Smart Beta)的產生。

過去基金公司的股票投資組合,略分起來只有追蹤加權指數、跟著指數調整的「被動式」基金,或者像對沖基金、巴菲特那樣積極尋找潛力標的的「主動式」基金;但是金融海嘯之後,對沖基金與巴菲特式的主動式基金受到重創,而被動式的基金更遭到指數「先軋空、後殺底」,集體在金融海嘯凌虐的最低點被迫停損出場。


「智慧型投資策略」成熱門話題


金融海嘯之後,基金公司痛定思痛,檢討後發現具有「高股息、低波動、高流動性」的股票,雖然較不容易大漲,卻同時具有抗跌的特性。幾乎所有大型基金公司都投入資源,重新思考如何修改被動式的投資策略,將「高股息、低波動、高流動性」等因素,加進被動投資的投資組合模型當中,也就是說,指數型基金不再只是單純根據總市值的權重調整,而會對高股息、或者低波動性、或者高流動性等特性,給予更高的權重,讓整個基金的表現更為穩健,更能夠避開金融海嘯時的整體系統風險。

早期採取「智慧型」操作最有名的成功案例之一,是採取「再平衡」(rebalance)策略的挪威主權基金。這個國家主權基金屬於被動式的基金,但是它堅持對已經出現一定漲幅的股票,機動性地獲利了結,藉著強迫將大漲的股票獲利了結,並且轉入低估下挫的股票,使投資組合回到原先設定的目標區,周而復始地「再平衡」,讓挪威主權基金長期獲得超越大盤的表現。

一三年,幾乎所有基金公司都競相投入「智慧型」操作模型,將再平衡、股息、流動性等因素加重或者減低權值,不同的公司有不同的「祕方」,但是大家都宣稱已經發現創新的投資組合操作模型,紛紛為自己的新模型冠上「進階」(Advanced Beta)、另類(Alternative Beta)、或者智慧(Smart Beta)的名稱。而且凡是冠上這些新穎名稱的ETF基金,都能夠獲得投資人額外的關注,智慧型基金規模的成長,超越其他領域。

根據科真顧問公司(Cogent Research)在去年底的調查,有高達五三%的基金公司表示,將在未來三年加強發展「智慧型ETF的操作模型」,而強力推動智慧型ETF模型的景順(Invesco PowerShare)ETF主管霍夫曼也說,智慧型指數基金的成長速度遠遠超過其他基金,投資人期望能提高風險權重調整後的報酬率,希望降低投資組合的波動,也希望看到基金經理人以更精緻的模型,來調整指數基金的部位。

許多基金公司甚至以「重新定義基金」來描述一三年智慧型ETF大爆發的現象,他們以八○年代美國通用汽車公司「重新定義」奧斯摩比汽車(Oldsmobile)做例子,當時奧斯摩比汽車打出廣告,宣稱「新一代的奧斯摩比,再也不是你父親那種奧斯摩比(It's not your father's Oldsmobile!)」,基金公司也宣傳新一代的智慧型ETF,已經不是傳統被動式的指數基金,而是更靈活、更能躲過風暴,更能提供穩健獲利的新產品。

 

投資應回歸「簡單四原則」


智慧型ETF的爆發,吸引大量新資金投入,也是去年美股大漲的重要動力之一。根據黑石基金的統計,以提升高配息股權重的ETF,去年吸引了二七六億美元(折合新台幣約八千二百億元)新資金流入,流入金額是一二年的一倍。另外以低波動(minimum volatility,MV)為訴求,增加「不動如山股」持股權重的ETF,去年整體規模更出現倍數增長,MV ETF領域的資產規模已經突破新台幣四千億元。這些都是促成去年高股息、低波動股票大漲的關鍵因素。

妙的是,作為新時代ETF代表的先鋒基金,卻刻意不特別強調它們基金的「智慧性能」,先鋒基金的投資長巴克禮(Tim Buckley)在他定期公布的投資報告中就表示,業界不斷宣傳Smart Beta「並沒有太多新意」,這些智慧型的模型,與在金融海嘯期間出事的計量模型基金,本質上並沒有太大的不同。

巴克禮建議投資人回到「簡單的四原則」,第一就是確認自己的投資目標,第二根據目標選定投資組合,第三是降低投資成本,第四必須堅持執行「再平衡」策略。巴克禮認為,經歷了煙火璀璨的一三年,投資人只要落實他不斷強調的簡單四原則,就能享受長期的投資獲利。

ETF亮麗的表現,讓大家思考巴菲特式的主動式價值投資基金,「是否像我爸爸的奧斯摩比汽車,已經成為過去了?」

巴菲特在去年三月發給全體投資人的致股東書中就曾經預言,「史坦普指數已經連漲四年了,如果一三年還繼續上漲,我連續四十四年打敗大盤(以五年績效為標準)的紀錄,將要告終。」

不幸的是,史坦普在一三年創下史無前例的漲幅,毫不留情地終結了股神「連續四十四年勝過大盤」的紀錄。

對於高齡八十三歲,又背負新台幣九兆元(近三千億美元)龐大資產的巴菲特來說,連續四十四年打敗大盤,已經是空前、而且非常可能是絕後的成績了,過去的對沖基金、現在的智慧型ETF,或許可以熱鬧一時,卻不可能打破他的操盤紀錄。

巴菲特在網路泡沫時,曾經逆勢多年堅持不參與泡沫,如今,聯準會主席柏南克的QE(量化寬鬆貨幣政策)吹漲傳統績優股,也讓生技股、中小型股活蹦亂跳,更讓史坦普創下罕見的榮景,股神巴菲特會不會認輸?會不會交棒?還是再爬起來戰勝大盤?應該是一四年大家最關注的焦點。

(本文作者為紐約大學金融碩士,曾任金控公司副總經理)

 

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