在今天看見明天

「負利率」究竟是人為促成,還是自然產生?

PIMCO(品浩)

聰明理財

2019-08-14

「美國公債名目殖利率可能轉負」已不再是一種荒謬的想法。美國公債一向被投資人視為黃金以外的終極避風,不過目前看來,無論全球金融市場的「熊市」下一次何時進入冬眠,美國公債可能也難以倖免於負殖利率的局面。如果貿易緊張局勢持續升級,債券市場朝負殖利率發展的速度也許會比投資人預期得更快。

8月初,德國30年公債殖利率史上首次跌至負值。 同時,根據彭博(Bloomberg)報導,目前全球約有14兆美元(相當於25%的債券市場)的未償還債券以負殖利率進行交易。過去,債權人反過來付款給債務人被視為一種短期的反常現象,但現在,這情形在美國以外的已開發市場中卻已變得司空見慣。 

 

負利率的長期驅動因素是什麼?

 

是什麼原因導致負利率?許多市場觀察人士指責歐洲央行(ECB)和日本央行(BOJ)等央行以負存款利率向銀行超額存款準備金徵稅,此外,央行的債券購買計劃也使債券在市場上變得更稀少。根據彭博社報導,日本央行目前約持有其政府發行的一半債券,歐洲央行則約持有30%。

 

PIMCO(品浩)認為,然而,央行並不是導致負利率的罪魁禍首,反而是受害者。在低利率及負利率背後,還有更深層面的基本推力,其中最重要的兩項長期推力包括「人口結構」和「科技」。正如PIMCO最新報告《2019年長期展望:因應亂序》指出,隨著平均壽命不斷延長,人們也提高儲蓄預期。另一方面,新科技的出現降低了所需的資本成本,進而減少投資的預期需求。 這些推力導致儲蓄過剩,這往往會推動「自然」利率越來越低。

 

另一個隱藏在儲蓄過剩和負利率背後的可能推力是「負時間偏好」。過去,經濟學理論認為,人們總是更重視當期消費,而不是未來消費,因此表現出「正時間偏好」。也因此,當人們放棄當前消費、替未來儲蓄時,總是會要求以「正利率」作為補償。在這樣的情況下,利率必須越高,才能吸引「缺乏耐心」的人們存錢。

 

然而,隨著平均壽命越來越長,人們預期在退休後還有很長的餘生要度過,因此,越來越多人表現出「負的」時間偏好──相對於當期消費,越來越多人更注重退休後的未來消費,而為了透過現在的儲蓄,將購買力轉移到未來,人們願意接受負利率且持續儲蓄。

 

美國利率下降的週期性驅動因素是什麼?

 

PIMCO認為,全球性的長期推力壓低了利率,此外,近期還有三股推動美國利率走低的週期性力量也正在加劇。

 

一、勞動力市場降溫

 

8月2日,美國公布7月就業報告,並修正前幾個月的數據,顯示全球和美國製造業放緩,已開始波及美國就業市場。 PIMCO美國經濟分析師Tiffany Wilding指出,去年,以過去六個月為基準的月均淨月薪漲幅已從225,000美元降至140,000美元。同時,生產/非管理職工人的年度總工作時數逐漸縮減至僅六個月,這種情形通常只發生於經濟衰退期間。隨著美國勞動力市場降溫,美國家庭未來可能會增加預防性儲蓄,因而加劇儲蓄過剩。 

 

二、企業減少投資支出

 

8月1日,美國總統川普突然宣布將於9月1日起,開始對3,000億美元的進口中國商品加徵10%關稅。中國允許人民幣兌美元貶值作為報復懲罰,甚至停止採購美國進口農產品。市場不確定性再次增加,而企業可能進一步延遲或減少投資支出(與招聘),進而降低了可投資資金的需求。 

 

三、聯準會貨幣政策調整步調落後

 

PIMCO認為,有鑑於上述這些發展,自然利率可能快速下降,美國聯準會(Fed)有落後的風險,因此採取緊縮貨幣政策(以實際利率減去自然利率來衡量)而非寬鬆貨幣政策。實際上,7月底股市及債市對聯準會降息一碼的反應,顯示許多投資人認為聯準會並未真正跟上現在的經濟情勢,且有可能受制於委員會內部的意見分歧。

 

若9月1日美國加徵關稅如期實施,將增加下一次聯準會利率決策會議(9月17日至18日)再次降息一碼的賭注,市場可能仍會認為如此的降息幅度太小、太遲。 

 

調整或寬鬆週期?

 

PIMCO認為,由於近期的發展局勢增加穩定經濟成長的困難度,聯邦基金利率的「中期調整(Mid-Cycle Adjustment)」與1990年代中晚期的情況相似(當時聯準會亦降息三次),但可能仍不足以穩定經濟成長。

 

7月底的降息,意味下一次聯準會寬鬆政策週期的開始。當然,到目前為止,這只是一種可能,不是必然。假如聯準會將利率一路下調至零,並重啟量化寬鬆,美國公債的負殖利率便可能會迅速從理論變為現實。

 

 

本篇作者為PIMCO全球經濟顧問費約信(Joachim Fels)先生,駐於PIMCO新港灘辦公室,擁有31年總體經濟研究經驗。他現任PIMCO投資委員會成員,並負責共同領導PIMCO季度週期性展望論壇與年度長期展望論壇。
 

 

 

PIMCO已在台設置分支機構,品浩太平洋投顧獨立經營管理 。設置於台北市信義區忠孝東路五段68號40樓,電話為(02) 87295500,經主管機關核准之營業執照字號為 (107) 金管投顧字第001號。

 

 

延伸閱讀

生命的目的是虛構?!

2019-05-06

花了20年,卻養出媽寶!醫師親身經歷奉勸:別再叫兒子寶貝...4個方法幫助他長大!

2019-07-02

找到中國操弄台灣媒體的證據?金融時報:中時記者透露「國台辦」天天打電話下指示

2019-07-17

一半員工出走 老闆級同學教他學會溝通

2019-08-21

就算沒貿易戰iPhone還是賣不好!分析師估蘋果股價1年內恐跌近3成

2019-08-22

編輯推薦