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「下肥上瘦」時代 航空、紡織、汽車吃香喝辣

「下肥上瘦」時代 航空、紡織、汽車吃香喝辣

周岐原

傳產

ShutterStock

938期

2014-12-11 12:35

油價走跌,令運輸、下游業者一改過去的弱勢地位,成為最大受惠者;但塑化、太陽能與電動車供應鏈產業,將因「下肥上瘦」的結構,獲利受到侵蝕。在低油價成為常態下,投資人該如何趨吉避凶?

「上肥下瘦」,是近年股市投資人最常聽見的產業訊息。因為原物料漲價,上游業者獲利跟著提高,中下游廠商和消費者必須承受上漲的成本。然而,情況在今年正式逆轉。

工研院IEK化學研究部經理劉致中指出,儘管全球用油需求長期伴隨經濟成長穩定上升,但現階段在OPEC(石油輸出國家組織)不減產、維持現狀下,美國頁岩氣與傳統產油國的供給競爭,處於相對穩定的狀態。換句話說,目前的油價區間,可能是未來一段時期的常態。

今年以來,從鐵礦砂、煤礦到玉米價格均顯著回檔;更重要的是,作為一切原料基準的油價快速下跌,這將使得產業價值分配基調轉變為「下肥上瘦」。《股市總覽》前總編輯游啟源提醒,因為原料進貨時間必然較早,無論產業上下游,業者在今年第四季都將面臨存貨跌價損失;但是等到明年第一季,各種原物料的跌價,讓開始使用低價原料的下游業者,成為市場黑馬,財報數字將會反映這項利多,這也是影響明年投資的關鍵因素。


頭號受惠 航空業  成本壓力銳減,華航、長榮航、復航搶頭香

 

整體而言,受惠最多業者莫過於代號以「二六」及「五六」開頭的運輸產業。包括「陸、海、空」三種營運模式的業者,由於成本和油價漲跌高度連動,自今年下半年,油價展開又急又深的下跌,運輸業者後續繳出的業績數字,就越來越被市場看好。依程度區分,受益最高者為空運,海運次之,陸運居末。

以航空業來說,航空燃油占成本比重多達四成至四五%,雖然航空公司可收取燃油附加費,或是透過避險操作轉嫁成本,但整體而言,獲利的多寡,仍幾乎被油價高低宰制。

回顧歷史經驗,在二○○七年至○八年、油價大漲至每桶一四七美元期間,全球航空業獲利普遍受到不小衝擊,不只成本飛升,隨後而來的金融海嘯,又把營收打入谷底;國內的華航、長榮航○七年的小賺局面,不久就被打破,在○八年每股分別大虧七.一一元和四.三元。華航也因此在○九年先減資、再現金增資及私募,後來隨著兩岸航線開放,業績逐漸好轉。

先前慘痛的教訓,今年情況剛好逆轉過來;油價節節下探,大幅提升航空公司的獲利,幸運的是,客貨運的需求,迄今還沒有轉壞跡象,更讓航空業者笑得合不攏嘴。亞洲最具規模的航空公司——國泰航空(香港掛牌),股價就在最近兩個月內大漲三成,中國三大航空公司——國航、東航和南航,表現也相去不遠,可見在未來,只要油價維持相對平價、不再強勢上漲,航空類股將繼續成為直接的受惠者。

華航、長榮航因為成本壓力減輕,近半年來,最高漲幅幾乎都有五成左右,遠比陷入盤整的加權指數更強勢。以華航為例,今年第三季單位用油成本原高達一一六美元,光是油價下跌,預估會讓第四季用油四二○萬桶的華航,節省十三億元成本。加上啟動廉航營運、貨運業務也維持高檔,展望一五年,今年前三季小虧○.五元的華航,全年將正式轉虧為盈。不過,近期股價漲幅頗大,最好等待回檔時再進場。

另一方面,復航雖然受空難影響,但今年前三季EPS(每股稅後純益)已達到○.五三元,是航空股當中表現最佳者。以客運業務為主的復航,旗下的威航加入營運後,明年獲利將進一步成長,目前成交量已經放大、股價也越過空難時低點,同樣是在油價重挫趨勢中,值得追蹤的標的之一。


成長看俏 海陸運輸業  長榮、陽明轉強,電商加持嘉里大榮

 

燃油開支占營運成本二五%至三成的海運貨櫃業者,也是油價下跌的主要受益產業。貨櫃業務和全球景氣高度連動,雖然整體而言,明年仍略有供過於求的風險,但是海運燃油隨著原油價格下跌,每噸從五八○美元跌至四八○美元,對貨櫃航運業的成本結構十分有利。以長榮、陽明兩大業者為例,如果目前海運燃油價位成為明年常態,一年成本就有機會節省達二億美元(約六十二億元新台幣),對EPS貢獻都超過一元。

另一方面,雖然陸運業者受到油價波動的影響,較空運、海運的幅度來得小,然而電子商務規模連年擴大,直接使陸運業者的配送、快遞類訂單較以往成長不少;因此,自今年第四季開始,油價下跌的挹注效果,也將逐步反映在獲利上。

以嘉里大榮為例,由於營運達到規模經濟,今年前三季與第三季單季EPS都較去年成長,前三季累計EPS達一.五一元。在○八年油價高峰,尚未由嘉里集團入主的大榮,年營收約六十一億元,稅後EPS約○.八元;今年前三季,嘉里大榮營收已和當年全年相當,獲利更幾乎翻倍,可見嘉里集團兩岸三地的路線整合效益,以及貨運業務需求成長,都是嘉里大榮持續成長的動力,明年油價回檔,嘉里大榮的獲利有機會更上一層樓。

從股利政策看來,去年嘉里大榮配息一.四元、近五年平均配息約○.九元,依目前價位換算,現金股息殖利率約二.三%;考量到公司主要業務的成長空間,以及目前股價在近一年相對低點,嘉里大榮將是未來投資人留意的口袋名單之一。


潛力黑馬 塑化下游  獲利空間拉大,永裕、三芳穩中求進

 

在運輸業者以外,還有許多業者使用石油相關的塑化原料製造產品。以終端產品的種類區分,包括汽車零組件,以及紡織、製鞋及清潔劑等下游業者,也是在油價下跌趨勢中,受惠的一群主要對象。

近年國內外車市銷路普遍不錯,有意願購買汽車的消費者,固然因油價下跌、提高購車意願,汽車零組件廠的成本改善,則是另一項有利因素。由此看來,汽車零組件大廠東陽、昭輝,及知名輪胎品牌正新、建大,明年前景將不容小看。

至於石化業提煉的乙二醇(EG)、己內醯胺(CPL)等中游產品,也是紡織業常用的聚酯及尼龍纖維原料,因此油價下跌,拉大塑膠製品廠獲利空間,也會造福為數不少的紡織下游加工業者。這是尋找油價下跌受惠股時,容易被忽略的另一族群。

生產塑膠瓶、束帶及化妝品容器的永裕,在塑膠類股中作風相對低調,但化妝品容器的客戶,包括資生堂、寶僑(P&G)、聯合利華等知名品牌,可見其產品開發具一定水準。

今年第三季,永裕的營業利益率為一三.一七%、為過去八季次高,營收八.九億元、EPS○.八六元,創下歷史新高。展望明年,等到油價下跌的效果浮現,永裕的獲利數字應還有成長空間,目前股價仍在近一年相對低點,投資人不妨觀察。

至於和永裕業務相近的塑膠、紡織下游廠商,如三芳、利勤、聚陽、儒鴻,以及生產地工膜的惠光,生產清潔用品的花仙子,從聚酯纖維生產寶特瓶(PET)及瓶蓋的大廠宏全,也都是值得留意的個股。

至於油價下跌的受害族群,正是在油價上漲期間獲利走升的產業。財子學堂副總經理林成蔭指出,節能產業在油價回檔期間,普遍因替代效果不再、連帶受影響;例如太陽能就是在高油價時代紅極一時,近期處於過渡階段的代表產業。

 

受惠股

受惠股

受惠股


受害族群 綠能概念股  風水輪流轉,太陽能、電動車有待觀察


玉山投顧研究指出,以發電成本計算,一三年太陽能每百萬瓦小時的發電成本,平均為一三九美元,但天然氣僅需八十二美元;今年六至十一月,天然氣報價已下跌八%,難怪新日光、茂迪等太陽能下游業者的股價,沒有跟上大盤漲幅。

再加上,美國對台灣廠商的太陽能相關產品「雙反(反傾銷、反補貼)調查」,即將做出最終裁決,太陽能類股在整體需求不振、美國市場銷售可能受挫下,未來還要度過一段調整期,才會見曙光。

至於塑化業者,因為產品報價與油價直接連動,油價下跌,五大泛用樹脂的報價也會跟著下修,兩者表現可說是掛鉤在一起,因此油價回檔將不利塑化上游類股。一二年三月至六月間,國際油價曾回檔二成,當時國內塑化股股價淨值比(P/B)也修正了約二成,可見連動密切。若油價停在低檔、甚至是繼續下跌,上游煉製廠台塑化,以及持股台塑化甚多的南亞、台化等集團股東,短期內獲利難免受到侵蝕。

值得注意的是,油價的快速回檔,也讓電動車廠的銷售前景蒙上陰影。事實上,油價高低也是決定消費者購車心理的重要因素,油價走跌,減低了消費者長期的開銷,因此近年因打入電動車供應鏈、成為市場焦點的業者,能否延續過去的出色成長,還須持續檢視。

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