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10年賺17倍的大牛股 為何先別買?

10年賺17倍的大牛股 為何先別買?

姚穎謙

產業動態

Shutterstock、達志

1032期

2016-09-29 14:59

美國餐飲股奇波雷上市十年,市值暴增十七倍,但卻在去年捲入食安爭議。
美股達人姚穎謙指出,這家公司將大舉轉型,現階段本益比太高,最好回檔後再進場。

美國的快餐品牌奇波雷(Chipotle)可謂流年不利,繼二○一五年七月爆發五人感染大腸桿菌後,八月至十二月,又發生多宗沙門氏菌和諾羅病毒感染個案,共導致近五百人食物中毒,讓人對其經營模式信心盡失;壞消息在社交媒體氾濫的年代火速傳播,情況一發不可收拾,今年首季的同店銷售大跌三○%。

先說明奇波雷的背景。創辦人艾爾斯(Steve Ells)是廚藝高手,一九九○年從美國廚藝學院畢業後,有感於墨西哥捲餅美味又可量產,於是毅然向其父借入七萬五千美元,九三年便在科羅拉多州丹佛市開立了第一家店,以提供天然有益的食品為己任。

快餐巨頭麥當勞與奇波雷堪稱「相識於微時」,當九八年麥當勞投資五千萬美元創投資本時,奇波雷只有十三家分店,因此其傳承下來的董事會(legacy board)能藉麥當勞的助力成長,使它在成長期得益不少。如果自二○○六年奇波雷IPO(首次公開發行)時,持有股票至今的話,市值成長達十七倍,是頗多價值投資人的愛股。

九月六日,美國證監會一三-D受益人報告顯示,知名對沖基金經理艾克曼(Bill Ackman)領導的潘興廣場(Pershing Square)基金,以九.七四億美元大手筆掃入二三○萬股,平均價格四二三.四八美元。這位經常建議、甚至介入經營的「行動派」投資人大舉買入,是看見了什麼機會?

一般來說,能夠迅速在市場體現公司內在價值的方法,分別是分拆(spin off)、削減成本或拆售資產。奇波雷的新生意,如Shop House、Pizzeria Locale等新品牌,目前都未能獨當一面,分拆因而行不通;至於削減成本雖然可行,但是若選擇降低食材成本的話,很可能摧毀公司的健康食品形象。

 

估值太高 淨利成長不易
 

針對連鎖快餐業務,推行連鎖加盟是增加估值的常用方法,但這在本益比低的公司還有效,對於奇波雷來說卻不適合。假設奇波雷在食安危機中,淨利回升至五億美元,本益比仍達二十四倍,公司至二○一七年的估值也還達二十二倍EBITDA(稅前息前折舊前利潤),這樣高昂的估值,使開放加盟難以成局,何況奇波雷以嚴選優質食材自居,連鎖加盟將打擊它的食品水平。

因此筆者以為,這次艾克曼出手的原因,意味著奇波雷將有兩大重要轉向,一是快餐化,另一是國際化;快餐化可以大幅減低經營成本,國際化則可以重啟奇波雷增長之路。

在減輕成本方面,現時每年每店的行政費用達十三.五萬美元,比同業如星巴克的五萬美元,和Brinker的八萬美元都高出許多,有大幅裁減的必要。至於國際化,相對美國二千家店,現時奇波雷在歐洲只有十二家,爆發食安問題後,公司在今年七至十月推出「Chiptopia」宣傳運動,大量分送免費食品,卻買不回占總客數七五%的游移顧客的心,這更加強了奇波雷邁向國際化的意志。

 

奇波雷

奇波雷獨特的餐點讓公司名利兼收,但食安風暴衝擊巨大,暫難回復往日風光。

 

mexico
 

面臨轉型 方向恐有拉鋸


九月十九日,奇波雷宣布委任史雷特(Jim Slater)為歐洲業務首任董事總經理,此君曾打造Costa Coffee咖啡店,成為在英國擁有二千家店的大型連鎖品牌;至於潘興廣場基金,在投資漢堡王過程中,亦累積許多經驗(漢堡王店鋪近半數在美國以外地區),由它率領奇波雷進軍國際,營運風險將可有效控制。

然而,艾爾斯還只有五十歲,正值壯年,奇波雷的路向,可能因為創辦人和艾克曼互相角力,而難以確定,只有估值低廉時,才具有買入投機的價值。

以九月二十三日收盤價四一三.八一美元計算,奇波雷巿值一二一.六億美元,每股盈利預期為三.八美元,相對一四年十四.一三美元,和一五年十五.一美元是大幅退步;主因是EBITDA從前兩年的八.二億美元、八.九億美元,急跌至本年只有二.九億美元,本益比預期一○九倍,實在難以高攀。

綜合以上分析,奇波雷在美國經營已陷入瓶頸,但是它的品牌出眾,經營模式的可複製度高,加上可以借鏡大股東先前的成功經驗,這都讓公司具備翻身的條件。可惜高層們已不復當年之勇,加上現時競爭激烈,本益比又如此之高,使人失去了投機的安全邊際。
(本文作者為CFA、FCPA、香港文化產業聯合總會財務總監,網站 facebook.com/yiuwinghim

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