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歐盟半桶水救市反成拙

歐盟半桶水救市反成拙

喬治‧索羅斯

個人成長

787/788期

2012-01-19 14:54

歐元危機的根源雖是財政紀律,這卻不是現階段「救命」之道。要救歐元,必須先救危機國家的國債市場,可惜截至目前,歐盟只給了半桶水。

二○○八年的崩盤埋下目前金融危機的種子。在一開始時,當局採取微妙的兩階段策略。

就像車輛打滑時,首先必須讓車輛順著打滑的方向前進,避免車輛翻覆,然後在重獲控制權時才能改變行進方向,因此,當局也必須先讓市場溢滿政府信用(編按:指政府釋出大量流動性來穩固市場信心),以修正信用與槓桿的過度使用。


主管當局的操作策略成功,重新獲得控制權,金融市場的運作多多少少回歸正常。不過,在超級泡沫時所發展出的失衡現象並沒有糾正,金融市場更是遠離均衡。最後,在二○○八年挽救金融體系的國家信用也受到質疑。

歐元成為目前危機的震央,原因就在於它的構造具有天生的缺陷,有些缺失為歐元的建構者所知,但有些缺失只有在危機時才變得明顯。

二○一一年十二月九日的歐盟高峰會,並未解決目前的金融危機,而且種下未來問題的種子。未來的問題將環繞在「雙速歐洲」,以及導引出金融法案所根據的錯誤教義(編按:金融法案指歐盟當局為改善各國財政而即將推出的相關法案)。

在失業率日增的時期,這個教義強制要求嚴苛的財政紀律,以及可能導致歐元區陷入通貨緊縮債務的惡性循環陷阱,未來將難以自拔。然而,想要解決這個嚴重的危機,就必須分輕重緩急。

 

歐盟高峰會為德不卒


儘管如此,這高峰會仍然有些正面成就。為了讓金融危機獲得控制,當局必須保護歐元區銀行和政府債券市場,免於受到希臘可能違約的牽累。在這方面,大致已完成一半的工作。歐洲央行採取的措施,對紓解銀行流動性問題大有幫助。

由於有個別央行的保證,歐洲央行實際上將接受來自商業銀行目前的任何既有有效貸款,並根據長期回購運作(Long Term Repo Operations, LTRO)提供三年期的信用。

但目前做的仍然不夠,不足以治癒歐元的根本缺陷:個別國家不能發行自己的貨幣。因此,他們的債券便被歸類成等同發展中國家所借入的外幣,這讓義大利和西班牙為他們的公債付出相當高的風險溢酬(編按:歐元匯率無法反映危機國家羸弱的財政體質,因此當危機國以歐元發行公債,市場將要求較高的殖利率)。問題依然存在。

不幸的是,政府債券的風險溢酬與銀行的資本缺乏兩者緊密相關,因此半吊子方案是不夠的。

萬一希臘未能符合救援計畫下一階段的分期注資條件,將加速義大利和西班牙的銀行發生擠兌,讓義大利、西班牙債券遵循希臘債券的軌跡,導致歐元難以維續。

又即使義大利和西班牙當局原本絕對有能力管理他們的金融,以避免發生償債問題,但上述現象仍舊可能發生。就這些國家面臨的風險而言,他們可能開始陷入自我實現的惡性循環,高殖利率導致市場害怕發生不能清償的問題,而這又讓高殖利率變得正當。

金融市場和評等機構都正聚焦於這些風險上,但歐盟高峰會卻未能去除疑慮。

 

德國的盤算太過樂觀


然而,德國人已採取公開和明確的方式,表示短期危機已經解決。他們相信,對於嚴重負債的國家,德國已經做得夠多了。

透過這些訊息,他們預期銀行會去購買義大利和西班牙較短期的公債,並利用歐洲央行三年期的長期回購運作,來融資他們的購買。銀行會獲得四%到五%的報酬,而這種高報酬,會吸引銀行競相購買,最後將慢慢壓低義大利、西班牙兩國的公債利率。

西班牙銀行的回應一如預期,在最近一次的西班牙三年期公債標售會上積極競標,但金融市場的疑慮仍然未解。銀行被要求將資產淨值占總資產的比率提高到九%。對於計算資產淨值的方式,歐洲銀行業監管局(European Banking Authority)以市價計算政府債券的價值,而股票市場則繼續懲罰持有義大利和西班牙公債的銀行。

西班牙、義大利公債的人氣僅會是曇花一現,賣壓很快就會湧現。因此,最終的結果仍在未定之天。

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