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新股承銷改「競價拍賣」真能防弊?

新股承銷改「競價拍賣」真能防弊?
金管會證期局局長吳裕群(左)正緊鑼密鼓研議「競價拍賣」制度的可行性。

李沛容

金融風雲

945期

2015-01-29 12:26

金管會如火如荼推動「競價拍賣」制度,希望逐步取代現行的「詢價圈購」,這個對台灣資本市場影響重大的新制,在投行與證券圈引爆爭論。市場人士紛紛表示,這個新制恐怕是弊多於利。

自從發行康師傅TDR(台灣存託憑證)的圈購名單曝光,包括連勝文在內的一長串「特定人士」在列,又讓「新股發行(IPO)的承銷制度」爭議再度浮上枱面。究竟目前的承銷制度出了什麼問題?讓這些有甜頭可嘗的股票,總是落入特定人士手上?近來金管會正籌辦新的承銷政策,只是新政策能改善現況?還是反而引起更多爭議?


恐有人頭戶圍標抬價疑慮

 

最近一股不安的氣氛正彌漫在券商及投資銀行之間,因為金管會證期局長吳裕群正在積極推動將「競價拍賣」也納入目前的承銷制度,在現存的「詢價圈購」與「公開抽籤」兩種制度之外,再添一種選擇,甚至考慮取代現行的詢價圈購制度。但已有資深市場人士疾呼,競價拍賣到頭來可能未見其利,先受其害,徒然拱高上市價格,最後受騙上車的,恐怕都是最無知的散戶。

在台灣的資本市場裡,承銷上市對外招募新股東,向來並行「詢價圈購」與「公開抽籤」兩種制度。其中,公開抽籤就是訂出承銷價格後,採抽籤的方式決定股票配售的名單;詢價圈購則是由承銷商根據市場需求情形決定配售名單。前者最大的好處是公開透明,而後者則是讓承銷商做出股價和分配的裁量權,再通過市場檢驗,兩者各有優缺點。

詢價圈購在二○○五年占IPO的比重一度高達九成,目前則已降為四成。而其餘案子中許多新股承銷案是採兩種制度並行,也就是一半股票採公開抽籤,另一半則採詢圈;但在詢價圈購爆發幾起弊端之後,金管會正在考慮大筆一揮,逕推競價拍賣制度,希望逐漸取代詢價圈購。

因為修改承銷制度只須修訂《證券公會承銷處理辦法》,無須大舉修法,因此金管會推動競價拍賣相關的前置作業,已如火如荼進行。券商公會人士對此表示,券商公會已接獲金管會的指令,舉辦公聽會、研議架構競價拍賣的電腦系統等,待系統架設完成後,只要將擬競價拍賣的股票向電腦系統輸入申報,就能進行競拍。金管會認為,透過競價拍賣的方式,將使IPO未來的承銷過程更加透明。

但金管會此舉在券商或投資銀行看來,卻是心驚膽戰。為什麼?一位投行圈人士直言,金管會所力主的「競價拍賣」,看似公平,但實際上反而會衍生另一個問題,就是「人頭戶」及「圍標」橫行。

投行人士分析,目前全世界的競價拍賣,分為美國標與荷蘭標兩者,前者採取最高價者依序得標的精神,後者則是比價差之外,還有加入平均的概念;但不論何者,都未成為當前全球主要股市的主流,包括美國、香港等主要資本市場的IPO承銷案,仍走詢圈路線。

「這是因為詢價圈購較能引進公司屬意的專業法人,也較能訂出合理、專業的價格!」一位在證券圈職掌投資銀行業務多年的資深主管指出,相對於金管會日前主張透過競價拍賣更能找到真正的市場供需狀況,發掘IPO的真正價格所在,這位資深主管非常不以為然地反駁:「這其實是假象,競價拍賣被公司利用來變相拱高IPO價格的可能性更高!」

「特別是小公司,可能在競價拍賣的制度之下,找人頭戶來合作『圍標』。」這位券商主管表示,過去在台灣常見的各地方重大工程,經常被地方政治勢力找關係人「圍標」,進而得標的不法事件,日後恐怕會經常在競價拍賣的IPO架構下被複製;而且越小的公司,由於能見度低、一般投資者不會想投資,利用人頭戶介入的空間更大。

即使沒有上述潛在的不法危機,競價拍賣制度還有其他問題。一位活躍於港台兩地,經手過跨國承銷案的投行人士指出,台灣的IPO承銷案傳出詢圈爭議,並非詢圈本身的錯,「誰有錯,主管機關去抓誰,但不應否定制度的本身。」他說。


高價者得標 未來上漲有限


這位投行人士表示,詢圈對投行及證券業者最大的意義,一是為IPO公司找到他們想要的法人投資者,例如台灣很多大型金控業者,屬意穩定的國內外機構法人、退休基金投資者;這個時候,在公司決定價格的最後關鍵,詢圈的結果絕對是重要的參考指標,「有時不見得會把價格訂到最高,反而希望在一定的價格底限內,找到公司想要的投資者。」

公司IPO不以價高取勝的例子,從去年阿里巴巴美國上市的跨國大案裡看得最明顯。馬雲有了多年前在香港IPO敗場的經驗,捲土重來之後,刻意壓低阿里巴巴掛牌上市價格,每股僅六十八美元,結果首日股價就大漲三八%,每位投資者都大豐收,也不致影響市場價格。

但競價拍賣在這方面的功能幾乎是零,這位投行人士直接用「在菜市場喊價」比喻:「你根本無法預期有哪些人會進來!」而且對投資者而言,這些買到IPO股票的人,也不見得有好處,因為等於已經把股票未來的價值,提前到IPO時全部「折現」,「因為是用最高價決標,未來在集中市場股價上漲空間所剩無幾,搞不好標到的人因為後續股價漲不動,無法在集中市場上獲利了結。」到頭來,可能反而變成公司與投資者雙輸。

對此,金管會證期局主祕周惠美則語帶保留表示,「制度還在研議中。」金管會會傾聽外界聲音再做決策。

 

各項IPO制度優點與爭議

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