股市跌跌不休，這一陣子，全台灣的投資人及企業界的老闆，大家都共同談論一個問題——台股本益比實在太低了。根據證交所的統計，到七月為止，台股集中市場本益比降為十三．七七倍，比起今年上半年的十五．四八倍又更下一層樓，目前集中市場的整體本益比已跌到比SARS（嚴重急性呼吸道症候群）時期還要低，電子股整體本益比跌到十四．七二倍，也創下歷年最低本益比的紀錄。
企業難熬，赴星港掛牌卻不是解藥
台股本益比如同股價般直直落，這對於一貫享有高本益比的電子新貴來說，大多數人心情都難以調適，因此，近期如國巨集團旗下的封測廠寰邦科技即揚言，將從興櫃市場下櫃轉赴新加坡掛牌。寰邦專攻邏輯IC 測試業務，目前股本十三．九九億元，去年稅後虧損一．四九億元，每股虧損一．○五元，今年封測產業景氣好轉，寰邦卻決定轉赴新加坡掛牌，寰邦今年初估營收可以挑戰十五億元，盈利也可以挑戰三億元，EPS（每股純益）應有二元的實力，不過目前封測產業上半年好，下半年急轉直下，矽品、日月光股價都幾乎慘遭腰斬，假如寰邦今年EPS二元，目前在興櫃市場十五元的股價，本益比約七．五倍，比起一般IC封測股稍低，不過，因為寰邦過去業績平平，就算到新加坡掛牌，本益比能否大幅升高，恐怕也在未定之天。
除了寰邦科技之外，還有一家晶磊在OTC掛牌由關恆君領軍的晶宏科技，也決定從興櫃市場下櫃，準備轉往香港掛牌。晶宏專攻LCD驅動IC，今年面板股紅光滿面的時候，晶宏一度漲到八十八元，後來隨著面板股大跌，晶宏的股價也跌到了四十五元左右，關恆君宣布撤櫃，晶宏的股價暴跌到二十五‧二元，目前約在二十八元左右，晶宏今年預估獲利EPS可達五‧八五元，由於彩色手機已成為手機的主流，晶宏的CSTN（彩色超扭轉向列型液晶顯示器）驅動IC 今年出貨量明顯上升，上半年營收逐月成長，以目前的情況來看，晶宏的本益比已跌至五倍左右，關恆君當然覺得本益比低很委屈，不過轉戰香港上市，本益比會不會有效提升，看看在香港掛牌的晶門科技，股價仍在承銷價以下，看起來在香港掛牌也不是提高本益比的萬應靈丹。
到目前為止，全台灣的投資人與企業主都在為台股本益比叫屈，有的則鳴不平，可是卻很少人很認真去探討低本益比的原因在哪裡。例如投信法人中，匯豐中華投信的石正同副總表示，高本益比代表高成長，是整體經濟動能向上的指標，市場享有的本益比愈高，未來的成長就愈大。
保誠投信大中華區總裁曹幼非指出，本益比的下滑是全球股市共同面臨的危機，主要因素有二，一是恐怖主義盛行，二是中國降溫、油價大漲等因素，全球連動性高，不安定性也增強。不過曹幼非也認為台股本益比下移的幅度、速度，若是超過其他國家，這是一大警訊。曹幼非的這番觀點應是持平的論斷。
循環加快，景氣循環股卻遍布台股
台股的本益比直直落，應該可以從幾個角度來觀察，第一個角度是與景氣的下滑有關，像投資大師彼得林區常說股價總是領先景氣六至九個月來臨，股價總是在景氣落底前提前落底，也在景氣到頂之前，提前回落。
就以過去這一年來的股價與景氣變化來說，去年四月下旬股價跌至四○四四點，當時景氣判斷分數到了四月滑落到十四分，五月仍然只有十四分，股價先落底景氣隨後落底，這次股價在三月見頂，但是景氣的高峰落在五月的三十九分，當大家看到景氣滑下來，股價已領先跌了一千多點了。
就台股的投資而言，最危險的那一刻，通常是本益比最低的那一刻，從一九九六年以來，台股一向以高本益比著稱，不過若以景氣循環股來看，本益比最低的那一刻，往往是投資人最容易受傷害的時刻。以DRAM（動態隨機存取記憶體）景氣循環最高的九四年到九五年的那一波高潮為例，華邦在九四年EPS達五‧九五元，九五年達十六‧九八元，茂矽在九四年的EPS達四‧五六元，九五年則達十‧○二元，DRAM選擇在景氣最高峰的「黃道吉日」掛牌上市，茂矽開盤最高價就是一一二‧五元，以當時茂矽賺一個股本的本益比只有十一‧二倍，華邦電子的本益比更低，華邦在茂矽掛牌不久上市，股價一開盤的一○八元就是最高價，本益比只有六‧三六倍。這恐怕是九○年代，台股單一個股本益比的最低紀錄。
不過茂矽、華邦本益比雖低，但是上市一開盤的高價卻是曇花一現，華邦從此跌跌不休，到了九六年七月股價跌至二十六‧五元，茂矽則從一一二‧五元跌至二十九元。如果以前一年度的本益比來看，華邦的本益比只有一‧五六倍，茂矽的本益比只有二‧九倍。但是股價大跌，通常伴隨而來的是景氣的反轉，華邦跌下來落底，九六年華邦的EPS只有二‧○四元，茂矽則從十‧○二元滑落到三‧一元，對照二十九元的股價，本益比只有九‧三五倍，這就是景氣循環股的特質，因此，把本益比太低琅琅掛在嘴邊，最容易使自己受到傷害。
二○○○年以後，IT 產業變化快速，到目前為止，已經很少人對DRAM股公開談論本益比了，例如華邦○○年大賺一○○‧九六億元，到了○一年又大賠一○六‧五八億元；力晶○○年賺四十二‧五八億元，○一年則賠六十四‧二六億元，茂德○○年賺六十五‧六九億元，○一年又賠六十‧七億元。
再看茂矽○○年賺二十一‧○九億元，○一年賠一九七‧五八億元，○二年再賠九十八．一億元，經過這兩年虧損，茂矽元氣大傷，從此再也爬不起來了，這是因為DRAM景氣來臨的時候，業者賣一顆賺一顆，營收成長，獲利也跟著暴增，可是一旦景氣下滑，營收滑落，庫存堆積如山，企業打銷庫存，往往又造成百億元的虧損，所以DRAM產業有大賺一百億元又大賠一百億元的宿命，假如把過去十五年來，台灣DRAM產業賺賠合計，到目前為止，仍然還在虧損狀態。
力晶今年上半年獲利一一七億元，稅後純益達八十五‧八七億元，EPS 已達二‧四三元，今年力晶全年預估稅後純益可達二○四‧六七億元，EPS達五元以上，如果力晶業績果真那麼好，股價絕不會跌至二十‧一元，力晶本益比只剩四倍，股價表現仍然軟弱無力，股價大跌的背後，代表了下半年景氣有反轉的壓力，可是很多散戶投資人卻被低本益比所惑。以為力晶目前的四倍本益比很便宜，大家握牢股票不放，結果股市已大跌一千八百多點，力晶的餘額卻暴增到六十七萬張。
與DRAM產業很有異曲同工之妙的則是TFT- LCD（薄膜電晶體液晶顯示器）產業，今年上半年面板股家家大放異彩，例如友達上半年純益達二六○‧五九億元，EPS達五‧五九元，奇美電子的稅後純益達一七三‧三五億元，EPS達五‧二一元，彩晶上半年EPS也有○‧九六元，華映上半年純益一二六‧六九億元，達成財測目標七一‧七％，EPS達一‧八六元。
除了廣輝尚未揭示半年報之外，四家面板廠半年報全部揭曉，可是半年報揭曉後，友達已從七十九‧五元跌至三十六‧八元，奇美從八十元跌至三十八‧六元，廣輝從三十三元跌到十六‧八元，華映從二十六‧二元跌至十三‧九元，彩晶則從二十四‧二元跌至十二‧五元，五支面板股跌幅都超過四成，有的還超過五成，可怕的是面板股大跌融資仍一路創新高，這次面板股與DRAM股在三二○總統大選後成為市場人氣重心，散戶看到業績耀眼，前仆後繼，套牢仍一路攤平，結果在業績還沒有反轉之前，股價已紛紛腰斬，散戶被低本益比所惑，幾乎形成一個小型的「全民運動」。
現在股價暴跌後，一切利空也將接踵而至，抱到面板股的投資人已面臨半年的煎熬，接下來還要面臨基本面的考驗，統寶光電董事長陳瑞聰預告明年將有百億元虧損俱樂部，也許到了年底，目前獲利耀眼的面板股，尤其是後段班的「三隻小豬」，可能會開始出現虧損的壓力，此時的面板股低本益比，到了明年很可能又變成高本益比，甚至有一些公司變成「不能計算本益比」，這就是景氣循環股的特色。
今年上半年，五家面板廠大約創造了六八一億元的獲利，面板股大賺也使每股整體本益比壓低，不過可怕的是台北股市大多數產業都有景氣循環的特質，除了DRAM、面板之外，像是鋼鐵、航運、營建、塑化、水泥都有濃厚景氣循環的特質，像是中鼎在一九八八年EPS曾創下五‧七八元的紀錄，股價從二‧○一元漲到一六七元。
股本膨脹，有賴大股東買回庫藏股
同一年度台苯的SM大漲，台苯股價也大漲到二九一元，那一年台苯的EPS達十三‧○一元，但是一九八九年台苯的EPS立刻降為二‧一六元，股價後來也跌至二十九‧五元，景氣反轉速度快，台股本益比的變化往往令人難以調適。
除了景氣循環的特質外，台股的本益比低也與大股東有關，這幾年電子股本益比愈來愈低，除了濃厚的景氣循環色彩外，電子業的經營者因為股本膨脹毫無節制，再加上員工分紅樂此不疲，而這幾年籌資管道多元化，CB（可轉換公司債）、ECB（海外可轉換公司債）、GDR（全球存託憑證）令人眼花撩亂，這些有利大股東的股本縮水方式，有利於大股東套利，上下其手操作，可是散戶承接員工分紅的股本稀釋，股市形成了畸形發展，使本益比愈來愈低。
以IC 設計股為例，過去威盛、聯發科技相繼當過股王，不過IC 設計股員工分紅以市值計動輒超過前一年度稅後純益的五○％，甚至一○○％，IC 設計股的股本大幅膨脹，像威盛股本快速膨脹到一二七‧○四億元，聯發科技二○○○年股本只有三十一‧六九億元，如今已達七十七‧二八億元，股本增加快速，員工分紅又給得慷慨，如今十倍本益比的IC 設計股已遍地都是。
晶圓代工的老大台積電，今年預估稅後純益八○○億元，EPS 三‧四二元，目前本益比只剩下十二‧六六倍，除了下半年景氣可能下滑的因素外，台積電員工分紅拿了二十七‧二六萬張股票，股本達二三三七‧六億元，景氣成長一旦不那麼明朗，台積電本益比很容易遭到壓縮，未來台股本益比要有所提升，恐怕還得靠大股東買回庫藏股，賣力打銷股本才有辦法拉高本益比。
籌碼大增，資金卻大舉外移
三是也有人認為兩岸關係不佳，國家風險的因素也是台股本益比無法提升的原因。事實上，過去半個世紀以來，兩岸關係並沒有明顯的改善，即使兩岸關係良好，台股本益比也未見提升，以一九九二年大家都熟悉的新加坡辜汪會談發表九二共識為例，那一年雖有辜汪會談，可是台股在其後一個月股市竟跌至三○九八．三三點，辜汪會談改善兩岸關係，可是股市仍創了三○九八點的新低點。
九○年代台商大規模西進，台灣的資金大規模外移，產業也大規模到中國設立生產基地，資金前進中國，可是台灣股市的籌碼卻有增無減，這是台股本益比愈來愈低的主因。
另一方面，一九八七年台股只有一二一家上市公司，如今上市櫃公司加起來達一一三五家，發行總股數達五四三三億股，籌碼大增，資金卻失血，再加上景氣可能急遽反轉向下，這是台股本益比愈來愈低的關鍵所在。
不過股市向來是個十分有效率的市場，正當大家感嘆台股本益比太低的時候，台股快速下跌一千八百多點，股價跌得比景氣還快，進入八月股市應有止跌反彈的機會。
不過未來一年，如果景氣仍然是往下調整的走勢，台股將有一段時間，大家必須適應低本益比是個常態的想法，尤其要小心的是本益比愈低的景氣循環股，通常是市場上最危險的標的，迷失在低本益比的投資人往往最容易受到重大傷害。
