在一九九七年亞洲金融風暴之前，全球有近七○％的外匯存底，在亞洲國家中央銀行的手上。亞洲金融風暴發生的原因大家已討論不少，其中之一，就是先前亞洲國家手上錢多多，並進行過度投資，但投資回報率又太低；不然就是跟著流行走，完全不考慮投資效益，如部分大而無當的房地產開發或公共建設。不但用自己的錢投資，還大舉向外國借錢，以致欠了不少外債。
手頭沒錢了，投資率陡降，同時也用心整頓經濟，如今這些國家的經濟又逐漸恢復生機。主要受惠於匯率大幅貶值後，對外貿易漸興，由逆差轉為順差；同時內需急速上揚，內外銷同時成長。
不過在此，投資卻出現停滯現象。在短期來看，這是好事，因為內需與外銷都能立刻產生資金，可刺激經濟的短期成長。投資當然對經濟很重要，但是投資效益在短期間看不出來，屬於長期助益。
不過經濟最重平衡，既不能偏重短期效益，也不能只遙望未來的美景。目前東亞國家一味累積外匯，認為只有手邊有錢才有保障，外匯存底愈多愈好，日後便不怕再出現金融風暴的威脅。
十多年前，我帶著國外客戶拜訪中央銀行高層，記得那批客戶好像是索羅斯基金的人，這是我印象中最有趣的一次拜訪活動。當時央行副總裁是俞政，他在會面中講得很白，台灣不反對外資，但是不歡迎只考慮自身利益，而忽略台灣利益的外資。如果是住在台灣的外國人，資金進出都沒有限制，與一般國民沒什麼兩樣；但是對於呼嘯而過的外資，央行的態度便保留許多。
儘管當年台灣政府對索羅斯避險基金的印象還沒有這麼糟，但是那時索羅斯已在狙擊英鎊一役大獲全勝，海賺了十多億美元，被全球主要央行視為寇讎。所以當俞政直言不歡迎外國的投機客時，場面確實有些尷尬。
彼時台灣加權股價指數約四千點上下，訪客問俞政希望股市的表現如何，俞希望能維持在四千點不動。事後我自行解讀他的意思，或許是認為股價指數應隨著經濟成長率上漲；經濟成長三％，股價便漲三％；成長一○％，股價也漲一○％。不過個別股票會比整體經濟成長快些，所以股市還是會比經濟表現稍好一點。
儘管理論如此，但是央行還是無法脫離大環境的影響，不光台灣央行，全球央行也莫不如此；特別是亞洲央行在金融風暴受到極大的驚嚇，對外匯的態度更為保守，認為只有保留大量的現金（外匯），才能令他們高枕無憂。
不過我們過去也一再強調，一個國家的經濟表現與一家企業的經營績效無異。一家公司光保留大量的現金而不投資，雖然有錢，但競爭力卻在不知不覺中流失。
所以我們在分析一家公司的投資價值時，要注意的不是現金的多寡，而是現金流量；要避免發生財務危機，就要控管現金流量的正常水準。
朋友推薦一家每股持有現金高過股價的公司股票，即所謂股價淨值比低於一的股票；這家公司持有的現金便高過市值，所以買它的股票，光是現金的部分就淨賺不少，更不提其他營運及資產的部分。
但這種公司的毛病就在於，淨值雖然高於股價，但是除非公司拍賣清算，否則這部分對小股東是沒有意義的。現金的部分也是如此，除非大股東突然良心發現，要把公司多餘的現金發還給全體股東。
像微軟手上已有數百億美元的現金，且在持續累積中，一定要想辦法提高現金的回報率；但現金太多表示公司找不到更好的投資機會，同時也給外界該公司未來成長有限的印象。因此比爾蓋茨決定發放現金給股東，稍稍舒緩這部分的壓力。
回到國家層面，東亞國家持續累積外匯而不思運用的話，亦將影響資金回報率，壓縮未來的經濟成長。四年多來，亞洲國家態度保守、壓低本國匯率；過去幾年美元兌歐元自○．八二七二貶至一．二八四二，同時期亞洲國家匯率僅小幅升值，即是刻意壓抑的結果。不過很有意思的是，亞洲國家賺了大筆外匯，然後再回頭買美國公債；而美國最近十二個月經濟成長的最大動力則來自資本支出。
亞洲國家提供自身的外匯給美國，美國企業則拚命投資，雖然貿易逆差加巨，但卻不見得會造成危機。因為美國貿易逆差的絕對數字雖然驚人，占GDP的比率接近五％，但與過去長時間停留在四％多相比，其實變化有限。而美國最近貿易逆差快速增加的原因，是大量進口亞洲國家的廉價商品，以及國際油價大漲所致。
至於亞洲國家累積了這麼多外匯存底的狀況，在歷史上也不罕見。如荷蘭人自海上貿易賺了大筆財富，西班牙人自美洲掠奪了大批黃金、白銀；不過他們的下場都不太好，像荷蘭便造成匯率大漲，貿易競爭力減弱，發生鬱金香泡沫。西班牙人民的財富雖然增加，但卻趕不上物價上漲速度，形成惡性通膨。
一旦亞洲國家到了這種地步，屆時美國出口便可能由逆轉順。過去這段時間，美國進行不少投資，而亞洲卻只累積了一大堆現金；未來時移勢轉，美國產品極有可能大肆銷往亞洲，而亞洲國家恐將無法抵擋美國貨的入侵。
美國貿易逆差數字繼續擴大，但是其內需市場也隨之成長，超過經濟正常成長的速度；而市場愈大，通路及品牌的優勢也愈大；這樣的發展遲早會取代只會製造而不作品牌的亞洲國家。
而從另一個角度觀察，美國貿易逆差，亦即美國國內品牌及通路的勢力更大，進口商品必須更依賴美國境內的通路，才能分到一杯羹。
提了那麼多，我並不是要說：「台灣完了！」擁有這麼多外匯，如今竟成為劣勢。現金多是好事，但是現金只是工具，而非目的；工具用錯容易傷到手，用對了則事半功倍。所以，台灣擁有這麼多的現金當然好，但是如果只是繼續放著不動，終究會發生問題，不是造成通膨，就是台幣將面臨大升的壓力。不管發生哪一種狀況，都將降低台灣的國際競爭力。
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