台股經歷了半年跌勢，從七一三五點跌至五二五五點，從八月中旬股市展開反彈，不過五千八百點的上檔壓力似乎是相當沉重。
台股漲跌有限，個股激烈調整
其一是有的個股在加權指數漲跌都不大的情況下，正悄悄地走出了多頭格局。這些具代表性的個股，像是鋼鐵股的王牌中鋼，還原權值是頻創新高價，而鋼筋的東和鋼鐵再創三十‧一元天價，豐興漲到四十‧九元，還有生產鋼線鋼纜的松和，因為前七月每股盈利已達四‧二六元，股價也創了三十一‧八元新天價。營建股中的興富發一口氣創了二十四‧九元天價，華固、皇翔雖未創新天價，但是股價也表現高姿態，而營造股的工信因為上半年EPS 達二‧八一元，股價漲到十八‧四元，長鴻EPS 達四‧二四元，股價也達二十七‧五元新高價。
航運股受到宏觀調控壓制，不過四維航運衝到二十七‧五元，幾乎再創七一三五點時的二十八元天價，而內陸運輸的陸海，今年上半年EPS 達一‧六八元，股價也締造了十五‧六元天價。貨櫃輪的陽明與長榮海運也因上半年獲利耀眼，股價展現相當高姿態。再來是化纖股今年跑出一匹低價黑馬——加工絲的力鵬，今年上半年力鵬獲利二‧四億元，每股盈利○‧四二元，股價創了二○○○年以來新高價。而生產尼龍絲的聚隆，原本業績虧損累累，但今年上半年居然獲利六五○○萬元，每股盈利達○‧九二元，股價也一口氣漲到七‧○五元，紡纖股今年由低價股出頭。
機電股今年受惠於汽車零組件產業，今年前七月每股盈利達一‧一八元的耿鼎，股價創了十九‧五元的天價。其他表現出色的還有瑞利、和大、大億、鑽全，及永彰。以生產汽車冷氣為主的永彰，今年上半年每股稅前盈利達三元，股價表現強勁有力。而生產氣動打釘機的鑽全，今年一至七月每股盈利也達五‧五一元。而自行車廠巨大、美利達今年上半年也都表現出色，生產自行車煞車器的利奇也有不錯的表現。
不過若論格局之大，今年塑化股分類指數領先大盤創新高，得力於台塑四寶出色的表現，今年上半年台化EPS 達三‧五二元，令市場驚豔，股價一口氣漲到五十八‧五元，其他如台塑石化、台塑、南亞股價若含權值也都創了新高，顯見今年油價大漲，台塑石化的六輕效應充分顯現，除了福懋外，台塑集團股業績個個亮麗。這些個股領先大盤創新高，充分顯現多頭行情的特質。
可是過去一向在股市得到最多掌聲的電子股，今年有佳作的不多，除了合勤含權創新高價，友訊、宏碁、聯強、順德表現稍好，其他只有電子檢測儀器的德律及太陽能電池的茂迪創新高，另外則是今年配出高股息的中華電信、台灣大及遠傳。另一個能創新高的族群，則是受惠於印刷電路板上游原料玻纖紗、玻纖布及銅箔基板而上漲的德宏、建榮、合正、台光電、聯茂等。電子股股價能逆勢突圍的有如鳳毛麟角，可是股價創新低的卻是此起彼落，例如，今年調降財測的如由盈轉虧的精英電腦、緯創、建碁、啟碁，令人印象深刻的則是曾經漲到二九九元天價的機殼大廠迎廣，股價一口氣跌到十五‧四元。
電子股削價競爭，傳產股汰弱留強
從整個態勢來看，有不少傳產股在大家不注意的情況下，股價正默默創新高，正逐漸走出長線的多頭。反觀這幾年大家前仆後繼投入的電子代工股，卻是紛紛創新低價，股價能勉力有支撐的不是一線代工廠，就是不以外銷為導向的內需型電信股，要不然就是與原物料供需有關的玻纖類股。
第二個令人印象深刻的是，一九九七、九八年亞洲金融風暴後，當時財務發生問題的公司都是傳統產業，從新巨群、國產汽車、宏福建設、台鳳、國揚、尖美等集團，傳統產業這股倒閉風潮給銀行業留下空前龐大呆帳，但今年以來，發生經營困難的企業不再是昔日我們認為最沒有競爭力的傳統產業股了，反而是日正當中，氣勢正旺的電子股。
從博達爆出六十二億元約當現金人間蒸發，繼之而起的是衛道科技無力償還可轉債，爆發財務危機，這次半年報，市場大眾睜大眼睛看誰會是另外的地雷股，結果赫然發現當年曾創下五一二元天價的訊碟，因為二十六億元資金流向不明，再加上當年以一億美元買下美國子公司MEDIA COPY 近四年來累積認列近九十億元，訊碟再度引爆新危機。從博達、衛道到訊碟，這一連串令大家害怕的地雷股風暴，發生在電子股身上，似乎可以嗅到電子產業隱藏一股肅殺之氣。
主要的關鍵在九七、九八年，傳統產業經過一番肅殺，體質不佳的公司已紛紛出局，可是電子業在資本市場籌資方便，再加上大家競相投入，而業者這幾年並未刻意轉型升級，大家都以中國大陸為低價生產基地，競相擴張產能，造成毛利率式微。以今年第二季來看，精英、英業達毛利率已跌破五％，廣達、緯創勉強守住五％，仁寶力守六％，而即使一線代工大廠鴻海毛利率都只有七‧五九％，產業的殺戮看起來毫無止境，怪不得郭台銘在答覆有關未來景氣動向時，很有智慧地說，未來沒有景氣不景氣的問題，只有競爭與淘汰，意即電子代工產業沒有景氣不景氣的問題，只有不停地殺戮，直到把競爭對手打倒為止。
假如以今年上半年的EPS 為基礎，今年很多知名電子股與過去毫不起眼的傳產股居然在「伯仲之間」，例如，台積電上半年EPS 是一‧八一元，幾乎與美利達相當，而聯電EPS一‧二二元，與中聯爐石、琉園相當，仁寶的EPS一‧○二元，與千興、榮剛沒有兩樣，日月光的EPS 則與中興電工相同，中環的EPS 對照成衣的南緯，主機板的微星EPS ○‧八九元，與全國加油站、大統益、正隆都在伯仲之間，而華新科的EPS 與燁興完全相同，這可以看出過去電子股高人一等的尊榮似乎不見了。
需求面形成後盾，供給面造成殺戮
從這個趨勢來看，未來台股可能是一個大調整的形態，也就是說指數漲跌空間有限，有的個股會漲，有的個股會跌，而這個分水嶺可能與通膨有關，而這個通膨的源頭在中國需求，這次油價大漲到每桶四十九‧四美元才回檔，意義非常重大。
幾周前我們提及每十年必有一次大循環，一九七○年代油價、金價大漲，到了八○年石油一桶漲到四十一‧二美元，黃金一盎斯漲到八七三美元之後才回檔。到了八○年代，日圓與台幣升值，帶動日本房股兩市大漲，台灣也跟進。到了九○年代，美國科技產業成為全球經濟成長原動力，美國科技股大漲，那斯達克從三二三點狂漲到五一三二點，而費城半導體指數則從一○九點狂漲到一三六二點，到了二○○○年美國科技股也譜下了休止符。
回顧過去三十年，所有曾飆漲十倍、二十倍的標的，無一能再飆出新高價，不過今年油價大漲已超越一九八○年代創下的天價，油價大漲，黃金是否跟進，值得注意。同時也暗示通貨膨脹時代似乎隱然襲來。今年原物料價格飆漲，除了油價外，大多數原物料如鎳、銅、鉛、錫、鋁價都有非常大的漲幅，即使宏觀調控後都有相當明顯的回檔，不過比起二○○○年以來的起漲點，目前的回檔仍屬高姿態。
例如與不鏽鋼走勢息息相關的鎳價，從○一年的四三二○美元起漲，最高漲到一七七○○美元，目前回檔仍在一二二五○美元，而鉛價從每噸四一三美元起漲，飆到九三三美元後，如今仍在八四二美元。鋁價從一二五五美元漲到一八四七美元，目前仍有一六五五美元，也是回檔有限。而銅價從一三三六美元上漲，漲到三○五一美元，目前仍在二七○一美元，也比起漲價位高出一倍多。
再看最能代表通膨的指標CRB 指數從○一年一八二．八三起漲，今年三月創下二八五．二八的新高價，中國宏觀調控後，目前CRB 的位置仍在二七三．五，幾乎沒有什麼回檔。更值得一提的是今年鋼價大漲，除了鐵礦砂炙手可熱外，用來煉鋼及發電的煤，今年也屢創新高，從每噸三十一美元一直漲到六十一．三八美元。油價還有回檔，但煤的價格只漲不跌，這也使得運載煤礦的散裝貨輪運價居高不下。看起來通膨主導未來經濟的格局似乎逐漸明朗。
通膨端向上提升，通縮端向下沉淪
由本刊邀請來台發表演講的吉姆羅傑斯明確地表示，原物料可能有五到十年的大行情，他認為油價每桶可能漲到一百美元，雖然這是個長期趨勢，不過短期間原物料上漲的態勢仍不可小覷，而原物料的上漲則與中國需求有關，反映在股市則分成兩個不同趨勢，一邊是有十三億中國人，甚至是十億印度人為後盾的民生必需品需求，也就是衣、食、住、行概念股，與通膨有關。另一端是以中國為生產基地，大量生產、削價競爭的工業生產。
原物料價格因中國需求而上漲，可是以中國為生產基地的工業生產卻陷入惡性殺價的循環，結果形成一邊正在產生通貨膨脹的原物料上漲景象，另一端則是工業生產，產品只會跌價，不會漲價，這個惡性循環製造了通貨緊縮。在通膨這一端的產業坐享厚利，而在通縮這一端的產業卻陷入低毛利及低利潤的惡性循環，這反映在資本市場，就形成了通縮與通膨並存，多頭與空頭同在的微妙景象。
過去資本市場向來齊漲齊跌，股市多空分明，但是今年股市出現了炒股不炒市的現象，例如，今年股市從七一三五點跌至五二五五點，雖然加權指數大跌一千八百多點，但是配出高息的中鋼、中華電信、台灣大、遠傳股價仍屢創新高，還有油價大漲造就了台塑集團得天獨厚的競爭力，股價反而逆勢大漲。
再看過去十幾年的營業利益率表現，傳產股受益於通膨端的都有逐年上升的現象，像是台泥二○○○年營益率只有○．一九％，○一年是負的一．四一％，今年上半年已達七．四九％，台塑從六．八％到一六．二％，永豐餘從負的一．六七％到八．○三％；中鋼從八．六九％到三三．二二％。反觀鴻海則從七．九五％降為三．三五％，廣達從一六．八％降為二．一二％，威盛從二九．六％降為一．五七％。傳統產業的營益率逐年調升，電子代工業卻逐年調降，股市的多空並存，從營益率就可看出這個變動的新方向。
