加息傷到誰？

2015-06-11 14:50

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類似航空公司這種資本密集的行業，會被利率牽著走，影響程度甚至比油價大。廉價航空也是在低息環境下，才變得有利可圖。

名牌服飾有副品牌，航空公司也有，不過，這些年成立子公司的意義和上個世紀有很大差別。以台灣為例，過去中華航空扶植華信航空，長榮航空成立立榮航空，主要目的是在航線的分配。現在則是以價格為區分，華航主導在2013年年底成立的虎航，是第一家台灣籍的廉價航空。不只華航，幾乎所有主要航空公司，都採取這種擴張策略。

為什麼同樣航線，同樣的老闆，卻可以用一半的價格來經營？除了不提供免費餐點，降低托運行李重量這些減成本的招式之外，一定有更根本的原因。

對飛機這種昂貴的設備來講，財務成本是營運上很重要的因素，因為不管是自己買或是用租的，通常買的錢也是借來的，因此利率水平嚴重影響到每年攤提的費用。拿銷量最大的波音747為例，11年開始商業運營的747-8型，造價1億5000萬美元。在中國借人民幣的租賃成本超過10%，通常在15%。同樣條件，在台灣借新台幣就只剩3%、4%。當借款利率從台幣的標準升到人民幣的標準，同樣一架飛機，每年的財務成本就從500萬美元飆到2250萬美元。

別以為一五％年利率是黑社會的高利貸，在70年代能源危機之後到80年代開始降息循環之前，美國的30年期政府公債和台灣的銀行一年期定存利率，有很長時間是兩位數。套用到747的案例，這30幾年的降息效應就是財務費用從2250萬美元降到500萬美元。很多原本不能做的生意，一年毛利7、800萬美元到2000萬美元的，現在都可以做。營運成本必須很低的廉價航空，在這低息環境下，也就變得有利可圖。

如果這演化方向倒過來，每年利息支出從500萬提高到2000萬美元，是不是商業模式也要跟著倒轉？原來可以做的生意，毛利不到2000萬美元的，就變成賠錢貨？

會。而且很不幸，航空事業很難退出，沒有辦法這個月虧損，下個月就不做。想要減航班，縮減飛機架數降低成本，要花很長的時間。往往一反轉，就是全行業虧損，比過去的DRAM產業更慘。股神巴菲特兩次投資航空公司，都鎩羽而歸，導致他在某年的年報上說：如果萊特兄弟沒有把飛機飛上天，對投資人來說是比較好的。從飛機發明以來，固然有新加坡航空、國泰航空這樣年年獲利的傑出公司，但是所有航空公司百多年來的營運加起來，實際上是虧錢的。

債券市場是對利率反映最快的地方，但是類似航空公司這種資本密集的行業，也是被利率牽著走，影響程度甚至比油價更大。雖然市場已經警覺到此後應該是加息的機率高，但是在討論類似航空這種產業，這個可怕的利空，往往會被低油價給蓋掉。

再多想一層，就是考慮到這殺傷力強大，所以美國聯準會對於加息這件事，態度非常謹慎，預告兩年卻還遲遲不動手。就算開始加息，也不會快速大幅度地調整，免得重演日本長期通貨緊縮不成長的困窘。