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加息傷到誰?

加息傷到誰?

黑傑克

傳產

964期

2015-06-11 14:50

類似航空公司這種資本密集的行業,會被利率牽著走,影響程度甚至比油價大。廉價航空也是在低息環境下,才變得有利可圖。

名牌服飾有副品牌,航空公司也有,不過,這些年成立子公司的意義和上個世紀有很大差別。以台灣為例,過去中華航空扶植華信航空,長榮航空成立立榮航空,主要目的是在航線的分配。現在則是以價格為區分,華航主導在2013年年底成立的虎航,是第一家台灣籍的廉價航空。不只華航,幾乎所有主要航空公司,都採取這種擴張策略。

為什麼同樣航線,同樣的老闆,卻可以用一半的價格來經營?除了不提供免費餐點,降低托運行李重量這些減成本的招式之外,一定有更根本的原因。

對飛機這種昂貴的設備來講,財務成本是營運上很重要的因素,因為不管是自己買或是用租的,通常買的錢也是借來的,因此利率水平嚴重影響到每年攤提的費用。拿銷量最大的波音747為例,11年開始商業運營的747-8型,造價1億5000萬美元。在中國借人民幣的租賃成本超過10%,通常在15%。同樣條件,在台灣借新台幣就只剩3%、4%。當借款利率從台幣的標準升到人民幣的標準,同樣一架飛機,每年的財務成本就從500萬美元飆到2250萬美元。

別以為一五%年利率是黑社會的高利貸,在70年代能源危機之後到80年代開始降息循環之前,美國的30年期政府公債和台灣的銀行一年期定存利率,有很長時間是兩位數。套用到747的案例,這30幾年的降息效應就是財務費用從2250萬美元降到500萬美元。很多原本不能做的生意,一年毛利7、800萬美元到2000萬美元的,現在都可以做。營運成本必須很低的廉價航空,在這低息環境下,也就變得有利可圖。

如果這演化方向倒過來,每年利息支出從500萬提高到2000萬美元,是不是商業模式也要跟著倒轉?原來可以做的生意,毛利不到2000萬美元的,就變成賠錢貨?

會。而且很不幸,航空事業很難退出,沒有辦法這個月虧損,下個月就不做。想要減航班,縮減飛機架數降低成本,要花很長的時間。往往一反轉,就是全行業虧損,比過去的DRAM產業更慘。股神巴菲特兩次投資航空公司,都鎩羽而歸,導致他在某年的年報上說:如果萊特兄弟沒有把飛機飛上天,對投資人來說是比較好的。從飛機發明以來,固然有新加坡航空、國泰航空這樣年年獲利的傑出公司,但是所有航空公司百多年來的營運加起來,實際上是虧錢的。

債券市場是對利率反映最快的地方,但是類似航空公司這種資本密集的行業,也是被利率牽著走,影響程度甚至比油價更大。雖然市場已經警覺到此後應該是加息的機率高,但是在討論類似航空這種產業,這個可怕的利空,往往會被低油價給蓋掉。

再多想一層,就是考慮到這殺傷力強大,所以美國聯準會對於加息這件事,態度非常謹慎,預告兩年卻還遲遲不動手。就算開始加息,也不會快速大幅度地調整,免得重演日本長期通貨緊縮不成長的困窘。

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