對債主施壓、向盟友提現，川普解放日不是主震！08年金融危機經驗顯示：更凶猛的時刻尚未到來

延續本專欄在過去幾個月陸續提出的觀點，這裡再加強說明對當下市場的看法：

• 信任體系重新估值，實體資產優先。
• 川普是秩序破壞者，向盟友收割的政策還未出盡。
• 人工智慧（AI）、國防相關板塊，富裕國家的優先項目。
• 追蹤各國化債成效，對債主、自己越狠的債務國，就把資產往那裡移動

在與年輕的投資者對話過程中，我發現對於在投資市場中比較年輕的投資者，尤其是投資經驗少於20年的，需要重新理解重大的金融風暴時刻。

這次不一樣？08年金融危機有兩大誤區

就拿時間較接近的08年金融危機為例吧，許多人有很多誤解，會說，你看，08年大跌之後，全球市場很快就絕境逢生了，而且走出長多的行情了呀。好，先回顧一下08年金融危機，有幾個誤區點，你的理專、投資顧問、基金經理不會跟你說的。

第一、時間序。

08年危機，你以為危機是在2008年才出現的嗎？不是，先知者如塔雷伯（Nassim Nicholas Taleb）在2006年的「黑天鵝」一書中就提出他的不安。聰明些、認真的投資經理在2007年上半年美國第二大次貸公司新世紀金融申請破產時，嗅到危險訊號，但仍是很少數人。直到歷史標誌事件，158年歷史的雷曼兄弟破產，是2008年9月中的事了。

一年多的時間裡，雖然一直有新的次貸暴雷訊息，但是投資圈很多人並不認為次貸危機，會波及到資本市場的主板市場，這包含了大型金融機構的老司機CIO（投資長）們。

許多市場股價在2007年裡繼續高歌猛進，當年度10月份上海的外資基金公司還創下單日募資1162億元人民幣世界紀錄，上證指數也在2007年10月達到了6124點高峰，當時的一切依舊是盛世狂歡的光景，在股市多頭猛進階段，同時間次貸泡沫破裂的消息是一路伴隨著，但是投資者始終相信「這次不一樣」。

這就好似在台灣的山區，如果晴空萬里時發現樹林裡冒白煙，或是前方山坡有莫名的碎石滑落，你會知道要立即往回跑，逃命為先。

第二、擴張期 vs 收縮期。

金融危機之後，各國印鈔大賽，大水漫淹資本市場，也埋下了如今各國債台高舉的後遺症。2008年，全球化合作仍興旺，經濟處於擴張期，富裕國家有餘裕降低利率、增發債務，企業獲利仍在上升期，投資者對於新發債務仍有信心，甚至隨後多國出現負利率國債，債務發行者依舊可以以低成本獲得新的融資。

然而當下的環境，完全不一樣，甚至相反，目前是一場翻天覆地級別的結構重組，信任基礎被打破，就像一場大地震，主震可能尚未出現。

與08年不同，當年出事的是民間信用泡沫破裂，政府的信用仍在線，政府有餘裕收拾民間企業的爛攤子。目前各國受到累積數十年的債台拖累，中美日三大主要國家疲於應付信任受到挑戰的國債，政府信用破產了，還能期待誰來收拾這爛攤子呢？

所以，幾個大國在削減債務的努力，決定了這波經濟寒冬會持續多久？傷害多大？

企業獲利，必然全面下調。獲利下調並不可懼，怕的是「不確定性」。川普政府引發了全球政策高度不確定，企業會盤算是否要斷尾求生？還是多儲量準備面對不知要熬多久的寒冬？各種盤算就是不包含增產擴張，除了國防、AI 板塊之外。所以經濟收縮是必然趨勢。

背脊發涼！川普打算對外國投資者課資本利得稅

美國的路線，主要是對債主施壓、向盟友提現，這將傷害國家信用，但川普不管這麼多，他的核心目標是在這一任期內收拾掉美國半世紀過度浪費的爛攤子。

中國與日本的債務結構與美國不同，手中工具也不像美國這麼多。中國主要債主是自己人，所以施壓對象就是自己的老百姓，因此，我對於中國提振消費的路徑並不樂觀。但是，連摩根大通執行長傑米‧戴蒙（Jamie Diamon）這樣的老外都不得不承認中國老百姓的韌性。

我自己在對岸工作多年的經驗，也相信中國老百姓吃苦的抗壓力、服從性，需要納入投資決策因素之中。中國政府在處理經濟難題時，應對方式總能令人瞠目。

全球金融資產定價底層依據的定海神針（無風險資產）已經偏離，且尚未能重新定位好，也就是「信用」定價模式重估之中。三大信用評級公司對於主要國家、大型傳統藍籌股的信評調整。穆迪（Moody’s Ratings）在5月中下調了美國政府的信用評級，此前，惠譽（Fitch Ratings）在2023年、標普（S&P Global Ratings）在2011年對美國政府債務降級。

這一段調整，不只是單純的經濟循環，還伴隨著地緣政治、軍事威脅，共震效應更強，破壞力更大。繼5月中調降美國主權債信評等後，穆迪緊接著調降美國多家大銀行的存款評等，包含摩根大通、美國銀行、富國銀行，穆迪將三家大行的長期存款評等調降一級，並調降美銀以及紐約梅隆銀行旗下一些子公司的優先無擔保債務評等。

調降評級會引發連鎖反應，最直接的是這些藍籌股的債券利率必須調升，才能吸引新的資金。相對應的股市預期回報率會下降，企業獲利的預期會進一步調降。

沒有最糟，只有更糟。川普的極限施壓還沒結束，近日川普推出千頁的「大而美法案」（The One Big Beautiful Bill），其中第899款指向了對資本課稅，這一條款對於外國投資者，包含主權基金、企業、個人投資者課徵資本利得稅，此舉是將貿易戰的戰線延伸到資本戰，妥妥地「殺雞取卵」。雖然這一法案尚未落槌，單單有此想法而且寫入法案就已經令投資者背脊發涼。

各種金融性資產的前路充滿了迷霧，3A級國債信用也搖搖欲墜，避險資金的出路選項更為狹窄，因此實體資產成為當下的避難所，黃金的投資價值就穩若泰山。