美國經濟轉弱，聯準會第三季末可望重啟降息，郭恭克：利空提前反應，中長期債券將漸入佳境

事實上，以台幣計價的美債ETF價格近期之所以重挫，除因美國長年期公債殖利率居高不下，台幣匯率對美元升值亦是重要原因。台幣匯率4月升值3.59%，5月截至22日升值6.25%，累計4月、5月升值9.6%，造成在台灣募集發行的美債ETF淨值與價格短期大幅下跌。

圖一、美國7~10年公債ETF周K線(美元計價、未還原每月配息)

我國前4月出口總金額1782.3億美元，年增20.6%，進口1473.8億美元，年增20.4%，出超308.5億美元，年增21.6%。前4月對美出口461.24億美元，占率25.9%、年增32.6%，從美國進口149.75億美元，占率10.2%、年減20.9%，出超311.49億美元，年增96.8%。

台幣繼續升值空間不大　美債ETF投資風險降低

純從國際收支經常帳觀察，台幣匯率本就存在升值的條件，尤其是對美國出超金額甚至超過整體出超總額，對美元升值其實亦十分合理。

從央行國際收支觀察，我國雖享有高額經常帳順差，但靠金融帳高額的逆差(國內法人與自然人海外投資)，取得國際收支接近平衡。

以2024年為例，經常帳順差高達1126.32億美元，但金融帳逆差高達931.19億美元，顯示國內機構法人與自然人投資者，長期鉅額的對國外投資，讓台幣匯率維持穩定的區間盤整格局，台幣匯率波動區間主要受國際美元指數波動與外資淨匯入與淨匯出影響。

以台幣月K線觀察，從2000年以來，台幣匯率最高35.3元，最低27.375元，10年平均匯率為30.66元，20年平均匯率為30.962元。5月22日台北外匯市場台幣匯率收盤為30.024元，台幣匯率經4月、5月急升後，台幣匯率往下繼續大幅升值的空間，已自然壓縮，就匯率變動風險角度而言，對持有美債ETF的台灣投資者而言，投資風險已較第一季大幅降低。

圖二、台幣匯率月K線

影響長年期公債殖利率高低的主要因素有三，首先是通貨膨脹的預期，其次是總體經濟景氣展望的強弱，最後是債券的需求與供給力量消長。

4月下旬公告的美國3月個人消費支出物價指數(PCE)年增率2.29%，稍低於2月的2.69%；3月核心PCE年增率2.65%，低於2月的2.96%。顯示截至3月，美國物價上漲壓力處於舒緩趨勢。

美國4月CPI年增率2.3%，低於市場預期的2.4%與3月的2.4%，一般物價指數年增率連續3個月下降，創2021年3月以來最低點；聯準會(Fed)更關心的4月核心CPI年增率2.8%，與市場預期與3月的2.8%持平，並創2021年3月以來最低點。4月CPI與核心CPI月增率同為0.2%，均低於市場預期的0.3%。

圖三、美國CPI年增率走勢

圖四、美國核心CPI年增率走勢

無論PCE或是CPI指數，均同時維持下降趨勢，顯示美國通膨壓力保持趨緩的狀態，可能跟總體經濟走弱有很大關係。

市場擔憂通膨再起　Fed延後降息時程

美國10年期公債殖利率4月上旬從最低點3.85%，反彈最高到4.59%，與川普執意擴大關稅戰爭，引起市場擔憂美國國內通膨再起，脫不了關係，截至5月22日約4.61%，顯示川普政府提高進口商品關稅，仍對通膨展望投下不安變數，恐怕也是美國Fed延後重啟降息時程的主要原因。

圖五、美國10年期公債殖利率月K線

近期公告的美國通膨數據，顯示重要總體經濟指標持續弱化危機，消費者信心指數持續惡化，製造業與非製造業ISM指數同步走低，房市交易低迷，2025年首季GDP出現負成長，因民眾擔心高進口關稅而提前消費的汽車銷售卻逆勢上升。

圖六、一般性消費者信心指數

圖七、密西根大學消費者信心指數

根據FedWatch預測工具顯示，截至5月22日，美國聯準會6月利率決策會議(6月18日)維持利率不變機率達94.7%，7月利率決策會議(7月30日)重新啟動降息的機率僅28.8%，9月利率決策會議(9月17日)重新啟動降息的機率上升至67.6%。

年底之前，Fed降息一碼機率21.7%，累計降息兩碼機率39%，累計降息三碼機率28.2%，累計降息四碼以上機率7.0%，利率維持不變的機率僅4.2%。

由此可見，市場仍高度預期Fed將於年底之前維持降息步調，而重新啟動降息時程，可能落在9月份的利率決策會議。

圖八、芝商所FedWatch工具(6月利率決策會議)

圖九、芝商所FedWatch工具(12月利率決策會議)

綜合以上分析，台幣匯率反映我國對外貿易的高額順差，尤其是對美高額且快速成長的貿易順差，但4月、5月的台幣強勢升值已壓縮台幣匯率持續大幅升值空間。

截至4月，美國通膨數據尚未反映川普提高關稅可能的衝擊，但中、長年期公債殖利率已領先反應關稅效應，美國總體經濟存在轉弱風險將促使Fed於第三季末重新啟動降息，美國中、長年期公債殖利率位處長期相對高檔區，長期債券殖利率展望可能因美國總體經濟弱化而下降。（作者為鉅豐財經執行長）