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創業精神與創投文化 p.24

創業精神與創投文化  p.24

美國眾議院通過給予中共 PNTR,下一步則是等待參議院的表決同意; 在正常的情況下,參議院這一關應不會有多大問題。因為稍微懂得國際關係與政治運作的人都知道,讓中國這部經濟疾駛的大卡車納入在大家共同遵守的交通規則之中,總比讓它橫衝直撞要來得好。眾議員是為了要「貼近」民意,所以不得不民粹一番,在中國人權、自由、民主上頭作一點文章,討好選民,不過趨勢是擋不住的。

至於緊接著而來的 WTO,中共先台灣入會也已經是共識,據我得自美國外交部官員所透露的消息,台灣將會在中共獲得通過之後一個小時內入會。原因是如果兩者入會的時間間隔太久,等到中共拿到正式的會籍,台灣將不可避免要與中共就加入 WTO 等相關事宜進行談判; 任何國與國之間的談判都是正常且必要的,惟獨兩岸之間的談判只會讓事情更加複雜難料。所以或許當中共獲准通過加入 WTO後,會員國代表起身走動走動,或許去喝個咖啡,然後再進會場形式上討論一下台灣入會的程序,然後台灣就入會了。

和中國龐大的資源相比,台灣實在算不了什麼,但是為什麼國際社會在討好中國之際,也不敢完全忽視台灣的存在?我想,充滿活力的經濟發展應該是最重要的因素。而活力來自於開放的環境及創新的精神。

記得過去我們曾經提過,美國、以色列和台灣是全世界創投業最發達的國家。創投業要發達,必須要有創業的環境,比方開公司的條件不能限制太嚴格,任用或裁減員工的門檻要低;這一點就是歐洲和日本經濟活動最大的致命傷,因為開除員工的難度太高,使得企業在用人之初十分謹慎,自然限制了發展的空間。

此外,還要有人人都想當老闆的社會文化層面,這點台灣應該可以拿下全球第一名的寶座,很少看得到有這麼多老闆、有這麼多人想做老闆的社會,最後,是這個社會要能容許失敗的存在。創業的風險本來就很高,如果創業不順利,這一輩子就再也站不起來,會壓抑人們創業的動力;美國人最崇拜的不是百戰百勝的英雄,而是嘗過失敗滋味再獲得成功的人。日本就不行了,一失敗就要切腹謝罪,一個人有幾個肚子好切,而一想到得切腹,又有幾個人敢嘗試創業?

我的第一份工作是在美國的波士頓銀行,承辦高科技企業的貸款部門,當時美國有兩個高科技中心,一個是矽谷,一個是波士頓,兩個差不多一樣大;後來矽谷愈來愈大,相對地,波士頓就益形縮小。那個時候我們放款的對象多是規模較小的公司,投資或放款給高科技公司,風險都比較大,但是一旦成功,報酬率也高。為了減少失敗的機會,銀行內部開玩笑認為,如果一家公司的老闆沒有失敗的經驗,就不能貸款給他;因為失敗過的人會更珍惜再來一次的機會,面對企業經營也會更謹慎、更有經驗。

在八○年代中期, 美林證券開發了一項很複雜的金融產品,叫做「 CMO (房子貸款證券化,相信我,你不會想要知道它的全名和真正內容的)」;那時美林從所羅門兄弟公司找來一位開發這項業務的電腦高手,沒想到這位老兄寫的電腦程式有問題,最後讓美林在這項業務上虧了一億一千萬美元,當然他也被美林請走了,大家都以為他已經玩完了。

這時我已經在 BEAR STEARNS 證券工作,這家公司的老闆非常聰明,竟然找來這位老兄負責 BEAR STEARNS 的 CMO 業務,老闆的想法是, 這位老兄已經為犯過的錯付出慘痛的代價, 這輩子不太容易再犯同樣的錯,果然後來 BEAR STEARNS的 CMO 業務做得很好。 所以擁有創業的精神,再加上犯錯的經驗,便能成就一個充滿創業機會的環境。但是並不是每一個社會都能容許這種情況存在。

話說回來,創業是一回事,創業投資又是另一回事,這是一項比較新的投資標的。而新的投資市場要經過一些循環才能漸趨成熟。

創造垃圾債券風潮的 Michael Milken, 在研究所時寫了一篇〈有問題公司的債券〉的論文,他發現即使把風險也加計進去,投資這些有問題公司的債券利潤,還是要比投資一般正常公司債的利潤來得高,因為這個市場不為人知,所以隱藏著不小的超額利潤,於是他開始從事這類債券的投資。但是當 Milken 的垃圾債券做得又大又成功,市場資金大量湧入,垃圾債券的價格被炒高,壓縮了獲利空間,後來 Milken 遭到證管會調查移送,進而被關,也導致垃圾債券市場的崩盤。

再往前看,大約一百二十年前,美國根本沒有所謂的股票市場,只有債券市場;當時雖然有股票,但是那只是公司所有權持分的概念而已。後來股票的持有人發現股票也可以交易買賣,而且交易的利潤比債券好得多,於是資金不斷湧入股市。在一九二九年大崩盤的前七年,美國股市也正處於大多頭行情,而當時股票市場的歷史還不是很久。

把時間拉回來,垃圾債券因為有 Milken 的成功實例,讓很多人願意接受及參這個市場,甚至連一向保守的退休基金和壽險公司也進場。不過資金一多,價格就被拱上去,利潤也就不見了。同樣地,過去三年那斯達克的大漲,也是創投資金推波助瀾的效果。

著名的耶魯大學有一個校友捐的基金,最近的操作績效很好,他們的理論是,有太多的人投資上市公司,以致股票的溢價過高,所以他們專找一些沒有上市的標的投資,像是房地產、木材,以及未上市公司。看起來,投資和群眾運動一樣,人多的地方不要去,人一多,投資利潤就會縮水;人一多,群眾運動就會失控。

台灣的創投規模都不算大,因為他們投資的公司都很小,所以用小小的規模就可以應付。許多新興產業剛開始的規模都不大,等到慢慢整合起來,就會展現力量;在美國也有一種說法,就是創投本身也會整合,到最後會區隔為大創投及小創投,大創投的主要功能是為被投資公司做背書保證;一些有名的創投參加的案子,成功的機率也比較高。

小創投雖然沒有品牌知名度,但是只要在某一個領域有特殊的專長,很容易找到有潛力的小公司;小創投先投資小公司,等到公司規模慢慢大起來,下一次增資時再找大的創投參加,再來就是 IPO 上市募集資金了。 同樣地,IPO 要成功,找知名的投資銀行,如高盛、美林、摩根士丹利等,成功的機會也大得多。

最近出版的《經濟學人》雜誌說,這兩年來創投基金所募的錢是過去二十年的總和,這可能表示創投市場已經過熱了一點;同時退休基金、壽險公司的錢也進入創投基金系統,這會不會是另一個垃圾債券的翻版?台灣也有一百五十多家創投,也募了不少錢,尤其一些傳統行業,如營建業、金融業也紛紛藉由成立創投來轉型,這種轉型方式不能說不對,只是更加刺激了資金朝創投業集中的程度。

創投業要成功的另一個因素,是要有一個發達的股票市場,股票的流動性佳,讓創投敢投資小公司,等到小雞長大了,很容易便可以從資本市場取回投入的資金,繼續進行下一個投資。這點從美國及台灣股市的情況就可以了解。

但是目前的問題是,過去創投公司獲利的經驗會讓市場的資金不斷湧向創投基金,也會鼓勵更多的個人或企業成立創投公司;當新的創投公司不斷成立,但是他們未必有資格、有能力挑選投資對象,一些不值得輔導的公司仍舊可以透過創拿到它原本不該拿到的錢。當創投找不到好的公司投資時,差一點的公司也會當成寶一樣地炒作。這些公司初期還拿得到錢胡亂做一些計畫,萬一讓它混上市,又會如何?

同時這些被投資公司從只有一、二位專業的創投法人投資,一躍而成為廣大散戶的投資對象,公司的經營者準備好了沒有?會不會有調適上的問題?TAISDAQ (店頭市場)一年幾十家新掛牌公司,面對的是九九%的散戶市場,這不管是對掛牌公司或是散戶都是不公平的。 而這種情形不要說 TAISDAQ 沒有經驗,連美國都還未真正被測試過。

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