尋找危機時代的投資新機會

熱潮究竟從何時湧起？也許是從該死的房地產市場突然陷入狂熱時開始。當時投機新手像進出股票一樣買賣熟地（譯註：subdivision lot，指已經過詳細劃分、產權清晰、配套完善，可立即從事建築開發之土地），短短幾周甚至幾天內，就能輕鬆賺到兩倍甚至三倍的利潤。不過，也許情況是在更早之前就已失衡——也就是建立在新科技與新產業之上的「新經濟」，蠱惑一般人將畢生積蓄，全都投入華爾街進行豪賭之時。

政治人物和政策制定者非但沒有出面阻擋這個「快速致富」的大陰謀，反而為這股歪風加油打氣。地位崇高如美國總統的當權者甚至還公開宣示，政府不應干擾企業，而美國聯準會（Fed）也沒有積極出面壓抑這股投機風潮。人們大力推崇金融革新和實驗，對經濟成長所形成的巨大貢獻，在此同時，全新形態的金融企業不斷地興起，四處向缺乏經驗的投資者，推銷鮮少人理解的證券；尤有甚者，它們更為數百萬甚至數千萬名借款人，提供龐大的信用額度。

一個世代的結束 危機演變其實有跡可循

到了某個時點，熱潮演變成泡沫。不管是高高在上的銀行或一般消費者，所有人全都大膽使用高額的槓桿，一味堅守著「價格只會漲不會跌」這個明顯可疑、但卻對世人有著古怪強大吸引力的信念。接著，崩盤之日終於來臨，隨著它的回聲傳遍華爾街擁擠的街道，連歷史悠久的機構，都在恐懼的債權人包圍下開始動搖。

風暴當然自有暫時平息之日，在這些短暫的平靜期，某些人開始宣稱最糟的情況已過去，但是，事態卻旋即惡化。許多金融企業墜入深淵，雖然有少數投資銀行，如最負盛名的高盛集團（Goldman Sachs），有幸得以逃脫大火的紋身，但其他歷史悠久的企業，卻在一夜之間崩潰。龐大的信用額度在一夕之間蒸發，金融體系精巧的借貸機制，也因此停止運轉，到最後，連信用優良的企業，都得為解決（到期）負債續期展延問題而疲於奔命。

當股票市場崩盤，查封案件隨即大幅增加，企業破產頻傳，消費者也停止消費，大量的「龐氏騙局」（Ponzi scheme）終於開始被攤在陽光下，金融產業處處充斥詐騙與互相勾結的證據，也無所遁形。此刻，美國的病症已經傳染給世界的其他地方，外國股票市場、銀行和投資公司也紛紛倒地不起，失業率狂飆、工業生產大幅停擺，物價下跌更引發通貨緊縮的疑慮，這是一個世代的結束。

過度依賴美元利差 泡沫若萎縮 全球陷險境

以上所描述的並不是幾年前的故事，而是八十一年前的經濟大蕭條（Great Depression）前夕所發生的事。當時的情形和現在一樣，房地產和股票的泡沫、金融監管的鬆散以及大量的金融創新，「合力促成」了一個泡沫，當這個泡沫破滅，華爾街的金融體系幾近瓦解，一般商業界則陷入嚴重的經濟衰退，世界各地的經濟也跟著崩壞；再以此比較最近這一場危機，竟能找出那麼多相似之處，著實令人毛骨悚然。但這並不是巧合：當年引發大蕭條的那幾個禍根，也在我們這個時代的「大衰退時期」（Great Recession）發生前幾年，開始產生作用。

回顧現代資本主義的歷史，危機是常態，而非例外。

在二○○七年到○八年全球金融危機期間，整個世界都陷入深淵。○八年第四季與○九年第一季，全球經濟活動衰退速率，更是大蕭條以來首見。幸好許多國家都採行明快且激進的政策措施，全球經濟才終於止血。

雖然這次的集體回應並不完全協同，也不盡然謹慎，但卻成功阻止了另一場經濟蕭條的發生，全世界的經濟也止住了自由落體般的重挫趨勢。目前通貨緊縮的危險已減輕，整個世界也開始復原。起初是新興經濟體先復甦，而到○九年第三季，多數先進經濟體也紛紛停止衰退。

不過，儘管全球經濟已開始反彈，隱含的風險和弱點，還是可能會在未來幾年再次引發新的危機。其中一個可能結果是：財政赤字爆炸，迫使某些國家違約不償還國家債務，或訴諸印鈔機來減輕負債壓力，結果導致一九七○年代那種高通膨夢魘再現。

另外，還可能爆發其他棘手的問題，極端寬鬆的貨幣政策和量化寬鬆手段，加上投資界對美元利差交易的依賴程度越來越高，這可能會促成另一個遠比剛破滅的那個泡沫更大的泡沫。若這個泡沫突然萎縮，風險性資產的價值和全球財富將大幅縮水，讓全球陷入二度衰退的險境。

新興經濟體強勢 仍無法避免受美國拖累

表面上看來，我們可以合理預期，多數新興經濟體將得以繼續維持介於五％到八％的強勁中期成長，當然，各國的成長率不盡相同。這個成長率，遠高於多數先進經濟體未來幾年的二％或三％經濟成長率。

新興經濟體的強勢，和它們在最近這場危機爆發時所擁有的優勢有關。除了部分中歐與東歐國家以外，新興市場的金融與家庭部門，都比較沒有過度使用槓桿的問題，而那正是很多先進經濟體的致命弱點。此外，由於幾十年來，這些國家都曾接受過金融危機的洗禮，所以它們的金融體系都經過清理，同時，這些國家在危機過後，也都實施良性的財政政策，並設法讓央行得以不受政治壓力干擾，因此能維持更穩定的物價。

上述優勢和過往經歷所得到的教訓，讓這些新興經濟體得以順利度過這次危機。這一次，它們實施有效的貨幣與財政政策來恢復需求和成長，奠定了快速復甦的基礎。事實上，如果這些經濟體，能堅持危機發生前所採行的市場導向改革與政策，它們多數應該都能維持健康的成長。

當然，這是最佳假設情境。不過，我們也須牢記幾個警訊。

首先，這些經濟體都無法自給自足，它們和較先進經濟體的貿易與金融關聯性很高，所以無法完全和先進經濟體的問題脫鉤。美國經濟復甦遲緩將不可避免的拖累新興市場，即便是最有活力的新興市場，都難逃被波及的命運。

俄羅斯成為「假金磚」南韓、土耳其、印尼看俏

最近這一場經濟危機讓剩下幾個金磚國家可能成為「假金磚」。原油與天然氣價格大漲，原本讓俄羅斯獲益良多，但這也掩蓋了該國經濟的疲弱面——尤其是使用過高槓桿的銀行與企業。俄羅斯經濟在○八年成長八％後，隔年又以同等驚人的幅度衰退。

事實上，世界上還有其他幾個國家比俄羅斯更有資格取得金磚國家地位，只須把ＢＲＩＣ（巴西、俄羅斯、印度、中國）這個縮寫字稍微修改一下就好。由於南韓的潛力非常大，所以建議將它列入金磚國家俱樂部（由ＢＲＩＣ變成ＢＲＩＣＫ）的聲浪甚至更強。南韓是一個成熟的高科技經濟勢力，它具有創新、活力等特質，而且擁有非常多高技術勞動力，它的唯一重大問題是，北韓有可能會垮台，屆時恐怕會有大量難民湧向南韓。

土耳其也值得列入這個核心集團。它的銀行部門體質強健，國內市場欣欣向榮，人口數字龐大且正持續成長，創業部門嗅覺敏銳，且在勞力密集型製造業方面擁有相對優勢。再者，它〔目前是北約國家組織（ＮＡＴＯ）和歐盟成員國候選人〕和歐洲、中東和中亞關係都非常密切。

印尼可能是這幾個國家裡最強的候選人。它是世界上最大的回教國家，該國的中產階級人口快速成長，政治環境穩定且越來越民主，另外，儘管全球衰退造成損害，但它的經濟表現還是比很多亞洲國家出色。

印尼不僅展現強勁的經濟復原力，它的國力也明顯上升。儘管印尼的人口多元化，且有分布極為分散的特質，難免令人懷疑，它是否有能力轉型為世界級經濟體？不過，這個國家已成功擺脫軍人獨裁的遺毒，並已從多重逆境中復原。雖然九七年的亞洲金融危機、○四年的南亞海嘯以及激進派回教徒的崛起，確實都曾造成一些損害，但印尼卻繼續以令人驚豔的速度前進。

儘管目前印尼的人均ＧＤＰ，和其他可能成為金磚國家的候選國比起來，依舊偏低，但它的潛力卻非常引人注目。它仰賴出口的程度比其他亞洲國家低（更別說俄羅斯了），而且它的木材、棕櫚油、煤和其他資產的市場，早已吸引非常大規模的外來投資。在此同時，雅加達政府秉持堅決的打擊貪腐立場，同時也開始著手解決一些結構性問題。目前連人口結構趨勢都有利於印尼的發展，它的人口高達二億三千萬人，已是世界上人口第四多的國家，總人口數約當德國和俄羅斯的總和。

無論是金磚四國，或巴西、印度、印尼、中國，或巴西、俄羅斯、印度、中國、南韓等組合，世人對它們的吹捧，全都反映出一個重要的長期趨勢：更廣泛的新興市場經濟體的經濟、金融與貿易勢力的崛起。最後的結果將如何演變，依舊有待觀察。中國、印度和其他主要新興經濟體全都面臨屬於它們自身的挑戰，也全都必須推動非常具體的改革，才能更上一層樓。不過，無論如何，未來幾年，上述多數國家的全球經濟地位都將越來越重要。

魯比尼認為，過度寬鬆的貨幣政策以及對美元利差交易的依賴，很可能形成另一泡沫。（圖片來源／Top Photo）

學不乖！泡沫危機不是意外，是常態

無論是高高在上的銀行或一般消費者，人們總會相信「只會漲價不會跌價」這個明顯可疑的信念。於是，似曾相識的泡沫危機一再發生

1637年荷蘭鬱金香泡沫——相信只會漲價不會跌價！
在投機者的拉抬下，鬱金香價格上漲到天價水準，投機交易演變成全民運動。
影響/ 賣方大量拋售，群眾恐慌使價格崩跌，經濟強國荷蘭步向衰落。
 

1825年第一次全球經濟危機——相信需求永遠不退！
英國大量購買南美公債，創造出南美市場驚人的需求泡沫，英國業者積極擴張，需求降低後，泡沫破滅。
影響 /英國無數銀行和企業倒閉，信用幾乎完全停擺。之後約每10年又發生4次此類資本主義週期性的經濟危機。
 

1907年美國銀行危機——相信資產不會跌價！
美國股票與房地產投機熱潮瓦解，又因銀行流動性不佳，讓恐慌開始擴散，擠兌風波就此蔓延到全美國。
影響/ 由美國銀行家J. P. Morgan出面與銀行家們達成協議，阻止擠兌的情況蔓延。這次危機促使美國成立聯準會。
 

1929~1933年大蕭條——相信經濟不會衰退！
一次戰後美國信心十足，炫耀式消費逐漸吹出經濟大泡沫，隨股市崩跌，泡沫破滅，引發嚴重流動性緊縮，演變為經濟蕭條。
影響 /美國建國後最嚴重的經濟蕭條。失業率躥升至24.9％，9千多家銀行暫停營業或倒閉，甚至引發二次世界大戰。
 

2000年網路泡沫——相信網路科技的本夢比！
當時重大的技術革新——網際網路，引導人們預期高成長時代來臨，吸引投資人爭相介入，進而引發泡沫的生成。
影響 /許多相關個股重挫8成以上，成千上萬的網路公司倒閉，慘況波及全球，隨後陷入經濟衰退與通貨膨脹之中。
 

2008年次貸危機——相信房價永遠不跌！
次級房貸違約率遽增，其所衍生的證券價值也跟著崩跌，使用高槓桿的金融機構承受巨大損失，經濟陷入信用緊縮窘境。
影響 /貝爾斯登及雷曼兄弟接連倒閉，恐慌情緒瞬間擴散，金融體系陷入危機，全球股市像自由落體般重挫。

末日博士危機經濟學：魯比尼給全世界的大預測（CRISIS ECONOMICS：A Crash Course in the Future of Finance）

作者︰魯比尼（Nouriel Roubini）史帝芬．米姆（Stephen Mihm）
譯者︰陳儀
出版︰大塊文化（2010年09月）

魯比尼(Nouriel Roubini)