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巴菲特竟然不買股票了! P.115

巴菲特竟然不買股票了! P.115

「已經連壞了三年,第四年應該會有像樣的回升」成為流行的想法,台灣股市的投資人更在利率走低、游資充沛的環境下,許多傳統產業股都大漲一波,散戶也才剛剛進場,巴菲特卻高喊:「股票買不得!」好不容易升溫的人氣又潰散了,一向溫和的巴菲特,這次出手為什麼這麼重?

二○○三年三月八日, 是許多股市投資人傷心的日子, 「投資之神」巴菲特﹝Warren Buffett ﹞在這天發表他一年一度、全球矚目的《致股東報告書》, 令人訝異的是,一向溫和的巴菲特,卻在美伊戰爭前夕的脆弱時刻,丟出了兩顆超重量級的炸彈;第一、他說:「即使股市已經連跌三年,目前卻還找不到值得投資的股票!」第二個訊息更嚇人,巴菲特說:「衍生性交易的惡靈已經從瓶子裡面跑出來了,他們可能是金融市場的毀滅性武器!」

投資之神不買股票,無異給全球投資人一記當頭棒喝,尤其是,今年年初許多人看好股市,「已經連壞了三年,第四年應該會有像樣的回升」成為普遍流行的想法,台灣股市的投資人更在利率走低、游資充沛的環境下,許多傳統產業股都大漲一波,散戶也才剛剛進場,被巴菲特這麼一喊,好不容易升溫的人氣又潰散了,一向溫和的巴菲特,這次出手為什麼這麼重?


投資績效創下二十一年來最佳成績

巴菲特並沒有賠錢,而且操作績效創下二十一年來最優異的表現,他的柏克夏投資公司﹝ Berkshire Hathaway Inc. ﹞去年的淨值報酬率達到一○%, 相對於史坦普五○○指數下跌二二%,投資績效超越大盤達到三二%,是一九八一年以來表現最好的一年。柏克夏公司的股價走勢也相當強勁,過去兩年在每股六萬五千美元至七萬五千美元的區間內遊走,並沒有受到股市整體下挫的影響。

而且,巴菲特目前的持股部位仍然高得驚人,他現在總共持有高達二八三‧六三億美元﹝近新台幣一兆元!﹞的股票,其中單一公司持有超過五億美元的,就有包括美國運通、可口可樂、吉利、富國銀行、 華盛頓郵報、H&R Block、M&T 銀行、慕迪公司在內的八家公司,如此龐大的投資部位,公開唱空股市,對自己一定非常不利,他的道理究竟何在?

仔細研究巴菲特的論證,我們得到的印象是,他對自己的持股有信心,但是,對於整體市場風險、以及大多數上市公司的前景卻憂心忡忡。巴菲特說:「我對自己的持股越來越有信心,因為過去一年股市下跌,我們投資公司的獲利卻有相當成長,使得股價顯得越來越便宜。」


有時候成功的投資仰賴於「不投資」

但是巴菲特提醒投資人:「由於大泡沫投機,大多數公司的股價被炒得太高,因此即使市場已經下跌三年,股市卻仍然處於宿醉未醒的階段。」「我們幾乎找不到值得投資的對象。 ﹝ We still find very few that even mildly interestus. ﹞」

巴菲特說:「我一向熱愛股票,不買股票與我們的天性相違背,在我六十一年的專業投資生涯裡面,有大約五十年都有買到好股票的機會。」他的標準是:只要被投資公司的稅前獲利能夠超過一○%﹝換算成稅後獲利約為六%到七%﹞,就有興趣。「說實在的,現在銀行利率那麼低,抱著現金每年的收益不到一%,坐擁現金不買股票的確很難過;但是,有時候,成功的投資仰賴於不投資。﹝ Butoccasionally successful investing requires inactivity. ﹞」

更令人訝異的是,巴菲特這次公開對衍生性金融操作宣戰,他在《致股東報告書》裡面,闢了一個章節,用將近三頁的篇幅提出他對衍生性金融商品的憂慮,巴菲特一點也不掩飾,他說,「我們視衍生性金融操作是定時炸彈,影響的不只是買賣雙方,更威脅整個經濟體系。……衍生性操作是毀滅性的武器( financialweapons of mass destruction )。」

根據美國聯邦準備理事會的估算,目前全美國﹝不含亞洲與歐洲﹞的衍生性金融操作餘額大約有一百二十七兆美元,到底要不要對金融機構的衍生性金融操作進行嚴謹的規範,過去十年來一直是政府與金融機構最熱烈爭辯的焦點,一九九八年, 由兩位諾貝爾經濟學家主導的長期資本公司 Long-Term CapitalManagement,因為外匯與債券的衍生性操作失利,一度引起金融市場的危機;但是在 Fed 以及各大金融集團的緊急援助下度過難關。


衍生性操作涉及風險無人可以掌握

隨後, 在網路泡沫熱潮呼風喚雨的世界通訊﹝ WorldCom ﹞與恩龍﹝ Enron ﹞破產之後,他們利用衍生性操作虛灌盈餘、隱藏巨額虧損的做法,再度引起爭辯,但聯邦準備理事會主席葛林史班還是認為,如果以政府的力量涉入,將使得衍生性操作的創新能力受到重創,許多專家認為,衍生性的實際操作對於緩和金融市場的下挫有相當的貢獻。

但巴菲特顯然是站在反對的一方,他說:「我們只知道,我們根本不知道衍生性操作涉及到多大的風險。」根本的關鍵在於,不論衍生性商品如何設計,最後一定仰賴交易雙方的信用,這往往要在十年、二十年後合約到期才會清算,但是獲利或是虧損﹝通常是帳面的獲利﹞卻已經在當年的財務報表上顯現,這使得公司的財報被過度樂觀的誇大,因為基於人們報喜不報憂的天性,獲利被預先承認,但是交易對象長達十年、二十年的信用風險卻被忽略。

巴菲特自己才剛剛關掉一家衍生性操作的公司, 當年他買入通用再保險公司﹝General Re ﹞時,對方帶了一個拖油瓶進來, 這個拖油瓶雖然稱為證券公司﹝General Re Securities ﹞,主要的業務卻都是衍生性的操作,巴菲特剛開始並沒有太多意見,甚至還對媒體表示這家證券公司的前景看好,但是,他後來發現不對勁,想要把這家證券公司賣掉,最後因為找不到買主,只好關門大吉、認賠了事。


骨牌信用風暴一觸即發

問題是,這樣的公司並不是關門就可以結案的,巴菲特公開說,在公司關門之後,「還有高達六十五億美元的應收帳款,以及需要幾十年才能解除的義務」,巴菲特找了專業的會計師想要釐清糾雜不清的交易關係,在長達十個月的清理之後,仍然有一萬四千多件合約無法清理,涉及六七二個交易對手遍布全世界,會計師對於這些衍生性合約的真實價格,也是意見紛紜,無法取得共識。

如果一家小型的證券公司都搞得這麼複雜,那麼那些商業銀行、投資銀行、全球四處投資的企業財務部門的帳冊,恐怕就更難以掌握了,而且這些交易彼此都像連環船那樣環環相扣,彼此靠著對方、以及另一個下手機構的信用來維持,一旦其中任何一個環節出錯,後果不堪設想。

巴菲特是全球最大的金融投資家,當然不可能避免衍生性的金融操作,他說,許多專家認為衍生性操作有利於穩定金融體系、促進交易、避免個別機構的風險,這些他都同意,而且他自己、以及旗下的保險公司也都進行巨額的衍生性操作,但是,由於總體經濟的環境越來越惡劣,而且進行衍生性操作的機構家數越來越少,一旦出現重大的事件,非常可能觸發骨牌式的信用風暴。

巴菲特說: 「衍生性操作的惡靈已經從瓶子裡跑出來了。 ﹝ The derivativesgenie is now well out of the bottle. ﹞」, 雖然通訊公司與能源公司的破產已經發出警訊,但是衍生性操作的風險卻仍然在快速擴大,因此柏克夏公司只能全力追求自身財務結構的穩定,至於無人可管的衍生性操作,將是金融市場的毀滅性武器, 潛在威脅目前還隱藏著, 但是一旦爆發, 就會致命﹝ In ourview, derivatives are financial weapons of mass destruction, carryingdangers that, while now latent, are potentially lethal. ﹞。


看好企業重組的垃圾債券市場

不過,巴菲特也不是全面悲觀,他看好企業重組的市場,過去一年,柏克夏公司參與企業重組、購買垃圾債券或是提供融資的金額暴增六倍,到去年底承諾投資金額已經高達八十三億美元!

例如柏克夏在今年二月十一日就宣布,考慮投資柏靈頓工業﹝ BurlingtonIndustry Inc. ﹞五億七千九百萬美元,柏靈頓本業是跨國的紡織公司,在服飾、室內裝潢、地毯三個市場具有全球領導地位,但是因為財務結構不佳,在二○○一年宣布破產重組。

根據柏靈頓的重組計畫,巴菲特投入五‧七九億美元,可以讓該公司成為「零負債」公司,原有的債權人,有擔保債權十足償還、無擔保債權以三五%的比率清償,原有股東權益則全數清除歸零。巴菲特則認為,企業成功的三個要件:優異的經營團隊、專業的員工、以及健全的財務結構,柏靈頓擁有前兩項,巴菲特則提供財務支援,因此柏靈頓的前景將非常看好。

類似柏靈頓這樣的公司,已成為巴菲特投資的焦點,企業重整、汰弱擇強,將是全球經濟緊縮潮流中的投資主流,信不信由你!

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