1月21日歐亞股市的重挫，讓投資人對未來的信心崩潰，雖然聯準會隨即祭出降息以期挽回信心，但看起來降息魔杖仍解決不了經濟衰退的問題。
可是聯準會的魔杖並不能解決使市場和經濟受阻的根本問題。老實說，我們正展開一個漫長與艱困的過程，那就是釐清後科技時代的泡沫榮景有多少是真的，又有多少是來自信貸所掀起的熱潮，而答案也將決定我們會預見什麼情況。
房市衝過頭了，因為有太多買方借了他們負擔不起的次級房貸，結果就是房屋價值降低。可是經濟走下坡可能不光是影響到房市。家戶支出、消費債務、金融產業獲利，一切可能都需要逐步緊縮，才能回到足以維持的程度。這對投資人和全球經濟來說是個壞消息，因為經濟成長還是十分仰賴美國的消費。
就連近期的生產力提高是否由超額信貸所引動，這點可能也要重新評估。假如生產力成長減緩，經濟就會停滯，實質薪資就會減少，企業盈餘目標就會更難達成，通膨風險就會提高。但我們無從得知，近年來的成長必須下修多少，我們對未來的期望又必須降低到什麼程度。就目前而言，以下是一些值得觀察的重要層面。
個人支出：消費借貸暴增
聰明人的原則很簡單：不要入不敷出。有很長一段時間，美國經濟都遵循著這個原則。早在六○年代，如果以國內生產毛額來衡量，隨通膨調整的個人支出基本上都是跟著整個經濟成長走。
這個模式在九○年代出現了轉變。到了○七年的第三季，十年的消費成長率是三．六％，同期的國內生產毛額成長率則是二．九％。這個落差相距甚遠。假如過去十年來，消費支出與之前一樣是跟著整個經濟走，美國人現在一年的花費大概還不到六千億美元。而從○一年以來，額外支出的總額大約是三兆美元。
現在的問題在於，在這多花的三兆美元中，我們必須還的有多少？美國實際的消費支出會落後整體經濟好幾年嗎？假如會的話，進口就可能受到衝擊，因為糧食和醫療保健之類的必要開銷應該會持續走強。若非如此，隨著全球化和廉價商品從海外湧入，實質支出增加就可能成為合理的反應。在這種情況下，消費支出可能不會減退，但也不可能跑得比其他的經濟層面要快。
從九七年以來，隨通膨調整的消費債務每年平均增加七．五％，比之前十年的比率四．二％要快多了。假如美國人一直以九七年以前的步調借款，債務大概不到三兆美元。
而對可能想借更多錢給消費者的銀行和其他金融機構來說，這些多餘的債務也形成了巨大的障礙。
企業盈餘：回到八○年代
近年來的獲利很暢旺，並幫忙拉抬了股市。可是令人遺憾的現實情況是，獲利飆漲主要是集中在一個層面—金融服務。相較之下，過去十年來，非金融公司的盈餘平均大概是國內生產毛額的五．三％，與八○年代中期以後差不多。
問題在於金融獲利的成長有多少可以維持下去，有多少則會隨著信貸熱潮結束而消失。麻煩的是，沒有人知道銀行會受到多大衝擊。
生產力：實質成長不如預期
過去十年來，生產力是以每年二．六％的速度成長，比之前十年的每年一．六％要快。這個多出一％的生產力成長代表美國經濟的年產出大概多了一兆美元。不過，儘管產出增加，美國消費者也多欠了三兆美元的債務。
假如經濟是由超額借貸刻意拉抬起來，它所反映出來的現象就是產出增加，以及想當然耳的生產力提高。這表示一旦借貸縮減到歷史平均值，真正的實質生產力成長可能就會比我們想像中要低。當美國成長減緩、生產力下滑，它對外國投資人的吸引力就會降低。
投資人大概考慮到美國稍微衰退的可能性，可是沒有人知道美國消費趨緩會不會危及世界經濟。另一個問題是，美國消費走跌會對海外企業投資影響到什麼地步。中國和其他地方的工廠如雨後春筍般出現，以滿足美國的需求，但要是需求衰退呢？
這些都是發人深省的問題。有一點足堪告慰的是，除了可恨的意外，美國經濟也會帶來可喜的意外。也許會冒出新的力量把經濟往前推，並維持強勁的支出，而這也是目前每個人都想知道的事。
（By Michael Mandel）
聯準會無力解決的問題
