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跌破淨值 面板股中長期買點浮現

跌破淨值  面板股中長期買點浮現

蘇雙富

台股

攝影組

606期

2008-07-31 13:46

友達、南韓LGD法說會的消息不如市場預期,使得股價反彈力道備受壓抑,雖然今年面板產業有淡旺季互換的味道,但從過去經驗來看,股價跌破淨值都是中長期的買點,值得投資人分批承接。

韓國LGD(樂金顯示器,前LPL)第二季獲利約二三○億元,較首季續增六%再創新高,表現居面板廠之冠。只可惜存貨也同樣創新高到四二二億元,較首季暴增三五%。

 

面板廠都面臨存貨上升問題

 

LGD計畫將今年資本支出提高至一三六七億元,較去年大增逾三.六倍,也較四月初宣布的一○二○億元上修三四%。但法說會當晚,LGD ADR股價下跌近五%,顯然投資人相當在意存貨水準與資本支出。

 

友達公告第二季獲利為二○三億元,較首季減少近二五%,尚符合預期。存貨增加一七%至四三七億元,並維持今年資本支出一千三百餘億元不變。值得一提的是,友達第二季一口氣償還了三九○億元銀行借款,單季利息費用由八億元降至五億餘元,積極改善財務結構。

 

韓國三星第二季的LCD營收雖大增九%,但營業利益率卻下滑二%為二一%,與LGD等同,但仍高於友達的一九.五%;由於面板出貨價僅小跌二%至三%,顯示製造成本下降幅度已縮小。至於奇美電,預估獲利應該有一三○億至一四○億元,存貨勢必也大幅攀升。

 

早在今年四月底法說會結束後,市場仍樂觀認定下半年將供不應求時,《今周刊》就一直強調上半年淡季不淡,勢必隱含著下半年旺季不旺;恰巧這一波遇上高油價引發的全球性通膨,次貸風暴餘波蕩漾,消費者又得緊縮支出。

 

這波需求疲弱現象,在六月的最後一周瞬間爆發開來。友達、奇美電突然接獲品牌客戶停止出貨要求,面板報價也在七月上旬大跌,目前尚無法判斷這次究竟只是純粹的市場庫存調整(友達的說法),還是新一波循環的起跌點開始(市場的擔憂)。

 

提前備貨  淡旺季互換

 

即使LGD仍預估第三季面板出貨面積可較第二季續增逾二成,且跌價低於一五%,但激增的存貨以及巨額的資本支出計畫,很難獲得市場認同。雖然報載LGD樂觀認為通路庫存將在七月底消化完畢,八月可再現旺季需求,惟向其高層查證後發現,這並非出自LGD內部看法,純粹是媒體的臆測。

 

再對照一下友達的說法,TV、NB面板通路庫存維持在旺季前備貨水準,僅監視器多出一至二周庫存,只須一到二個月消化;只不過這樣的預測基礎,還是建立在IT產品返校需求以及TV傳統旺季需求上。然而,友達展望第三季大尺寸出貨量僅微增五%,似乎也不是很樂觀。

 

理論上,面板產業應該也會依循著電子業模式,呈現上下半年四六比。但過去在○二年、○四年、○六年每隔兩年,就會發生上半年獲利反倒比下半年好的狀況,今年恰好又再度出現。歸咎原因,主要是供應鏈廠家會對供需缺口的預測值,提前進行備貨、拉貨、囤貨等行動,才會造成淡旺季互換的狀況,但最終累計的年出貨量其實差異不大,只是分布的季度有所更動。

 

第二季大尺寸TFT占基板面積排名依序是TV(五五%)、監視器(三二%)、NB(一四%);年度總面板出貨量已逾四億片,包括監視器近一.九億片,NB逾一.四億片,以及TV上看一.二億片,這幾乎是最起碼的需求量。

 

下半年受消費緊縮導致的買氣觀望,並不會就此消失。非買不可的需求,可能會改而購買相對低價、尺寸較小的產品;至於非急迫性的需求,就會等到經濟狀況獲得改善後,再付諸行動。屆時若配合降價促銷,還會誘發非計畫性購買行為。

 

友達法說會首度宣示旺季將減產一成,即使今明兩年資本支出維持不變,但仍不排除適度放緩新產能開出速度,以接近訂單式生產模式,不再增加庫存。而奇美電也已在七月初降低前段製程稼動率。

 

過去面板股只有在出現虧損時,股價才會跌破淨值,可能是股市太差,友達已提前跌破第二季底每股淨值;試想,即使跌破外資眼鏡,單季真的出現虧損,但股價也早就提前反映了。
 

以四十元股價計算,友達市值僅三一五○億元不到,奇美電市值則低於二四○○億元。對那些動輒要花費數百億元甚至逾千億元蓋新廠的同業而言,還真的是可以考慮花個一千億元取得三成友達持股,或是四成奇美電持股,效果可能還比蓋新廠來得好又快。如果持續性的需求不振,有機會再看到大吃小戲碼上演,屆時,全球前五大TFT廠可控的產能將逾八五%,應付不景氣循環將更有效率。


另外,截至上半年為止,國內背光模組廠實際出貨的大尺寸(不含十吋以下低價NB)LED NB背光模組嚴重落後,年初號稱全年上看三五○萬台的瑞儀,只出了十五.五萬台,而奈普低於三十五萬台,大億科低於三十八萬台,預計過些時日都將主動下修出貨目標。

 

但因今年低價NB出貨量有機會達一二○○到一五○○萬台,又幾乎都採用LED背光源,讓背光模組廠積極爭取,來彌補大尺寸LED NB的不足。當然,如果二○一○年底LED在NB應用上確定會完全取代CCFL(冷陰極燈管),將使需求量能整個壓縮在二○○九到一○年,不見得是件壞事。

 

股價低於淨值就可長期布局

 

要判斷TFT景氣何時翻揚,可以中尺寸報價與需求當先行指標。再者,明年全球產能成長介於二○%至二五%,端視面板廠動態調整決策。

 

如果把○九年與一○年需求年複合成長率暫訂為二○%;若這次TFT景氣僅走滑至明年初,那麼明後兩年面板廠獲利將趨向平穩。
 

除非谷底遲至明年第二季末、第三季初才出現,那就有可能在明年上半年發生單季虧損,而一○年上半年再現○八年榮景。依照過去TFT歷史經驗,股價低於淨值都是中長期買點,目標價則以一.二倍股價淨值比為基礎。

 

面板不會重蹈DRAM覆轍

 

每次遇到TFT供過於求、報價急跌的時候,市場就會拿它跟DRAM相提並論,認為TFT終究會走上DRAM後塵;事實上,兩者除了都具備有退出障礙外,其他方面差異頗大。

 

首先,DRAM廠除了南科外,折舊和攤提占製造成本比重逾35%,華亞甚至高達52%,所以基本上不會考慮減產來穩住產品售價;而TFT廠的折舊和攤提僅占製造成本22%至23%,適度減產10%到15%是可行的。

 

另外,國內TFT廠全球市占率逾45%,還高於南韓的43%,對市場報價有部分影響力,而國內DRAM廠不僅要付錢買技術,還得依附在國際大廠下生存,對市場或許還有殺價力,但毫無漲價能力,故尚無須擔心DRAM輓歌出現在TFT上。 

 

下半年持續成長——全球面板出貨量

面板類型

2007年

(億片)

2008年H1

(億片)

2008/Q3

(億片)

2008/Q4

(億片)

2008年H2

成長(%)

2008年成長

(%)

電視

0.86

0.56

0.32

0.33

16

41

筆記型電腦

1.14

0.67

0.38

0.39

14

26

監視器

1.84

0.94

0.49

0.50

5

5

合計

3.84

2.17

1.19

1.22

11

19

資料來源:南韓三星電子

 

歐洲是主戰場——2007年各地面板終端產品銷售比率 (單位:%)

地區別

北美

泛歐洲

中國

亞太地區

日本

其他地區

電視

30

37

13

7

10

3

筆記型電腦

24

42

8

15

7

4

監視器

23

36

10

10

21

0

蘇雙富整理/製表

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