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PIMCO週期展望論壇:利率持平於「新中性區間」

PIMCO(品浩)

聰明理財

2019-04-10 10:34

PIMCO(品浩)認為,掌握充分資訊的總體經濟展望,乃是預先辨識各種契機與風險的關鍵。透過每年七月的「長期展望論壇」前瞻未來3到5年的大趨勢,加上三、九、十二月的「週期展望論壇」,將全球近八百位投資專才與全球政經意見領袖齊聚一堂,針對未來 6 到 12 個月內全球市場和經濟趨勢進行辨證。每次論壇的結果,都受到全球投資人高度重視。

自我們去年12月舉辦PIMCO「週期展望論壇」以來,金融市場表現如坐雲霄飛車,聯準會立場亦轉趨觀望,今年3月,PIMCO投資專家與柏南克 (Ben Bernanke) 主持的全球諮詢委員會於美國加州新港灘再度召開週期展望論壇,重新評估未來6至12個月的總經前景。

 

論壇專家認為:在美國聯準會轉鴿後,美國短期利率目前持穩於「新中性」水準。儘管全球經濟成長持續同步走緩,但如果中國經濟趨穩、貿易緊張局勢緩解,今年可能會出現「軟著陸」。然而,考量到政治的不確定性,投資人應持謹慎態度。

 

此次PIMCO週期展望論壇聚焦3個關鍵主題:

 

主題一、美國聯準會接受「新中性利率」

 

近期,影響全球市場最深遠的進展莫過於美國聯準會立場的轉變。聯準會從預期緩步升息變成耐心觀望,並暗示今年稍晚將結束縮減資產負債表。此外,聯準會目前認為現行政策利率(聯邦基金利率的目標區間為2.25%-2.5%)可能已達或接近中性水準,符合PIMCO「新中性」區間為2%-3%的長期觀點 。我們預期,聯邦基金利率中短期將維持在現行水準,年底前升息或降息的門檻相對較高。

 

針對聯準會將維持一段期間利率穩定的論點,論壇與會者大致沒有異議,但對於聯準會公布今年稍晚將評估其貨幣政策策略的重要性,卻引起熱烈討論。正如聯準會主席鮑爾 (Jerome Powell)與官員所說明,此次策略評估的重點在於:在貨幣政策受到有效利率區間下限的限制時,通膨率低於目標值,但隨著經濟恢復正常運作,聯準會是否應該讓通膨超過目標值,以期達到彌補效果?

 

論壇中有一派陣營認為,聯準會向來強調其2%的目標值具有對稱性,允許適度高於與低於目標值,但不會做出重大承諾,轉為採取「平均通膨目標機制」(average inflation targeting)或另一種版本的「物價水平目標機制」(price-level targeting)。

 

另一派陣營則認為,聯準會在鮑爾、克拉里達(Richard Clarida)、威廉斯 (John Williams) 與戴利 (Mary Daly) 的主導下,似乎有意在經濟正常運作時讓通膨率超過2%,藉此將通膨預期重新固定在偏低水準,亦即約2%的目標值;倘若如此,聯準會完成策略評估後,需要提出一個經過調整的新策略方向。

 

儘管結果仍有待觀察,PIMCO預計聯準會將漸進調整政策框架,而不會徹底轉變。倘若通膨小幅超標,聯準會不但願意容忍,而且會樂見其成。

 

(註:「新中性利率」是PIMCO在2014年度展望論壇中,針對往後3至5年的低利率政策環境所提出的詞彙)

 

主題二、全球景氣循環週期:中國是變數

 

儘管美國採取大規模財政刺激措施,且已開發經濟體仍實施寬鬆貨幣政策,過去一年全球經濟成長仍然減緩,顯示中國在全球經濟循環的影響力更勝以往。中國政府的去槓桿化措施及中美貿易衝突,導致全球貿易成長率大幅下滑,拖累全球的企業信心與投資氣氛,歐洲、亞洲與新興市場的出口導向型經濟體尤其如此。

 

全球貿易週期目前仍未觸底, PIMCO認為近期全球經濟成長將維持同步放緩,但仍謹慎樂觀,全球經濟成長率於今年稍晚很有可能回穩,甚至略有回升。原因有二:

 

1.自年初聯準會轉向鴿派以來,全球金融狀況有所緩解。

2.中國近期加快財政和貨幣寬鬆的步伐。一位PIMCO論壇與會者比喻,中國原本謹慎「灌溉」具成長潛力的產業,現在卻為了防止經濟硬著陸,寬鬆的步伐「淹沒」整個經濟系統。

 

雖然刺激計畫的規模與對經濟的影響程度仍是未知數,但我們PIMCO的基礎假設是,儘管未來仍面臨一些亂流,中國的經濟成長、乃至於全球貿易成長可望在今年回穩,使得全球經濟出現類似軟著陸的現象。

 

主題三、風險:悶燒中的貿易衝突與財政政策轉變

 

隨著聯準會立場轉向中立、中國提升刺激力道,加上全球經濟持續成長的前景好轉,PIMCO週期展望論壇與會者一致認為,市場的左尾風險來自於政治態勢,而非經濟或貨幣政策。

 

雖然中美貿易協議已充分反映於市場價格,然而,市場低估了其他地方爆發貿易衝突的可能性。美墨加協議(USMCA)要取得國會同意時,將面臨嚴峻挑戰,川普總統可能決定退出北美自由貿易協定,藉此進一步施壓國會通過美墨加協議。此外,川普政府很可能威脅對進口汽車和汽車零件徵收關稅,甚至付諸實行。

 

儘管全面爆發貿易戰的機率仍低,但PIMCO預計貿易緊張局勢將繼續升溫,導致今年市場偶有波動。除了貿易政策之外,市場亦不應該再將財政政策視為理所當然。歐洲和美國提議徵收財富稅、提高邊際所得稅與企業稅、採取全民基本收入,並拆分大型科技公司。其中許多潛在政策可能加深市場波動,並對風險資產的評價形成壓力。

 

我們亦討論了原本默默無聞、近期卻聲名大噪的現代貨幣理論,這樣的政策架構有如由財政政策主導經濟的戰爭和戰後時期,儘管這些政策在可預見的未來不可能成真,但引發各界熱議現代貨幣理論。這代表了市場觀點的轉變,如今新的主流觀點是:政府應該更積極使用財政政策,刺激經濟成長、抵銷全球儲蓄過剩,並解決收入與財富不平等加劇等問題,我們在即將於5月舉行的年度長期展望論壇上繼續討論這一轉變。

 

 

目前,金融市場雖已反映「同步走緩」主軸與央行鴿派立場,但考量到長期經濟衰退風險、貨幣政策與財政政策之間的消長、貿易局勢緊張和政治民粹主義等因素,PIMCO對整體宏觀定位仍持謹慎態度,建議投資人加強投資組合建構的靈活性和流動性、保持現金部位,等待波動性增加的佈局機會。

 

 

本篇作者:PIMCO全球經濟顧問費約信(Joachim Fels)先生,擁有31年總體經濟研究經驗,現任PIMCO投資委員會成員,並負責共同領導PIMCO季度週期性展望論壇。

 

 

 

 

 

 

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