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併購,買的是價錢還是價值?

併購,買的是價錢還是價值?

方‧略觀點-林志垚

金融

2013-07-03 14:35

看了許多近來關於鴻海收購夏普的報導後,有感於媒體把這麼策略性的議題當作電視連續劇在處理,有些想法想要分享一下。

看併購案成功與否,重點在於日後是否產生價值

併購是否成功,我們可以用股東權益報酬率(ROE)略窺一二。如果併購產生綜效,理論上ROE趨勢應該是往上的,代表經營者擴大股本投入後能產生更高的價值。反之如果ROE往下,表示併購不但沒有產生預期的價值,甚至於減損了原有的價值。

用一個簡單的分析來比較鴻海與台積電在過去十年ROE的變化(見圖一)。

我們可以發現鴻海在過去十年間以大量的收購,包括在95年收購普立爾,以及許多國際電子大廠的海外據點,但是鴻海的ROE持續下滑。對照台積電在過去十年,以內部成長為主要策略,深化技術、創新、與客戶服務,ROE的成長相對穩健。



如果把鴻海與廣達及仁寶做個比較(圖二),也會發現廣達及仁寶的ROE大體持平,表示以代工為主要經營模式的公司,ROE下滑幅度也沒有如此大。



這代表什麼意義?鴻海以收購為成長的主要策略,的確在營收與經營規模上十分傲人,但是併購綜效經過多年都還未顯現。這有兩個可能:1) 買貴或買錯了,或是2) 效益做不出來。

價值能夠持續產生,在於事先就規劃併購後要如何整合,協助被併購的員工認同與接受併購公司的文化

一個公司的價值,不外乎所掌握的關鍵技術、資源、人才、客戶、或產能,這些價值是過去所累積,反映在當下的價值。一個併購機會的產生,往往因為併購方看到被併購的目標目前的價值是被低估的,或是自己有機會把價值做更大。

但是經驗告訴我們,這樣的判斷往往是過度樂觀與自信,因為其中有些價值很難被「定價」,特別是關於人的部分,因此很容易被忽略。特別是研發、創新、與創意導向的公司,大部份價值是需要人來創造與發揮的,這部分的估價都是主觀的判斷。

如果併購的主要目的在於取得有形資產或經營特許權,人才重要性可能相對低一些,因為有形資產只要花錢就會繼續產出價值。但大部份情況下,併購標的價值的產生都與人才有關,不幸的是企業主與投資銀行往往過度忽略人才是有流動性與選擇的,被併購的員工如果不能認同合併後的企業文化,人才流失無可避免。

併購而來的技術與產能雖然可以產生兩至三年的效益,但是缺乏了人才持續創新,就無法創造未來的價值。而在無法持續創新的情形下,為了因應市場競爭與挑戰,只好再併購其他公司,影響所及,ROE就會下降。

併購談判,過程與結果一樣重要。談完才是故事的開始,而不是結束。

談判為了極大化己方利益,運用手法營造對己有力的條件是必然的。可是把併購談判的目標當做是「征服對手」是很危險的。因為談判完之後對方再也不是「對手」,而應該是「戰友」。但我們比較常見的情形是收購者對收購對象比較像是「戰勝者」對「戰俘」的姿態:「你們凡事就照我們的方法做就對了」,「你們就是做的不好才淪落到被買走的地步」。

併購方領導者的心態如果如此,員工也會用這樣的態度看新同事。原本的計劃中的綜效不但無法落實,還會因為不同的利益與心態,產生各種的衝突與摩擦,造成派系與內部鬥爭,整合遙遙無期,保有原先價值就很難,更別提創造新價值。此時被收購方員工的心態就會變成:「如果你真的那麼棒,幹嘛買我?」,「有需要但不尊重,我就閃人」。

因此把零和(Zero-sum)的概念套用在併購談判上其實十分不智。談判宰制對手很痛快,買到好價錢很爽,但是被破壞的信任與關係很難重建。沒有信任,就無法共同創造想像中的未來價值。灑劇毒殺死敵人贏得戰爭,但是得來的土地無法居住或種植,最後其實贏到的只是個空殼。得了面子,失了裡子。

併購買的是價值,過度重視價格與條件無法產生有價值的結果。如果為了極大化談判利益,用盡手段談到個好價錢,但是沒留好處或面子給對方,犧牲了日後共同創造更多價值的可能性,其實埋下併購失敗的種子,經營者不可不慎。

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