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投資珍寶:尋找高附加價值族群 P.94

投資珍寶:尋找高附加價值族群  P.94

美國那斯達克指數從五一三二急挫到三○六四,造成全世界科技股也跟著大幅回檔,國內股市從一○三一五再度重挫到八二八一,指數下跌超過二三%,六月上旬那斯達克展開強力大反彈,台股也緩步彈升,六月五日加權指數收在八九五八.二一,距一○三一五的高價仍有一千三百多點的差距,不過在集中市場已有旺宏、華邦、光罩三檔個股再創今年新高價。

OTC 指數從三二九點拉回到二四三點,六月五日收盤是二七五點,距離今年高價仍差五四點,不過創今年新高的個股已有世平興業、訊碟、欣興、大騰、青雲、力晶。這些逆勢股價創新高的個股,以 DRAM 族群最多,包括力晶、華邦、茂德, 然後是 FLASH 的旺宏,其次則是IC 通路股,包括世平與大騰; 友尚、品佳、敦吉也都接近新高價,接近新高價的還有 IC 設計的威盛、瑞昱與凌陽。 而領先創新高,以四七九元成為 OTC 王的訊碟則是五月行情的黑馬。


中環、錸德、精碟大跌,訊碟卻大漲


民國八十四年成立,創立僅五年的訊碟,從 CD-R 切入,在中環、錸德與精碟仍大力擴張 CD-R 版圖之際, 訊碟成功轉型為 DVD 全球最大的壓片廠, 結果在CD-R 前景出現憂慮的時候, 訊碟營收與獲利卻快速挺進,今年第一季訊碟獲利二.二三億元,超過去年一整年總和。今年首季訊碟營收六.一六億元,毛利率達四二%,營業利益率達二九.九%,訊碟四月營收三.一八億元,比去年同期成長三.七倍,營收高成長伴隨獲利高成長,使訊碟股價一口氣飆升到四七九元,超越禾伸堂、敦陽成為 OTC 的股王。在訊碟股價大漲之際,CD-R 股中環卻從二一三元跌至一一九.五元,錸德則從三三○元跌至二○○元,精碟則從三五○元跌至一九三元。 不論是錸德、中環、精碟或訊碟都是高毛利率的公司, 但從CD-R 股逆勢而起的訊碟股價為什麼會與中環、錸德、精碟分道揚鑣?

由於 CD-R 產業在近兩年的好景中急速擴廠,儘管錸德、精碟、中環毛利率或營業利益率仍居高不下,但 CD-R 面臨殺價壓力,使得錸德等在營收衰退訊號出現之前,股價已急速拉回。反觀訊碟的 DVD 壓片業務,由於 DVD 播放機價格大幅降價,加上日本新力 PS2 的帶動,造成 DVD 碟片需求急速成長,訊諜在九八年與華納簽訂五年期的全球六區第一優先壓片權,如今占有率達二五%,訊碟全力擴產,第三季產能從六百萬片提升到一千萬片,使得營收、盈利雙雙大幅成長,帶動股價急速上揚。 訊碟股價大漲是 DVD 碟片產業需求強勁, 前景無憂, 而CD-R 則面臨降價壓力,因此,同樣是高毛利率的公司,股價可能走勢兩極。

台灣目前上市上櫃的公司愈來愈多,如何選股已成為投資大眾最傷腦筋的問題,而用毛利率與營業利益率的高低來選股是有效篩選個股的手段之一。如何計算毛利率與營益率?上市公司公布季報或年報,在損益表第一欄是「營業收入淨額」,第二欄則是「營業成本」,營業收入減去營業成本得出「營業毛利」,用「營業毛利」除以營業收入就是「毛利率」,代表生產的邊際利益,例如 CD-R 產業或是晶圓代工都是毛利率很高的族群。以第一季季報來看,錸德毛利率達五一.二一%,居上市公司榜首。 CD-R 新上市公司國碩科技也達四五.六五%,精碟為三六.七三%,中環則為三五.○六%,整個 CD-R 族群都是高毛利率公司。半導體的晶圓代工廠,如聯電毛利率達四六.一%、台積電為四四.九三%。IC設計公司凌陽以四○.三二%毛利率居冠,瑞昱三九.七%居次。這些高毛利率公司,等於是做一百元生意,可以賺到四○元以上的「毛利」,是利潤很高的行業。不過「毛利」還不是最終的獲利,公司還必須扣除管銷費用,也就是「營費用」,得出來的是「營業利益」,用「營業利益」除以營收得出「營業利益率」,簡稱「營益率」,通常來說,營業利益已逐漸接近獲利的真相,也就是本業獲利能力,這是檢視股價很重要的指標。


半導體產業是高附加價值族群


獲得高毛利率的公司,扣除營業費用後,是不是能夠得到很高的營業利益率,通常因產業的差異而有不同,例如飯店業的毛利率與營益率通常有很大的落差,這是因為飯店屬勞力密集產業,管銷成本大,因此,不少飯店毛利率高得驚人,是扣掉管銷費用,營益率往往是負值,例如傳統產業毛利率排行榜第一名是國賓飯店的七七.三六%,第一飯店以七五.六八%居次,萬企的七四.七五%第三,然後是華園飯店的七一.七八%,華國飯店的六二.九六%,但是扣除營業費用後,國賓飯店營益率變成是負的○.六三%,華園飯店則是負的二.三五%,華國飯店則是負的一○.○三%,六福也是負的○.九一%,只有第一飯店與萬企因有租金收益,營益率奇高。而飯店業也因為低的營收成長,低的營業利益,使得股價乏人問津。

反之,有高的毛利率又有高的營益率的公司,股價都是高價,例如,毛利率五一.二一%、營益率三七.三七%的錸德,儘管 CD-R 前景亮警報,但錸德仍穩穩站在二○○元以上。台積電的毛利率四四.九三%,營益率三六.四一%,股價站在一五○元以上。用心來檢視高價股,至少都具備高毛利率及高營業利益率的特色,例如股價在二○○元以上的公司,除了錸德、精碟、訊碟之外,凌陽的毛利率四○.三二%,營益率是二四‧五九%,瑞昱毛利率三九‧七%,營益率是二五‧二四%。目前是集中市場股王的威盛,毛利率是三三.七五%,營益率是二六.二二%,威盛是一家 IC 設計公司,股價漲到五○○元以上,除了高毛利率與營益率之外,還有超高的營收成長,威盛的營收較去年同期每個月都維持三.五倍的速度成長。 IC 設計公司用人精簡,有腦力創意的人很容易創業成功,在台灣高毛利率的公司有不少是 IC 設計公司,例如未上市股王聯發科技、聯詠、晶豪、華矽、矽成、台晶記憶體等都是高毛利率與高營業利益率的代表作,堪稱是台灣最具代表性的高附加價值族群。


DRAM 與 FLASH 看得出成長的動源


通常毛利率、營益率伴隨營收同步成長,是股價向上漲升的最佳原動力,今年 FLASH 缺貨,DRAM 漲價都可以在毛利率與營益率及營收中看得出來。以股價創新高的旺宏來說,去年第一季營收只有三○.○六億元,毛利率只有一七.一%,營益率則是負的五.四%,旺宏去年首季虧損五.九三億元,今年首季營收為五二.四九億元,毛利率上升至三四.四%,成長一倍,營業利益率則由負的五.四%變成正的一五.一%,旺宏從虧損五.九三億元變成獲利八.二三億元,旺宏股價也從毛利率與營益率倍增,由二二元漲到一○五元。 DRAM 代表股華邦成為今年第一檔完全填權的個股,也是同樣的狀況。去年首季華邦營收六五.三四億元,今年為九六.一四億元,成長四七.一%,而毛利率則從二一.二%上升至三三.六%,營益率由三.六%上升到一七.一%,單季獲利也從三.九九億元上升到一四.一億元,旺宏與華邦都是轉機型成長股,股價攀升力道格外強勁。

除了毛利率與營益率之外,還有第三個檢視股價的指標是「盈利率」,這是營業利益再扣除營業外收入與營業外支出的差額後得出的稅前盈利,用「稅前盈利」除以營收,得出「盈利率」。通常業外收益比重較高的公司,盈利率會比營益率或毛利率好看,例如,茂矽與華邦同是 DRAM 族群,不過茂矽偏向營業外,例如去年第四季茂矽出售茂德 GDR,第四季獲利七三.二一億元,盈利率高達九三.四%,而營益率只有八.八%,毛利率則為二一.九%。今年首季茂矽毛利率為一.六%,營益率則是負的一一.七%,盈利率則為一二.四%。通常本業獲利貧乏,必須靠龐大業外收益挹注的公司,股價投機性較高。像茂矽今年最高漲到九三.五六元,最低也慘跌至一八.八元。


系統大廠與筆記型電腦利潤率急降


從民國八十六年以來,電子股成為資本市場的主流族群,主要因素是電子產業擁有高的毛利率、營益率及營收與盈餘成長的特質,成為最具代表性的高附加價值族群。不過目前電子產業的高附加價值大致可以 CD-R、晶圓代工、DRAM、FLASH、IC 設計、IC 封裝、被動元件、STNLCD、LED 及通訊零組件為代表。今年第一季已有不少個人電腦代工產業逐漸淪為低附加價值產業。最具代表性的是監視器、掃描器、筆記型電腦及系統組裝廠等。今年筆記型電腦產業都出現毛利率與營益率急速下降的現象,例如廣達的毛利率為一○.一四%,營益率為七.五三%,仁寶毛利率為七.九六%,營益率為五.六八%,英業達毛利率為七.○四%,營益率為二.七五%,華宇的毛利率是六.八三%,營益率為五.○六%,二線筆記型電腦廠表現更差,倫飛毛利率只有一.八一%,營益率為負的六.二四%,藍天毛利率為四.六六%,營益率是負的二.三一%。這比起廣達毛利率一度創下二三.八%,英業達一度達一五.二%,仁寶達一六%,都出現明顯滑現象,顯示筆記型電腦代工利潤愈來愈薄。系統大廠宏碁毛利率八.一一%,營益率只有二.二六%,大眾電腦毛利率只有四.八二%,營益率則是負的一.二八%。

今年以手機代工崛起,股價急速暴漲到一七三元的明碁電腦,最近股價急挫到元附近,主要是因為加入手機代工業務,明碁營收並未出現明顯成長,而今年首季毛利率九.六%,與去年同期的九.九%相較,略有衰退,營益率一.五%也比去年二.二%幾乎減半,再加上轉投資的達碁今年面臨 TFTLCD 降價威脅,原本炙手可熱的 MLCC 公司達方也因為近期 MLCC 股大跌,明碁今年以手機代工成為炙手可熱的明星,如今手機代工股大霸股價大跌,其他轉投資的助力也減弱,頓時之間股價急挫。監視器產業逐漸淪為艱苦工業,除了明碁力求轉型外,源興仰仗建興,誠洲、華升、美格都被迫另尋出路。掃描器除了虹光差強人意外,鴻友、全友都必須另闢途徑,不過掃描器代工的虹光精密毛利率從二五%緩步下滑到一○.七%,營益率從一一.八%下降到五.五%,也顯示掃描器代工好景已過。

主機板產業一度是國內個人電腦代工的當紅炸子雞,九○年代華碩股價一度獨領風騷,到目前為止,華碩獲利本事仍高人一等,不過深究毛利率與營益率,華碩已逐漸顯露頹勢,華碩毛利率從三二.四%下降到二六.三%,營益率從二九%下降到二五‧三%,二線的主機板廠如映泰、浩鑫也逐漸顯現頹勢。


傳統產業也有高附加價值公司


在 OTC 中軟體股是高附加價值產業的代表, 思源的毛利率高達九三.六七%,營益率達四九.○一%,都居台灣之冠,可惜營收成長力道不夠強勁,營業額也不夠高,使股價受到限制,在店頭市場,茂德代表 DRAM 股,毛利率達四五.九四%,營益率達四○.○七%,是股價漲到一四五元的有力支撐。 IC 設計則以智原、義隆電子、太欣、民生科技與偉詮為代表。被動元件股則有禾伸堂、華新科技、大毅、旺詮、天揚為代表。通訊零組件產業具代表性的有百容,毛利率達三九.六%,營益率達二四.八%,國聯光電毛利率達三六.二二%,營益率達二一.四二%。整流二極體的強茂維持三○.七六%的毛利率及二一.七六%的營益率,表現也是可圈可點。

OTC 的非電子股,也出現不少高附加產業族群,例如從事汽車貸款的裕融毛利率達五四.七三%,營益率也達三九.四五%,營建股的大都市建設毛利率達四二.七%,營益率達三七.三%,生產氣動打洞機的鑽全,毛利率達四一.○五%,營益率為三二.六五%,即使連房屋仲介公司信義房屋也有三六.六一%的毛利率及一三.八七%的營益率。

一直以來我們都有一個錯覺,認為電子股才是高附加價值產業,其實高毛利率、高營益率的電子股,在集中市場或 OTC 中都有不少, 但是,毛利率或營益率不比電子股遜色的傳統產業股也有不少,像鋼鐵股的中鋼,毛利率從一五.二%上升至二七.三%,營益率從九.七%上升到二二.六%。東鋼營益率從負的六.三%變成正的九.一%,毛利率由六.一%上升至一五.五%。華紙因紙漿漲價,毛利率由四.二%上升至二六.三%,營益率從負的四.六%上升至一九.一%。生技股生達化學毛利率高達五一.三%,永信達六一.四%,中國化學也有三四.六%,都是高毛利率代表作。而本業或業外都有可觀之處的高爾夫球頭製造廠復盛,今年首季毛利率上升至三○.八%,營益率達二○%,都是傳統產業難得的高附加價值族群。今年首季復盛獲利二.一八億元,全年預估獲利一○億元,EPS 達四.一五元,目前本益比不及一○倍,機電股的中興電工今年首季獲利二.七五億元,比起去年同期只小賺三千萬元,成績可圈可點,毛利率由一三.二%上升至二一.八%,營益率則從五.一%上升到一二.八%,都可視為產業轉型股的代表作。

一家好的公司,除了有好的經營者外,必須選對有競爭力的產業,及創造高毛利率的產品,這種高附加價值產業不一定只限於電子產業,用毛利率與營益率的數字來選股,至少可刪除很多不具競爭力或存在價值的低附加價值產業。至於營益率、毛利率、營收及盈利四項指標都快速成長的公司,只要產品沒有跌價或價格反轉的壓力,股價漲升潛力通常不會太小。

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