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電子大亨們請想想! P.98

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過去曾經叱風雲,引領股市風騷的晶圓雙雄——台積電與聯電,儘管今年單月營收頻頻創新高,台積電上半年稅後純益達四二一‧九八億元,EPS達一‧八八元,比去年同期成長一四八%。聯電上半年稅後純益達一九五‧九五億元,比去年同期成長四‧六倍,EPS也有一‧一元,這是聯電二○○○年以來最佳成績。不過晶圓雙雄在業績的出色表現與股價卻很不相稱,台積電緩緩下跌,股價跌至四二‧二元,與今年五二五五點創下的四○‧七元低價十分接近。聯電則從今年三五‧二元的高價,一路下挫,十月十八日收盤跌破二十元大關,以一九‧八元收盤,股價與去年SARS來襲,聯電創下的一八‧八元相差無幾。晶圓雙雄業績走高,股價反而頻頻下跌,箇中隱含的問題,殊值得探討。

晶圓雙雄在二○○○年科技股泡沫吹得鼎盛的年代,台積電市值一度達台幣一‧七九兆元,聯電也創下一‧○八兆元的歷史新高峰。隨著美國那斯達克指數的下跌,中芯在中國建廠,且低價搶單的效應,晶圓雙雄的股價也愈來愈充滿了無力感,目前台積電正面臨市值一兆元大關的保衛戰(股價四二‧八元),而聯電股價跌破二十元大關之後,市值僅剩三千五百億元左右,僅剩二○○○年高峰的三分之一。

市值衰退
昌圓雙雄股價表現軟弱無力


在資本市場,今年也出現了幾個新紀錄,其一是台塑石化與台塑三寶,市值正式超越台積電,王永慶領軍的台塑集團正式超越張忠謀,成為台灣最大的集團企業,結束了九○年代台積電獨占鰲頭的局面。其次是市值一向緊追台積電的聯電,如今市值已落到中華電信、國泰金控及台塑石化,甚至是鴻海之後,淪落到市值第六的地位。這是九○年代前所未見的新局面。三是從聯電上市以來,股價一向遙遙領先中鋼,今年中鋼穩步走高,聯電卻一路下挫。今年三月行情漲到七一三五點那一天,中鋼的股價是三五‧三元,聯電是三五‧二元。此後,兩家公司股價分道揚鑣,聯電從三五‧二元走低到一九‧八元,中鋼反而從回檔到二七元再上漲到三七‧四元。目前中鋼的市值僅以些微之差落後聯電一點點。
從本業的角度來看,中鋼今年前三季大多數憑著本業已大賺四六五億元,今年全年獲利超過六百億元應是輕而易舉的事。而聯電今年想賺三五○億元,必須使盡吃奶力氣,大力處分友達、聯發科技,甚至是聯詠等轉投資持股。從種種跡象來看,雖然晶圓代工號稱電子產業的「產業之采」,是台灣「兩兆雙星」不可或缺的主角之一,可是從股價來看台積電與聯電,可用「廉頗老矣」的話來形容。
就像產品導入市場通常都會經過一個完整的生命週期一般,產品從初生期,進入成長期,然後到成熟期,此後進入衰退期,如果產品沒有更新,很快就面臨淘汰的命運。站在企業的角度,企業也有企業的生命週期,像聯電一九八○年正式創立,八五年台股從六三六點正準備拔腿狂飆之際,聯電股票上市,當時國人對什麼是「IC」仍然十分陌生,聯電以每股一四‧五元掛牌,上市第一天,股價就跌了一支停板,股價一度跌至一二‧○五元。一九八○年代,聯電業績並不起眼,但是聯電拜台股漲到一二六八二點之賜,股價漲到一八八元。這是聯電的初生階段。

成長減速
生命週期邁入成熟、衰退邊界


從九○年起到二○○○年,在高科技產業十倍速奔馳的年代,聯電與台積電都處在最吸引人的成長一端,從股價來看,聯電在八八年曾漲到一八八元,九四年指數漲到七二二八點,聯電也創了一五四元高價,九七年加權指數又漲到一○二五六點,聯電又創一八六元的天價,到了二○○○年指數到了一○三九三點,聯電經歷了多次除權,股本不斷膨脹後,股價仍有一二八元。這是最精銳的聯電黃金十年。
進入二十一世紀,其實聯電已進入成熟期,甚至是衰退階段,二○○○年聯電EPS創下四‧四三元新高之後,○一年晶圓代工景氣反轉,聯電曾出現六十三‧五三億元的虧損,從○一年迄今,聯電大部分的獲利都靠處理轉投資收入來挹注。從九○年代以來,聯電也進行了多次組織變革,不過在晶圓代工的本業,聯電始終無力超越台積電是不爭的事實,以今年上半年本業獲利來看,台積電達三九六‧七四億元,聯電只有一二八‧七九億元,聯電只有台積電的三分之一。
再從股本成長的角度來看,一九八五年聯電以八億元資本額上市,到了二○○○年股本首度跳上一千億元大關,達一一四七‧一五億元,此後,聯電年年員工分紅配股,再加上不斷地盈餘轉增資,到今年為止,股本已達一七七五‧一一億元,從二○○○年以後,聯電的每股營收幾乎都在五元以下,這比起台積電股本增加到二三三三‧七六億元,今年每股營收仍可達十一元以上,同為晶圓代工大廠,聯電的股本膨脹已到了「危險地步」。
所以,從產品的生命週期,企業的生命週期,甚至從股本的生命週期來看,聯電即使不是進入衰退期,也是處在十分成熟的狀態。此時,經營者如果仍然存在過去高成長期的「夢幻」,這恐怕是一件危險的事。
聯電曹董事長十月間在出席由玉山科技協會舉辦的座談會時,表示員工分紅配股是一項非常完美的制度,卻遭到市場曲解,我們對曹董事長這十幾年來捍衛員工分紅配股制度不遺餘力深感敬佩。
不過,就在聯電走過九○年代的高成長期,或許即將進入成熟或是衰退階段,筆者也願意進一步對員工分紅配股這部分未來可能對整個電子產業造成的衝擊,進一步加以說明探討。

員工分紅
成了股東身上沉重的十字架


員工分紅配股不按實價課稅及計入費用,從二○○○年以來就一直爭論不休,十月八日《經濟日報》也有一篇社論題為(員工分紅不可強予醜化),作者表示,「為了區區本益比的微幅提升,若毀棄了創造高科技產業,激發台灣經濟競爭力,引領台灣數十年快意發展的機制,實乃愚不可及」。這篇文章的作者把台股本益比降低,歸咎於政局不安,有強烈的意識形態牽引,立論不足取,反倒是《電子時報》在十月五日三版刊登魏東陽先生專文:(員工分紅配股的觀念與做法,不能一成不變),反而平心靜氣引出很多重要觀點,很值得大家參考。
九○年代台灣電子產業進入十倍速成長期,員工分紅配股是重要的利器,因為有了員工分紅配股,科技產業引進很多科技人才,也使台灣電子硬體製造達世界一流水準。不過任何一項制度都不可能完美無缺,員工盡取經營成果,自然會傷了股東權益。
在九○年代,大家並不關心員工分紅配股稀釋股東權益的事,原因是電子產業都處在高速成長階段,這是股價表現最甜美亮麗的階段。曹董事長在工商協進會上表示,員工分紅配股並沒有稀釋股東權益,因為股票除權後漲了五、六支停板,股東、員工都獲利,完全沒有稀釋的問題。
顯然曹董事長的觀念仍停留在九○年代。在電子產業處在高成長的階段,股票除權經常可以連續上漲二至三支漲停板,好的話可以上漲四至五支漲停板,散戶熱中參加除權,不害怕員工分紅配股對股東權益的稀釋,一方面是很多人抱著短線心態,有賺就賣,電子股除權都能填權,大家有恃無恐,其次是,如果電子股除權漲了四支停板,把其中一支漲停板分給員工,自己還可以賺三個停板,這種有錢大家一起賺,員工是股東的衣食父母,股東「孝敬」員工,大家也就不計較了。
這是在企業高獲利,公司及整個產業都蒸蒸日上的時候可以如此,等到產業進入成熟期,整個電子產業獲利進入微利階段,再加上大多數公司股本不停地膨脹,股本到了臃腫不堪的地步,此時電子股除權,到了連漲一支停板都困難,甚至是除權往往是跌勢的開始,此時的員工分紅配股「重責大任」都落到股東身上,也就是說員工或經營者拿走的「員工分紅配股」,全部都由買股票的股東來埋單。
九○年代電子業高速成長的時候,員工分紅配股的事,大家可以不介意,到了二十一世紀,電子產業走入成熟或衰退期之後,員工分紅配股就成了股東背負的十字架。
隨著電子股的股本愈來愈龐大,本業獲利能力式微,參加電子股除權,股東除了除自己的錢外,還要幫員工埋單,於是從二○○○年以後,電子股走過輝煌的成長時代,像華通從三三七元跌至九‧四元,廣達從八五○元,華碩從八九○元,威盛從六二九元跌下來,所有創過天價的電子股,沒有一檔有能力回到高價,在這個股價一路向下調整的過程中,經營者充其量是身價少了一些,員工因為配股不要成本,損失也不大,可是買到高價電子股參加除權的小股東,則受到無窮無盡的大傷害,若是再遇人不淑,碰上葉素菲或呂學仁這種經營者,那就完全血本無歸了。從二○○○年以後,整個資本市場到處都可見到「電子大亨住豪宅,小股民骨瘦如柴」的景象,這是員工分紅配股對小股民的傷害。
我們都同意員工分紅配股制度創造台灣電子產業的代工傳奇,但是這個九○年代成功的利器,很可能成為二十一世紀重創電子產業的元凶,一方面,本來分紅配股制度是為了留住員工向心力,可是科技大廠都以員工分紅配股挖人,甚至網羅一整個團隊,而員工也變成「逐水草(員工分紅配股)而居」的習慣,看哪邊有高額分紅就往哪邊靠,結果員工分紅配股反而鼓勵更多的員工流動,而為了留住員工,企業又競相加碼,如此一來,傷害股東權益更甚,一項好制度,反而成了壞制度。
其次是為了員工分紅配股,公司恣意膨脹股本,像聯電一九八五年股本只有八億元,如今是一七七五億元,鴻海股本已達三二三‧一億元,仁寶是三四四‧五八億元,廣達也有三一○‧七二億元,大多數電子股股本都大幅度膨脹,可是毛利率逐漸壓縮,高成長已過,此時,若不思考改配現金,節制股本無限增長,後果恐不堪設想。如果將來電子股必須以配現金為主,那麼股東配現金,員工配股票的機制,斷然不可行。
三是台灣的資本市場已漸趨成熟,股價飆漲不易,電子業已走過輝煌成長期,此時,電子大亨們應該冷靜想出一套對經營者、員工、股東三方都有利的機制。

重組改造
摒棄優勢主導迷思創造三贏機制


任何獨厚經營者、員工或者是獨厚股東的制度都不可行,電子新貴們也要想想,現在處在極激烈競爭的環境,已不再是九○年代的優勢主導者,如果大家再執迷九○年代分紅配股成本機制,那麼我們可以預期,「成也蕭何(員工分紅配股),敗也蕭何」,員工分紅配股機制將成大災難,我們甚至可以預期,假如聯電員工分紅配股制度不改,聯電股價在三、五年後很可能逐漸朝著面額看齊。
我們必須再一次強調,員工分紅配股做法不能一成不變,公司在初生期與成長期,員工分紅配股是掠奪人才、快速成長、搶占市場的重要催化劑,但是進入衰退期或成熟期的公司,必須努力思考企業減肥的事,努力重組與改造,把成長期的員工分紅配股做法拿到成熟或衰退期來用,那很可能是導致公司加速滅亡的催化劑。
九○年代奔馳了十幾年的電子股,今年已不再成為市場主流,此時已住豪宅多年的電子新貴們,若考量台灣小股民「骨瘦如柴」的處境,是到了挺身而出修正員工分紅配股機制的時候了!

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