趕在年底到國外跑了一圈拜訪客戶，一方面增加互動，另方面也可以了解外資法人對台股的看法。
沒錯，確實是「調降」。因為有些外資已提前進場卡位，希望能搭調升權重的順風車，等待正式調升後獲利。另有因各市場配置比重中，其他地區跌幅過深，讓台股權重被迫上揚，甚而超過七五％。因此儘管台股前陣子沒什麼表現，但是外資還是要站在賣方。
當然，先前他們也預見到，MSCI調整後，台灣接著進入選舉熱潮，也算是不確定因子，投資態度自然相對保守。等到選完後，又接近年底，而法人通常在年底不會有太多的進出動作，以免大半年努力的績效出現閃失。所以台股要有決定性的變化，應該要等到來年年初了。
此外，幾乎每位外資客戶對電子產業仍都抱持保守看法，因為電子股沒有太好的表現，於是也沒有積極投資台股的壓力。同時，在台灣開放外資多年後，現今外資並沒有非投資台灣不可的迫切性，卻有找不到優質台灣股票的焦慮。外資的投資原則不再是考慮地區股票，而是依個別公司在該產業的地位及分量而定。
因此即使這幾天外資買超明顯，但心態仍未翻多，年底前賣壓會比買盤來得大些。不過以明年的立場來看，現在「減碼」（underweight），明年便得站在買方了；若再把明年五月MSCI又要調整台股權重至百分之百的因素考慮進去，新的一年開始，外資便應該會買多賣少才對。
股市好壞與資金多寡息息相關，而貨幣供給額M1b（市場流動性較強的資金）與股市榮枯的關係較為密切，也成為觀察的指標。以股市總市值與M1b的比值來看，如果總市值除以M1b的數值較高，便表示市場資金要支持股市續漲恐怕力有未逮；尤其當市值已高，若要再增加一個百分點，所需要的資金將呈加速增加的狀況。
從歷史看，每當市值除以M1b接近三倍，股市都會出現重挫。這幾年出現二次這種情況，一是九七年金融風暴前，另一次則是二○○○年總統大選後；二次指數都在萬點之上，但資金面卻無以為繼，以致以慘劇收場。然而當該指標下跌到一．五倍時，則表示股價已接近底部，值得買進。最近幾次碰到一．五倍，一次是九六年的飛彈演習，二是○一年九一一事件之後，再來是去年初的SARS（嚴重急性呼吸道症候群）。這三次指數位置都不同，但股市市值與貨供的比值則相當，由此可以找出底部的相對位置。
現在這個數值大約在一．八倍左右，因為眼前不太可能再發生飛彈演習或九一一或SARS等重大利空衝擊，所以不一定會再降到一．五倍，所以現在股價市值算是處於偏低的水位。試想，經濟體裡有這麼多的流動資金，卻沒有進入股市，這表示資金投入股市的比重已低，不容易再大量流出，反而日後增加投資的機會不小。
資金流竄，股市卻不動如山，不少客戶看不透這一點；我想這有幾個原因。
先從資金面看，不但要看量，還要看周轉速度；近半年來，資金周轉速度有減緩現象，最明顯的原因是債券基金大幅流失。
台灣的債券基金本質上比較接近貨幣基金，業者及客戶也將其定位為在貨幣市場賺取短期利息的工具。基金業者為爭取更多的資金，便稍稍拉高其報酬率。自二○○○年起，債券基金規模大幅成長，甚至貨供M2的二○％都在債券基金裡，影響力大增。
由於投信公司提供債券基金大戶當天贖回、當天領錢的優惠，債券基金因而成為大筆資金的暫泊站。因為債券基金在先前握有部分利率較高的債券，所以在二○○○年後利率走低時，藉由調整資產項目，提供新客戶較定存稍高的報酬，以吸引資金進駐。
其次，債券基金投資可轉換債；因利率下跌，債券擁有固定票面利率，成為價格上揚的動力。此外，可轉換債還具有股票選擇權的性質；選擇權的最大變數在於股價波動率，而二○○○年以來，股票波動率大增，這也是空頭市場的特性，投資可轉債讓債券基金有不錯的績效表現。
再來，這幾年結構式商品大行其道，結構債券類似利率選擇權，只要利率不漲，便可擁有不錯的報酬率；可是一旦利率反轉而上，便一毛利息都領不到。
由於以上因素，市場將債券基金視為貨幣基金，但真正的債券基金不應該擁有多達M2二成的資金在裡頭流竄，其風險及不正常的膨脹其實敗象已露。果然今年利率開始上揚，債券基金的績效立刻轉差，資金便自債券基金流出。
今年五月，債券基金規模達到二兆四千億元的歷史新高，但是隨後相繼爆發博達案及聯合投信案，債券基金的資產品質與投信的誠信問題立受質疑，資金大舉外逃，到十一月底，債券基金規模已降至一兆九二四四億元，為一年多來的新低。
這些錢都跑到哪去了？據了解，多數轉進附買回市場，就像二○○○年時，很多銀行不願放款，所吸收的存款多投資在公債，資金並未在經濟體流動；目前也會是這種狀況。不過情勢一旦明朗，資金自然會尋找新的標的。因此，現在舉目所見的空頭因素，只要時機成熟，便將成為多頭的動能。
以出口導向的台灣，最在乎匯率的變動。各廠商雖然短期多已作了避險動作，但是長期的競爭地位不免受到衝擊，因此亞洲央行多不願放任貨幣升值太快。
央行要控制匯率升值的速度，最直接有效的作法就是大量買匯，在市場上釋出台幣，這一來將造成貨幣供給大幅成長。如前面所述，股市市值與M1b的比值目前在一．八倍左右，一旦貨供上揚，便可擴大分母；而年底股市表現欠佳，則可降低分子。一增一減之間，該比值將加速向一．五倍的歷史低點逼近，屆時股市可望有一番大作為。
儘管眼前股市基本面沒有什麼好消息激勵人心，但市場資金愈來愈多，股市有上漲空間；而股票一漲，往往可以改善基本面。基本面好轉而受惠最多的產業應屬金融、地產及內需；而亞洲國家若內需都能同步改善，那麼現今處境不佳的台灣電子產業，也可因而受惠。
但美國經濟若持續惡化，加上貿易逆差擴大、個人儲蓄率接近零，影響又會如何？我認為，美元當然會續貶，而台灣的資金面會更好。在某個程度上，台股會逐漸脫離與美國基本面的連動，轉為資金行情。
