金融問題頭大實體經濟還好

2009-02-19 15:12

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大部分的債務在金融體系內，而非在實體經濟裡。這也是為什麼眾多金融危機解決提案都專注在銀行，極少將焦點放在實體經濟本身。

如果我們將實體經濟中的債務加總起來，儘管金額可觀，但並沒有媒體所說的那麼可怕，這是當前全球金融危機中頗為怪異的狀況。

自二○○○年以來，美國貸款總額增加約八兆美元。因準確預測美國金融海嘯而聲名大譟的紐約大學教授Nouriel Roubini，最近將其可能的虧損金額上調至三．六兆美元，是目前最悲觀的論調。自二○○○年起，美國家計單位與企業貸款增加了八兆美元，而目前專家們最擔心的，多為○五年以後新增的債務，這部分約四兆美元。但這四兆美元的新增放款，壞帳比率怎會高達九成之多？答案是，自○五年起大幅擴張的金融供應鏈。

過往企業融資時向銀行借錢，公司的負債增加一百萬元，金融體系的總負債也增加一百萬元。但這些年，企業可能向金融服務公司，如租賃公司尋求融資，他們可提供較低的利率，並將債務包裝成ＣＤＯ（抵押債權債券），再將多種ＣＤＯ包裝成ＳＩＶ（結構投資工具），發行商業本票來籌措投資ＣＤＯ的資金，然後再把ＳＩＶ出售給借錢給企業的銀行。

同時，ＣＤＯ的買方或許已經買了ＣＤＳ（信用違約交換），以規避公司債務的違約風險。比方，通用汽車帳上有二千億美元的債務，但據推測，其在外流通的ＣＤＯ和ＣＤＳ金額約達三兆美元。據估計，全球市場約有六百兆美元的衍生性金融商品在流通；此外還有乘數效應，倍數是多少還無從推估。也就是說，十年前金融體系原本只有一美元的債務，經過乘數效應，如今可能變成五倍，甚至五十倍了。

從上面的複雜過程中，可得出二項簡單卻重要的結論。首先，大部分的債務在金融體系之內，而非在實體經濟裡；加諸在美國消費者身上的壓力，並不如表面所見的沉重。

第二，如果金融債務都能償付，則那些經乘數效應擴大的所有負債，也應該能互相抵銷才對；也就是說，公司償付給租賃公司，租賃公司償付ＣＤＯ，再償付ＳＩＶ，最後償付給銀行，這一來，問題就不見了。

這也是為什麼眾多金融危機解決提案中，主要都專注在銀行，極少將焦點放在實體經濟本身。坦白說，新增的八兆美元債務，實在很難想像其中的近一半（Roubini的三．六兆美元）必須被打銷，即使在過去最惡劣的危機中，最多也只有一五％、二○％可能成為壞帳。

不過，除非金融市場的債務能有效清償，並且從整體金融供應鏈衍生出來的放款能夠償付，否則我們的問題就大了。不過，要再次強調，這個問題僅會集中在金融業，而不是實體經濟。