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市場無常

市場無常

2015-01-08 15:00

2015 年伊始,各類預言照例出籠。但去年美國10 年期國債利率大跌,中國上證指數四個月暴升近五成,都出人意料,無常,已成市場新常態。

世事無常,乃關乎人生社會的至理名言,套用在市場變數上也很貼切。

 

二○一五年伊始,分析員們照例作出各類預言。可是在一四年,有多少人預測到美國進入加息週期,美國十年期國債利率卻跌到二.三%的水平?有多少人預測到中國經濟了無起色,上證指數卻在四個月內暴升近五成?還有石油價格被腰斬,俄羅斯陷入金融危機。至少筆者沒有預測到。一四年八月以來,市場的波動、變數已經明顯增加,無常,或許成為新常態。

 

地震、火山在經歷一段靜默期後,地質運動往往加速,進入風險活躍期。筆者認為,全球市場也進入了風險活躍期。二○○八年的雷曼兄弟事件,為全世界的經濟和市場帶來災難。各國央行經過一場苦鬥和史無前例的貨幣擴張,平息了市場恐慌。

 

儘管經濟復甦的進程並不理想,金融資產價格卻走出一輪靚麗行情,究其原因,央行的保底政策功不可沒。近年當市場出現大震盪,央行每每動用非常規貨幣政策保駕,令資金對風險的自我保護意識日漸淡薄。VIX(恐慌指數)目前的水平,便是一個寫照。然而,美國聯儲已經明言進入加息週期,中、歐、日央行也必須變招擴張。貨幣政策的透明度降低,邊際效果遞減。

 

更重要的是,在前幾年的平靜時期,經濟部門中不同板塊之間,又產生出新的錯位和失衡。以美國、歐洲為首的發達經濟體在去槓桿,新興市場和商品市場卻大肆增槓桿,產能擴張;這些擴張衝動中,相當一部分對美國利率和中國需求的假設十分激進。

 

一旦美國貨幣政策轉向、中國需求放緩,當年想當然的預測便一錯再錯。一四年的石油市場,在筆者看來,只是市場錯位與失衡的冰山一角,更多的仍在風險積聚階段。衍生產品和地緣政治,可能將錯位變成市場價格波動的催化劑和放大器。

 

美元持續走強、中國影子銀行產品違約、安倍經濟學失腳,屬於已知的不確定性,相信還有許多未知的不確定性,可能在今後二至三年現形,衝擊市場。

 

經歷數年來的市場磨難,筆者認為,發達國家發生黑天鵝事件的概率在下降,由於槓桿減低,出事時爆發連鎖反應的機會也已下降,風險越來越集中在與過去數年積極擴張的新興市場和商品市場。新興市場受外部環境的影響更大,受全球資金流向變化的影響更大,自主調整的難度也就更大。

 

筆者不想危言聳聽,不過警示一下風險還是必要的。看看現在的VIX水平,看看那麼多萬人一致的交易(crowded trades),記住世事無常,市場無常。

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