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貨幣政策常規?非常規?

貨幣政策常規?非常規?

陶冬

國際總經

955期

2015-04-09 15:56

對於日本、歐洲,勞工市場改革、社會福利改革是繞不開的坎。
對於中國,打破國企壟斷、加速經濟轉型也是繞不開的坎。

中國人民銀行行長周小川認為,中國的貨幣政策屬常規性政策。此言正確又不正確。的確,中國的利率不在零下界的區間內,貨幣當局仍有下調利率或存款準備金率的餘地,常規的貨幣政策尚存運作空間。然而,常規政策對實體經濟的影響力越來越低,為了加大刺激效率,人民銀行似乎在政策上越來越多地用偏藥、猛藥,在政策創新之下似乎變得不太常規。

 

其實中國經濟的病症,和世界各大經濟體類似——銀行金融中介功能衰退,央行貨幣政策無法被傳導到實體經濟。除了QE之外,美歐日的非常規貨幣政策,對象同是沉痾不起的經濟,方法同是不惜一切代價注入流動性,結果也同是實體經濟受惠有限,但是金融市場被炒得雞犬升天。

 

不知什麼時候開始,各國政策決策者不再接受「增長有週期」這個經濟學基本概念。貨幣政策只會放水,不敢收水(減縮),在擔心通縮的幌子下,過度干預經濟的下行週期。毫無疑問,經濟下滑甚至衰退為經濟和社會帶來痛苦,對政府構成壓力。

 

但是,週期性收縮是經濟發展中不可缺少的一個環節,經濟需要通過需求回調來去除過剩產能、推低工資水平,通過信貸收縮來逼迫社會去槓桿、將銀行壞帳控制在一定水平,通過資產價格調整來消除資產泡沫、防範金融系統風險。下行週期是經濟生態的一個自我防範機能,可是央行們卻要用止痛的方式消除經濟所發出的警訊。

 

決策者理直氣壯地指出日本式通縮風險,為自己的貨幣擴張辯護。日本之所以失去了二十五年,不是因為貨幣政策不夠寬鬆,而是因為結構性改革裹足不前。由於企業不相信日本政府的政策足以從根本上帶來改變,哪怕政府不斷使用貨幣擴張、財政擴張,民間投資依然不振,個人收入亦難增加。安倍經濟學不過將已經做了二十五年的擴張更「非常規」一點,其結果卻是注定要失敗的。

 

對於日本、歐洲,勞工市場改革、社會福利改革是繞不開的坎。對於中國,打破國企壟斷、加速經濟轉型也是繞不開的坎。與其在非常規貨幣政策上緣木求魚,不如在結構改革上退而結網。

 

然而,結構改革遭遇到既得利益的阻撓,所謂改革就是革既得利益者的命。政治家們在結構改革上繞了一圈無功而返後,紛紛回到最沒有反對意見的非常規貨幣政策上,於是成就了股市的繁榮。股民們應該享受「非常規」的資本盛宴,不過也必須明白如果經濟沒有結構性突破,資本升值最終不過是水中月。

(本專欄隔周刊出)

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