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美國下半年經濟可能衰退、中國籠罩「通縮」陰霾…陶冬解析美中兩大經濟體現在問題在哪糾結

美國下半年經濟可能衰退、中國籠罩「通縮」陰霾…陶冬解析美中兩大經濟體現在問題在哪糾結

2023-04-16 15:52

美國升息週期接近尾聲,讓資金繼續增加風險權重,全球股市、石油商品和黃金白銀一起上揚,恐慌指數VIX走出15個月來的新低,這一切要感謝美國通貨膨脹大幅回落FOMC的3月會議紀要顯示不少成員願意討論停止升息,就業市場和物價環境的最新變化增強停止升息的預期。

利率期貨市場最新價格反映,大約8成機率是5月升息25點(一碼0.25%),年底前市場預計降息3到4碼,前者和聯準會的言論接近,後者便明顯更激進。

 

黃金價格逼新高、石油大宗物資上漲,VIX走出15個月新低

 

中國3月出口大幅好過預期,但通貨膨脹就一路向下,掀起關於通縮的爭論。 美國利率接近見頂,美元匯率拾級而下,黃金價格上揚,逼近歷史新高。石油和多數大宗商品價格上漲,VIX走出15個月新低,在大銀行盈利加持下,美股上揚。

 

美國3月CPI通膨回落到5%,比起2月的6%大幅下降,這是接近2年以來的低點,也低過分析員的預測中位數,但核心CPI卻上漲了5.6%,比上個月還高了0.1個百分點。用美國總統拜登的話講,抗擊通膨繼續取得了重大進展,但是仍然過高。

 

在通膨細節上,能源價格的全面回落和部分食品價格的下跌,是帶動物價上漲回穩的主要原因,二手車價格大跌也是一個原因,不過這部分一般都大起大落。

 

聯準會處在判斷通膨是否見頂的臨界點位置

 

交通服務、個人保健和娛樂成本仍然在上漲,支撐著居高不下的核心通膨,最重要的是租金部分,同比仍然上漲了8.2%,不過上漲勢頭開始回落,聯準會內部經濟分析員評估,租金上漲差不多見頂。

 

CPI通膨大幅下滑給了聯準會一點緩衝的空間,但核心CPI還在上漲卻,判斷工資物價的連環攀升是否已經被打破還需要進一步觀察,我認為聯準會處在判斷通膨是否見頂的臨界點位置。

 

目前看來,筆者相信美國經濟在下半年步入衰退的機會頗高,經濟活動會進一步放緩,物價應該可以得到進一步的控制。

 

美國經濟下半年步入衰退機會頗高

 

美國有能源通膨、產品通膨和服務通膨,還有房租通膨,能源和產品價格早已大幅回落,隨著就業市場降溫、工資增長放緩,服務業通膨也會回落,但是這是一個緩慢的過程。

 

由於大家對物價的預期改變,教育、醫療、交通服務都會有一輪漲價,而且升上去後不會降下來,經濟學家稱之為惰性通膨。至於房租,一旦簽下租約就幾年不變,所以這部分的回落也一定慢。

 

所以美國CPI從8%降到4-5%相對容易、快速,從4-5%降到2%可能需要一個漫長的過程,不僅需要經濟活動大幅下降,還需要時間。

 

其實,世界上的能源成本、人力成本、生產程式都出現結構性變化,很多年前設定的2%的通膨政策目標其實也變得不合理,捅破這層窗戶紙是必須的,更需要一些政治智慧。

 

仍遭受通膨、經濟衰退和金融緊縮三重擠壓

 

美國3月非農就業數據顯示,新增就業數量明顯放緩,時薪增長明顯放緩,勞工參與率創出3年新高,這意味著聯準會的大力緊縮政策,可能已經令勞工市場過熱情況得到舒緩,也許困擾市場很久的工資-物價連環攀升狀況出現了轉機,美國的升息週期可能已經接近尾聲。

 

同時,亞特蘭大聯準會的GDPNow模型仍指向大約1.5%的經濟增長,美國經濟還維持著一定的增幅,有人認為美國經濟軟著陸有望。

 

但是事實上,美國經濟正在遭受通貨膨脹、經濟衰退和金融緊縮的三重擠壓,這三因素疊加在一起是一個相當棘手的難題,其中銀行業收縮銀根尤其值得重視。

 

IMF報告指出,美國中型銀行中有1成將陷入資本短缺,目前出事的只是幾家區域性銀行,但是受影響的是整個銀行體系。

 

銀行迅速削減風險頭寸,3月銀行持有的按揭擔保債券(MBS)數額下降超過1100億美元,是2008年金融危機以來沒有遇到過的,實體經濟正在受到壓縮融資的重大打擊,只是還沒有在數據中顯示出來。

 

聯準會會如何實施接下來的利率政策?從上次的會議紀要看,FOMC成員有討論過停止升息,但是考慮到銀行流動性壓力有所緩解,而通膨壓力仍然持續,就維持升息動作。

 

美國5月還會最後一次升息

 

最新數據顯示就業市場過熱和通貨膨脹過熱進一步放緩,但工資物價螺旋攀升是否已經被打破則尚待觀察,聯準會到了對利率政策作方向性決策的時候,可以停止升息,也可以再加一次然後觀察。

 

如果沒有特別意外,筆者預測美國在5月還會最後一次升息。

 

被稱為聯準會喉舌的華爾街日報記者Timiraos號稱,聯準會終於感受到今年經濟陷入衰退的機會過半了,不過希望進一步鞏固在就業市場和物價的成果後再鳴金收兵。

 

中國3月出口同比增長14.8%,遠遠好過市場預期的-5%,進口仍是負增長,但也好過預期,貿易順差超過889億美元,比預測中位數多了1倍,中國對美歐出口呈全面回升,對東南亞更持續高速增長。

 

這和世界上去庫存放緩有關,和東盟地區RCEP貿易協定有關,也給經濟帶來了新的增長點,不過隨著下半年美國經濟增長放緩,如此出口強勢未必可以維持。

 

中國消費信心低迷,民企投資意願不強

 

3月同期,CPI同比上升0.7%,PPI同比下降2.5%。我們距離通縮時代還遠嗎? 通貨緊縮有狹義和廣義之分。

 

狹義指的是CPI指數成為負值,中國經濟還沒有到那一步,不過風險在上升,廣義通縮指的是企業和居民的預期發生變化,經濟行為趨向收縮。用此定義,我們可能已經進入了通縮狀態。

 

這次通縮現象,發生在經濟的上行週期。一方面,GDP增長在恢復中,銀行貸款規模之大十分罕見;另一方面,消費信心低迷,民企投資意願不強。

 

今年以來,中國政府對經濟的刺激力度很大,基礎設施建設在各地遍地開花,銀行的中長期貸款規模更是史無前例的。 這是2009年4兆人民幣刺激政策的套路,但卻沒有取得當年的效果。

 

筆者觀察,巨額銀行中長期貸款,主要去了國企和地方融資平臺,帶動了基礎設施建設,不過有相當部分被用在對到期地方債的置換上,這解釋了銀行貸款創出新高,為什麼挖掘機訂單卻沒有跟上,為什麼刺激措施的乘數效應不理想,無法撬動更大規模的全社會投資。

 

通縮心態一旦形成,糾正會很難

 

貨幣擴張轉換成全方位的信用擴張,將地方平臺投資轉換成不同企業的全方位投資,看來效果有限。

 

通縮心態是預期的改變,企業對盈利的預期下降了,投資就少了;消費者對收入的預期下降了,消費就少了。這是一種自我生成、相互傳染、不斷升級的情緒,於是企業不思投資只想還債,居民就捂緊錢袋子。

 

通縮心態一旦形成,糾正會很難。打破通縮心態,在於改變預期,筆者寄希望於中國需要推出更強有力的政策刺激。

 

央行過去在降息上一直比較慎重,不過現在距離下一次降息、減存款準備金率可能不遠了,距離取消房地產限購政策可能不遠了,歸根到底,還要看貨幣擴張能不能帶來民企的信用擴張。

 

本周的焦點是中國第1季度GDP和3月各項月度指標,以及英國的CPI估計會轉入單位數位。

 

本周記闡述作者對經濟、政策與市場的理解、認識,為個人觀點,並非投資建議或勸誘

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