現在全球QE政策開始改變，資金流向逆轉，新興國家成長下滑、利率上升，商品週期又不配合，這個去槓桿過程凶多吉少。
但是亞洲危機是個別區域性事件，新興市場在九一一和雷曼兄弟危機中受衝擊不深，今天新興市場所面臨的卻是全面去槓桿的過程。過去五年中，發達經濟大力去槓桿，但是央行又不遺餘力地製造流動性。這些ＱＥ流動性，一部分去了本國債市，另一部分作為熱錢流入新興市場國家，成就了新興市場熱，成就了那裡的消費和基礎建設投資。
如今發達國家經濟已經復甦，央行開始啟動退市程式，資金流向轉勢。那些依靠熱錢流入來支持經常項目逆差的國家，和那些依靠舉外債來支撐基建投資的國家，資金缺口便浮現出來。熱錢從來都是晴天送傘雨天收傘的，一旦資金流出帶來匯率貶值，更多資金便奪門而出，觸發恐慌，觸發匯率、資產價格動盪，觸發連鎖反應。
如今的新興國家和十年前不相同，他們的外匯儲備增加了許多，有能力和投機客周旋一陣。但是新興市場是否安全的標準不是外匯儲備有多少，而是經濟基本面是否健全，外貿財政是否均衡。如果經濟基本面本身失衡，外匯儲備多並不能夠解決問題，投機客完全可以像索羅斯當年衝擊英鎊那樣，發起集群式、槓桿式攻擊。自恃外匯儲備充沛，更使新興市場國家錯失機會之窗，無法對自身的結構性問題做出未雨綢繆的調整。
發達國家當年的高槓桿，主要發生在公共部門，危機以主權債務危機、債務上限危機的形式出現。新興市場多數國家公共部門的債務水準不算特別高，但是民間債務負擔重，多數是趁美元利率便宜而借的短期債務，用來消費、投資、購併。這種債務受利率政策、資金風險意識的影響很大，又沒有政府的印鈔能力，還受匯率波動的威脅。
新興市場的去槓桿過程才剛剛開始，債務槓桿較低的國家所受的衝擊應該小過高槓桿國家，不過新興市場往往在資產配置上被視作同一資產種類，一國有事，市場情緒很難不蔓延。現在全球ＱＥ（量化寬鬆貨幣政策）開始改變，資金流向逆轉，新興國家成長下滑、利率上升，商品週期又不配合，這個去槓桿過程凶多吉少。
（本專欄隔周刊出）
