加州去年下半年所做的裁員、減少開支，會在許多地方重演。這不僅抵銷了聯邦政府財政擴張的效果，還為經濟帶來新的下降壓力。
希臘因為政府過度消費，債台高築，在市場上被打得焦頭爛額，甚至觸發一場歐元危機。可是美國許多州政府，同樣過度消費，同樣債台高築，同樣連公務員薪資都發不出來，但那些地方政府債券卻安然無事，價格根本不像危機即將爆發的情形。同樣的問題，不一樣的命運，儘管希臘政府好歹都是一個主權政府，稅收上有更多的騰挪空間。
美國的州政府債券沒有像希臘國債那樣，被對沖基金追著放空的第一個原因是美元。美國只有一個聯邦政府，一個財政機構，不存在歐元那種財政多樣性與貨幣單一性之間的結構錯位。而且美元匯率已經跌入谷底，少了貨幣匯率支點，投機者便難發力。
第二個原因是市政債券的供需關係變化。危機中聯邦政府推出了「建設美國債券」（Build America Bond）方案，山姆大叔承諾以三五％利率計息，廣受地方政府歡迎，成為近期地方發債的主要品種。相對而言，傳統地方債發行量減少了，而資金對免稅債券的需求卻在上升。供需此消彼長，令美國州政府債券出人意表地堅挺。
然而，這些無法改變美國許多地方政府財政困窘的現狀。五十個州中，支出平均超過收入一六．九％，今後兩年，大約有二千六百億美元的缺口需要填補。受經濟危機衝擊最大，遊客、賭客數急跌的內華達州，明年支出中的六○％還沒有著落。在經濟形勢不明朗，失業率居高不下，房地產不景氣時，稅收情況可能比預估更差。而且各州政治結構受到各種限制，在近期加稅的可能性不大。
那麼美國的州、市債券會不會遭遇希臘的命運呢？筆者認為這取決於市場對美國主權信用的看法。美國聯邦政府與州政府之間的法理關係、財政關係，遠比歐盟與希臘清澈，也沒有歐洲主權分治、貨幣統一的錯位。即使美國財政部不直接擔保州政府債券，也會以類似建設美國債券的形式安撫市場。
歷史經驗，地方政府債券危機往往在ＧＤＰ（國內生產毛額）見底後二至三年才出現，這與失業率及稅收的滯後相關。筆者認為，美國州政府債券會在二○一一年至一二年面臨更大的壓力，甚至不排除出現比加州去年支付困難更大的危機，不過只要聯邦政府尚有餘力，州級地方債券還不至於違約。
然而加州去年下半年所做的裁員、減少開支，會在許多地方重演。這不僅抵銷了聯邦政府財政擴張的效果，還為經濟帶來新的下降壓力。從今年下半年起，美國經濟面臨新的減速局面，其中相當一部分來自地方財政。
（本專欄隔周刊出）
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