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半導體景氣明年見頂?股價將大跌20%?小摩大動作降評聯電、力積電、世界 引發市場爭議

半導體景氣明年見頂?股價將大跌20%?小摩大動作降評聯電、力積電、世界 引發市場爭議

林宏文

台股

shutterstock

2021-12-10 11:03

小摩(JP Morgan)近來降評聯電、日月光、世界先進及力積電等多家半導體公司,理由是這波半導體缺貨的景氣上升循環,即將在2022年達到高峰,未來6個月內亞洲半導體股價可能會修正20%以上。小摩這個預測報告為半導體業投下一個震撼彈,景氣循環會出現什麼樣的面貌,值得進一步深入探究。

 

根據小摩長達24頁的報告,主要是整理半導體晶圓廠的產能供需情況,其中最重要數據是使用IC的系統端庫存情況。所謂系統端指的是像宏碁、智易及廣達等需要IC零件的公司,另外也整理PC OEM廠的庫存,發現從2020年至2021年上半年嚴重缺貨的情況,到今年第三季已經明顯趨於和緩。

 

舉其中幾個重要數據,半導體庫存在2020年第四季出現-8.2%的數字,意即不僅沒存貨,還出現8.2%的缺口,至於2021年第一、二季也分別出現14.6%及12.6%的缺口,是此波缺貨最嚴重的時刻。不過到了第三季就明顯趨於正常,數字已回到正的0.3%,意謂缺貨情況已開始改善。(見圖一)

 

 

同樣的情況,PC OEM廠庫存在今年第三季一樣達到循環高峰,因此,報告也預測,此波景氣上升將從2019年至2022年結束(見圖二),至於從谷底上來的營收將會成長45%。

 

 

另外,小摩還預估,2021年至2023年全球半導體產業成長率,將分別是25%、9%以及負的2%,景氣高峰會在2022年出現。(見圖三)

 

 

台積電、聯發科不受降評影響 小摩報告仍看好

 

不過,小摩雖然降評聯電、日月光、世界先進及力積電等公司,但對於中芯則是重申中立(Neutral),至於台積電及聯發科都是維持並重申超越大盤(OW),台積電的理由是高速運算(HPC)推升結構性成長,且能夠維持獨霸先進製程,至於聯發科,則是要靜待2022年初,公司給予的長期展望能否超越預期。

 

另外小摩也推薦記憶體產業,主因是產業供給有限加上經歷短期的庫存調整,此外,受惠零組件缺貨趨緩後,看好亞洲一些成長強勁的科技公司,例如台達電、日本電產(Nidec)、緯穎及鴻海等公司。

 

小摩在此刻推出這份報告,並研判此波景氣循環將在明年登頂,對於還是普遍處於樂觀看法的市場,確實會產生一定的震撼力。仔細看過這份報告,不得不說這是一份資料完整、邏輯清楚且推論合理的報告,在2022年即將來臨,明年第一季晶圓代工報價仍處於調升階段的此刻,我認為很有必要把報告中的事實與推論,再做一些整理及釐清。

 

首先,可以從半導體的景氣循環談起。景氣循環是很正常的現象,我們可以再複習一下,景氣循環是如何產生的?以豬肉價格為例,當豬價大漲,養豬戶大量投入養豬,等到小豬一年後長大,大量豬肉供應上市,豬價當然就下跌了,這種供需落差造成的景氣循環,是永遠屢試不爽的定律。

 

因此,景氣會盛極而衰,這已經不需要懷疑了,現在的問題應該是,發生的時間點會在何時?對投資人來說,何時要高歌離場(Time to take profit),是需要拿捏的大學問。

 

以小摩累積多年的研究功力,報告中整理出來的數據資料,庫存在今年第三季回到正常水準,這應該是可以確定的事實。如果大家回想一下,今年3、4月間,許多系統大廠一直抱怨拿不到IC零件,像宏碁董事長陳俊聖就出來講了好幾次,但最近幾乎不再聽到這些說法,顯然IC零件已經可以滿足大部分廠商的需求。

 

但是,接下來會不會出現供過於求,還是需要時間證明,因為新產品、新應用還不斷在擴增,部分零件如電源IC、微控制器(MCU)及網通IC等,交期與價格雖有改善,但仍有不少廠商還是覺得供貨並不順暢。另外新廠投資及產能建置,都需要一點時間,景氣可以在高檔維持多久,值得繼續觀察。

 

日月光半導體執行長吳田玉說,這波半導體景氣循環是史上難得一見的,而且情況真的太特殊。過去半導體成長會分成兩個階段,第一階段是創新與效率時期,也就是先有早期使用者試用,經歷一段基礎建設期的醞釀,才會再進入第二階段的降低成本及創造價值,然後才大幅度的放量。(見圖四)

 

 

小摩預測高點太早?日月光有不同看法

 

但吳田玉說,此次景氣循環,在新冠疫情的衝擊下,幾乎完全跳過第一個階段,因為對於健康及生命安全的疑慮,半導體在健康及數位生活轉型上突然創造了新價值,因此產品快速放量,供應鏈完全沒有準備時間且無法預測,半導體業產生的量變及質變,都是史上僅見。

 

在這種特殊環境下,景氣循環會不會往後延,或是景氣高檔會不會多維持一段時間,小摩對於半導體景氣見頂的預測是否太早,很可能是投資人可以注意之處。

 

此外,外資對於市場的研判,決定要不要發布多空看法的報告,尤其是在市場仍然很樂觀的時候提出空方看法,往往會引起很多不同的解讀。小摩報告出來後,市場有部分質疑聲音,認為目前外資借券賣出聯電部位超過50萬張,降評聯電也沒有降目標價,目的是為了把股價打下來再低接。

 

任何預測都會存在諸多不確定性,摩根大通證券台灣區研究部主管哈戈谷(Gokul Hariharan)也說,雖然有可能降評的時間早了一點,但聯電毛利率2022年上半年就會見頂,趁現在股價強勢時,若能逢高獲利了結,也是不錯的選擇。

 

另外,對於小摩推薦的其他股票,投資人也可以注意。例如小摩推薦記憶體產業,原因是新增產能有限,確實目前很多新廠投資都集中在邏輯IC,而非記憶體產品,這一點值得後續觀察。

 

此外,小摩還有一個判斷很重要,就是在半導體不再缺貨後,系統廠商將因此受惠,觀察近來股市的資金流動,似乎可以看出一些端倪。

 

一般來說,當半導體缺貨時,下游廠商會很辛苦,事實上,今年許多系統廠商都因零件不足,或缺少部分零件而無法出貨,因此丟掉很多商機。可是,當半導體不再缺貨時,下游廠商機會就來了,注意一下近來網通系統廠商的股價竄升,似乎可以看出一些資金挪動的跡象。

 

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