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無風險套利?

無風險套利?
黑傑克

黑傑克

聰明理財

851期

2013-04-11 13:56

用可轉換公司債與現股做對沖交易,要有能力解決流通性的問題,才會賺到錢。

年輕的時候,想成為台灣第一位對沖基金經理。那個時候期貨、選擇權這些衍生性金融商品都沒開放,所以只能用可轉換公司債與現股做對沖交易,也就是買可轉換公司債、放空等股數的現股,鎖定這中間的價差。

假設轉換價是每股二十元,買一張面額十萬元的可轉換公司債,可以換成五張股票。當股價漲到二十三元,但公司債價格卻只有一○○、一○一元的時候,理論上,買債來轉換成現股,十萬元出頭的成本,可以賣到十一萬五千元,有十幾個百分點的潛在獲利。

怎麼樣,完美的操作計畫吧?結果卻被雙殺!

為什麼會這樣?不是已經鎖定好價差了嗎?只要去執行就可以收錢啊。實際上,碰到股東會,現股被強制回補;等到可轉債能換成現股的時候,股價又跌到八百里外了。

教訓一:不要隨便放空,交易制度對放空者不利!
教訓二:股數一樣,但時間不一樣,風險沒有被對沖!

這是用新台幣去買,不是聽老師訓話來的心得。因此這幾個月對台股行情雖然保守,但有機會都會特別提醒一句:別放空!搞不好看對方向,結果還是被斷頭出場,那真的就冤大了。

有人做聯發科與晨星的合併套利,在去年宣布此事的時候,空聯發科、買晨星是有利可圖的配對交易,只要兩者間的價差收斂,就沒有風險。真實世界就是會這樣,好事多磨,合併案一波三折,這個貌似無風險的套利交易,已經讓投資人補保證金了。現在進入股東會旺季,融券被強制回補,就算最後兩家公司依原定計畫送作堆,但是套利者已經被埋了,無緣見到蔡董統一江湖的盛況。

因為用了「對沖」這樣的字眼,讓投資人失去戒心,以為虧損的可能性被消除,反而栽跟頭。問題在於「風險」到底是什麼?被對沖掉的是哪個?往往相同東西會有價差,就是有隱性成本被忽略掉。想套取兩地市場的價差,要有能力解決這個問題,最常見的是把貨從低價市場、運到高價市場間的障礙。

索羅斯剛出道的時候,也做異地股票套利。那個年代都是實體交割,沒有集保、電子轉帳這些工具。他們從歐洲,主要是英國,買進缺乏流通性的美國股票,再把這些股票運到紐約交易所去賣。因為在第一次世界大戰以前,美國是歐洲人的新興市場,吸引許多歐洲資金投資美國資產。經過兩次世界大戰,美國才成為第一大國,有能力收回淪落海外的資產。

美國人願意買,但是鎖在保險箱裡的股票卻不知道能不能套利。三、四年前才看到一個報導,有個英國人,從家裡翻到一張爺爺留下的破紙條,記錄曾經擁有香港匯豐銀行股票幾十股。透過匯豐的協助,他得回這部分的資產,當年一、兩百港幣的投資,已經翻升到幾十萬英鎊。

解決流通性的問題,因此能賺到錢。我做可轉債與現股的交易,做聯發科與晨星合併套利的,沒能力處理這個落差,部位的風險有被對沖,但是沒解決不同標的間流通問題,活該虧錢。

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