市場無效率場外觀望為上策

2008-06-26 17:15

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所謂效率市場理論，是指所有可能取得的資訊，都會有效地在市場反映，不論是股票、債券、石油，或任何市場皆是如此。也就是說，針對市場進行研究不會擁有更多優勢，因為理論上，任何證券或商品市場的價格都是正確的。但實務上，導致效率市場理論空洞的始作俑者，顯然是那些從市場交易賺進數百萬、甚至數十億美元的人。

Robert Shiller教授或許是現存最著名的市場狂熱專家；他認為市場大漲與大跌的循環，就好像傳染病般都有傳染率及消除率；前者是人與人間的傳染機率，後者則是復元或因病死亡的比率。

人類心理造成效率市場理論空洞化，尤其是群眾心理。Shiller指出，多數人透過專家獲得投資建議，可是專家們卻企圖向投資人推銷房貸、共同基金或股票等商品；同樣地，頭條滿是股市利多的報紙，會比那些建議謹慎保守的報紙好賣。一般人會聽取他們心目中尊敬或信賴者的正面建議，這便是投資人口﹁傳染﹂的病源。

傳染要素是一傳十、十傳百，其他人大筆獲利的訊息；而消除要素，則是那些漸漸存疑（從疾病中復元），或賠光出場（因病死亡）的人。通常兩股力量會維持某種程度的平衡，因此市場專家及媒體所造成的傳染力道有限。過去幾年的美國不動產市場，以及近期的中國不動產市場大漲，主要是消除要素遠弱於傳染要素，因而爆發「大疫情」。

對此，Shiller提出一個獨特、但不切實際的解決方案，就是由政府聘請投資顧問，向大眾提供中立的投資建議，以降低「傳染」率。這有點像在腸病毒肆虐期間，建議大家勤洗手的道理一樣。

在市場大漲或超漲後下跌的反轉過程，人類的心理促使市場無效率；投資人不願虧損出場，通常要到收到融資追繳令或面臨其他緊要關頭之際，才會認賠拋售。人類天性樂觀，總認為虧損部位有一天會漲回來，甚至轉虧為盈；賠錢賣股等於宣告失敗，也打破了未來賺錢的希望。因此，投資人死抱持股，並拖到市場超跌時才出售。

機構法人也沒有高明多少。別忘了，機構也由「人」所管理。美國貝爾斯登證券出事時，聯準會史無前例地提供資金給其他券商融資。券商以高槓桿操作持有證券部位，同時也對更高槓桿操作的避險基金提供融資。問題在於，在聯準會對券商伸出援手後，未來可能會要求他們對避險基金緊縮融資額度；也就是說，當前市場籠罩著一股潛在賣壓，致使股市易跌難漲。

我們或許無法完全預測市場，但有經驗的投資人知道，市場多數時候是無效率的。空頭是一個漫長、延續性的過程，因此目前場外觀望應為上策。